Thursday, 17 September 2015

樓價第一波跌幅有幾多? (信報 呂梓毅 2015.09.17)


隨着近月股市下挫,以及加息日子逐漸逼近,樓市似乎開始承受一定壓力;這與筆者年初分析曾指出,多項指標均預示樓價將於今年第三、第四季見周期頂十分吻合【註1】。今期我們將跟進這些指標的表現(集中討論與聯儲局政策,以及目前樓價跌市源頭相關之指標),進而探討後市發展。

在探討樓市表現之前,先就美國聯儲局議息決定補一筆。

萬眾期待的聯儲局議息結果,再次成為金融市場焦點所在。不論加息與否,其決定將再次成為擴大金融市場波幅的源頭(不論後市上升或下挫)。不過,就議息決定上,有三點值得補充:

一、假如不加息。若聯儲局在是次議息會議上維持利率不變,加息不明朗因素依然無法消除(最低限度短期如此),市場亦會無止境地猜測往後加息時間(期貨息率預估明年中前加息的機率,至今仍高達九成),這無疑是金融市場一大詛咒,加息不明朗因素繼續困擾市場,令整體表現反覆不前,直至美國數據轉差為止。

二、假如加息。正如以往本欄的分析,後QE時代,聯儲局的貨幣政策不應只考慮自身因素,若聯儲局堅持加息,猶如打開潘朶拉盒子,將對環球金融市場衍生多項深遠衝擊,如觸發美元第二波升浪、通縮和經濟下行壓力,以及資金加速流出新興市場等(這反過來會抑制往後進一步加息的空間)。無論如何,假如聯儲局加息,或會成為政策錯誤(policy mistake;撇除「陰謀論」的考慮),而往後的加息幅度很大機會只會「一次起、兩次止」,直至明年再醞釀新一輪量寬為止(即QE4;見近月來本欄分析)。


加息對流動性影響不大

三、假如加息,加什麼息。後金融海嘯時代,聯儲局量寬所創造的市場流動性,很大比重成為剩餘儲備(excess reserve),由金融機構或銀行直接存放在聯儲局內收息[即剩餘儲備利率(IOER);目前為0.25%]。目前,銀行或金融機構存放在聯儲局剩餘儲備水平,已達2.5萬億美元,是海嘯前的百倍以上【圖1】。故此,聯儲局即使加息,若只調升目標聯邦基金利率(target fed fund rate),除了心理因素外,對實質收緊流動性影響不大【註2】。故此,若聯儲局加息,還要留意會否同時變動IOER,以及其他如逆回購操作等貨幣措施。若有,加息對金融市場帶來的壓力將會更大;反之亦然。


說回樓市,正如過去大半年本欄的分析,筆者監察及追蹤的十多項樓市指標,均預示今年下半年較後時間(即第三、第四季),樓市將會出現周期頂部;而隨着近月股市下挫,以及市場歸咎(預期)加息的因素,這個預測似乎已開始實現。既然距離第四季還有不足半個月,以及聯儲局加息時間臨近,讓我們再檢測這些指標(今期主要集中討論息率,以及一手樓相關的指標),從而探討樓價後市發展。

實質按揭息率。正如上月本欄分析,加息並非觸發樓價回落的(直接)主因,反而實質按息(即扣除通脹的按揭息率)更具啟示作用(見2015年8月6日本欄)。儘管聯儲局尚未啟動加息按扭,但隨着去年的「收水」(tapering)行動,已令環球出現通脹下跌(disinflation)甚至通縮(deflation)的壓力。而香港的消費物價指數亦由去年第三季的6.6%高位,輾轉回落至3年新低的2.5%;這直接令香港實質按揭息率,由-4.2%(即負實質利率)反覆回升至7月份的零水平【圖2】。若聯儲局稍後啟動加息,加上相關行動可能觸發美元出現第二波升浪,並令通脹進一步下滑,香港的實質按息料還有進一步回升空間;而按歷年實質按息與樓價逆向的關係,意味樓價將承受一定下行壓力。


美元滙價。美滙指數的變化,往往與樓價走勢呈逆向關係,不過前者領先樓價表現約1.5年。由於自去年中開始,美元整體走勢開始轉強,某程度也解釋為何我們推算樓價在今年底開始有調整壓力【圖3】。由於歐、日央行仍在積極量寬,短期內美元整體走勢不會出現顯著回落,且若聯儲局短期內開展加息行動,觸發美元第二波升浪,預料樓價下行壓力將更大。


一手樓住宅。嚴格而言,目前樓價指數所展現的樓市實況尚未出現調整,因相關指數只是反映二手樓市的狀況(且數據也相對滯後)。正如發展局局長陳茂波近日在其〈局長隨筆〉中指出,「一些大家普遍參考的樓價指數,都只是反映二手市場的樓價,(指數)亦並非反映一手市場的樓價情況……」。

樓價或跌10%至15%

無論如何,雖然坊間沒有一手樓樓價指數,但從發展商開盤價與二手樓價的溢價變化,以及新盤撻訂潮(見2015年9月16日本報報道)均可感受到樓價下跌(調整)的戰線,已開始在一手樓市場爆發。一手樓轉淡,料最終將推低香港整體二手樓價的表現,尤其過去一年多,一手樓成交已佔住宅交易金額總數近四成【圖4】。


從一手樓買賣數字來看,其變化(不論宗數或涉及金額)均與二手樓價變化有密切關係。自去年底開始,一手樓買賣宗數按年增長反覆轉弱,8月份的增速更跌至只有3%;按兩者歷年大部分時間呈亦步亦趨的關係,預示二手樓價後市還有進一步轉弱的空間【圖5】。


總括而言,從多項樓市指標來看,二手樓價在短期內出現周期頂部,往後或呈現拾級而下的局面。那麼,二手樓價潛在下跌空間有多少呢?

這個下跌空間有多方面的因素影響,尤其要視乎聯儲局最終會否啟動加息周期、內地信貸緊絀和經濟下行壓力狀況,以及較後時間聯儲局會否開展新一輪量寬(如真的開展,相信最快亦要在明年第一季或較後時間才開始量寬)。不過,從一手樓買賣宗數按年變化來看,短期內指標進一步回落至負水平的機會甚高(即【圖5】藍線跌至零水平以下);以往這指標跌至如斯低位,樓價指數變化亦多會在較後時間出現按年跌幅(即【圖5】紅線跌至零水平以下)。按此推算,預料第一波樓價的潛在跌幅將介乎10%至15%之間,而個別上車盤,跌幅則更大。

註1:見本欄2015年1月15日「樓價年底有機會見頂」、2015年2月11日「樓價進一步確認年內見頂」和2015年3月12日「另外兩個樓價見頂因素」等。

註2:見本欄2015年8月6日「加息非觸發樓價回落主因」。

信報投資分析部