Wednesday, 11 May 2016

新興國是時候買黃金了 (信報 Kenneth Rogoff 2016.05.11)


新興市場央行是否存在着過度倚重美元而輕視黃金的問題?眼下全球經濟放緩,新興市場國家對自己的所有儲備都格外珍惜,這個時候問這些問題似乎不合時宜。但新興市場轉而買入黃金會有助於國際金融體系運作更為順暢,並使各方受益。

必須明確的是,我並不和那些贊成回到金本位制度(國家將自身貨幣的價值與黃金掛鈎)的人(通常是美國的極右翼瘋子)站在同一陣線。畢竟金本位制度在上世紀三十年代走向了災難性的終結,也沒有理由相信回歸這一制度會令情況變得有何不同。

同時,我不是提倡新興市場要將其現時持有的數萬億美元外滙儲備(僅中國就擁有3.3萬億美元的官方儲備)中的大部分換成黃金。即使是要換,比如將外滙儲備的10%換成黃金,也難以讓它們向那些許多官方外滙儲備(誠然規模較小)中黃金比例佔60至70%的富裕國家靠攏。

爭購富裕國家債券

有時候那些富裕國家會宣稱自己是為了所有人的集體利益而廢除金本位。而針對自身龐大的黃金儲備,這些國家會將其稱為第二次世界大戰前金本位制度的遺存,因為那時的央行需要這些儲備。

事實上,早在1999年,歐洲各國央行都開始覺得沒有必須繼續保持這麼多黃金儲備,於是訂立了一項協定,開始有序減少手裏的黃金儲備。當時此舉對於大多數參與國來說都是合情合理的:支撐各國負債的真正因素有三:政府的稅基、高度發展完善的體制,以及相對穩定的政治局勢。

各國對1999年協議進行周期性的修訂,但自2014年出台最新版本以來,大多數富裕國家的黃金儲備銷售都被長時間暫緩,令它們依然保存極大量的黃金儲備。

新興市場仍然是黃金的大買家,但相對於它們瘋狂吸納美國和其他富裕國家債券的胃口,前者堪稱九牛一毛。截至2016年3月,中國持有的黃金剛剛超過其總儲備的2%,至於印度為5%,俄羅斯則是黃金儲備量實現大幅增長的唯一主要新興市場國家(在很大程度上是由於西方制裁),現已達到近15%的水平。

新興市場國家持有儲備是因為它們無法擁有通過通脹擺脫金融危機,或政府債務危機的奢侈特權。簡而言之,他們身處在一個大部分國際債務(以及更大份額的全球貿易)仍然是以貨幣計價的世界裏。所以它們通過儲備這類貨幣來抵禦財政和金融災難。雖然在原則上,如果新興市場可以以某種方式儲備其資源,或許可以通過國際貨幣基金組織機制,這個世界就會變得更加美好;但實現這種安排所需的國際信任尚未存在。

那為何這一體系在增大黃金儲備份額的情況下, 才能運作得更為順暢?眼下的問題是新興市場國家這個群體在爭購富裕國家債券,這有助於壓低它們所承受的利率。隨着利率接近零,富裕國家債券的價格也不會相對現有價格出現過多下跌,同時先進國家的債券供應也受到其稅收能力和風險承受能力的限制。

離岸持有降低成本

黃金,儘管供應量也幾乎固定,則沒有這個問題,因為其價格不存在限制。此外,還有例子可以說明黃金是一項平均實際回報率可與極短期債務相媲美的極低風險資產。同時由於黃金作為資產具有高度流動性(也是衡量儲備資產的關鍵標準),中央銀行可以忽略其短期波動去追求長期平均回報。

誠然,黃金並不支付利息,還會產生相關存儲成本。但如有必要的話可以通過離岸持有黃金(許多國家持有的黃金在紐約聯邦儲備委員會)來有效地管理成本;同時隨着時間流逝,價格可能會上漲。正是出於這一原因,作為一個整體的系統永遠不能沒有貨幣黃金。

我不想對人造成一種印象,覺得新興市場國家可以通過轉向黃金而以某種方式從發達經濟體處奪取利益。畢竟現狀是先進經濟體的央行和國庫持有的黃金遠比新興市場多得多,同時新興市場的系統性轉換也將抬高黃金價格。但這不是一個系統性問題;事實上,黃金價格的上漲將彌合針對安全資產的一部分供需缺口,而這一缺口正是由於利率的零下限而導致的。

過去從來沒有令新興市場國家相信富裕國家會去廢止黃金的可靠理由,如今這一理由也不存在。

作者Kenneth Rogoff曾任國際貨幣基金組織首席經濟學家,現為哈佛大學經濟學及公共政策學教授。

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