Sunday, 22 November 2015

Mr. Tregunter - 大棋局

大棋局:朝鮮短期難開戰(2017年04月18日)

一個邏輯問題:美國當初點解要喺南韓佈署薩德反導系統?枱面上嘅理由係朝鮮發展核武威脅鄰近地區。倘若朝鮮政權不存在,佈署薩德反導系統嘅理由亦不存在。將軍火看作一門生意去睇,若薩德反導系統要賣埋畀日本同台灣,金正恩就需要存在。
以戰爭角度視之,南韓薩德反導系統估計要7至9月先完成部署。美國駐南韓兵力只有29,086人,就算調動駐沖繩嘅美國海軍陸戰隊第三遠征軍(III Marine Expeditionary Force)亦需時間。除非金正恩頂唔順發爛渣,否則未準備好就打不太可能。反而此段期間瀰漫髮引千鈞之勢,中國已唔好意思再搞任何反薩德反韓動作。
不要忘記,今個月下旬美日安保磋商委員會將於美國舉行,預計日本外相岸田文雄、防衛相稻田朋美將會同美國國務卿Rex Tillerson、國防部長James Mattis會面。外媒消息早已指日本到時會重點提出擴大自衛隊防禦能力,尤其有意集中資源用落導彈防禦系統上,那朝鮮緊張局勢來得正是時候。

薩德名為反導系統,有兩大功能。第一,導彈攔截;第二,軍事偵測。薩德反導系統配置嘅配X波段AN/TPY-2火控雷達被稱為千里眼,可以探測上升中未出大氣層嘅中程彈道導彈,最大探測距離約1200公里。一旦南韓、日本都部署好薩德反導系統,中國沿岸城市包括上海、福建等地嘅軍事動態都會被監控,所以中國對南韓佈署薩德非常緊張。
相信中國曾有意促成南北韓以某種形式統一,可能聯邦制,可能東西德模式,唔知道。藉此反轉東北亞局面,中韓同盟實力凌駕日本、台灣等美國盟友。金正男被暗殺係一個轉捩點,意味中國這一着此路不通。如此朝鮮緊張局面稍後就算緩和,都會定期再炒起,直到日本都佈署好薩德反導系統。軍火、石油都係國家級先能做嘅大茶飯,下一步會輪到石油。

Mr. Tregunter



大棋局:美國新石油戰揭幕(2017年04月11日)

59支戰斧巡航導彈轟入敍利亞空軍基地,一場新嘅石油戰爭就此揭幕。有一個概念我哋必須先明白,美國2005年65%石油靠入口,2010年55%,2015年28%,最樂觀估計,2020年美國就會成為原油淨出口國。即係話,美國將由石油大買家扭轉為大賣家。如果將貨幣想像為血液,美元作為石油主要計價貨幣,其迴路屆時將會逆行,美元不會弱。
我哋不妨睇一睇特朗普新內閣成員:國務卿Rex Tillerson,埃克森美孚前CEO;能源部長Rick Perry,美國WTI原油生產地德州前州長;國家環境保護署署長Scott Pruitt,俄克拉何馬州前總檢察長,被認為同油企關係密切。發射導彈讓人愕然,原油佈局卻非偶然。

當2020年後美國成為原油淨出口國,國際能源署估計美國原油產量甚至會高過沙地阿拉伯,所以美國第一樣要做嘅就係爭市場份額,即係搵客。
俄羅斯、伊朗、敍利亞鐵三角能夠穩住高加索能源走廊局面,講白啲即係睇場。俄、伊一上一下如門牙夾住能源走廊,敍利亞則係通向地中海嘅缺口,鐵三角決一不可,具體見舊文《美歐俄敍利亞決高下》。因此美國能源佈局注定鐵三角地區不能太穩定,要穩定,除非個場由美國睇。可以預期,美國下一步將會攻擊伊斯蘭國。

賣嘢要有競爭力,一係比人平,一係比人靚。若純粹撳低油價頂爛市爭市場份額,美國冇得做,中東國家開採原油成本比美國頁岩油平。但若將邊境稅結合嚟睇,情況便立即扭轉。
倘若邊境稅設定為20%,入口原油到美國貴,美國頁岩油出口平,美國煉油廠會改用國內頁岩油,同時,頁岩油生產商因出口稅收優惠,寧願將油出口多於內銷。交叉壓力下將會出現WTI貴過Brent原油,油價先升後跌,目的係令價格曲線扭轉。當全球石油供應網撕裂後,美國就可以插針。

Mr. Tregunter



大棋局:香港未來的賞味期(2017年03月28日)

罐頭菠蘿有賞味期限,政治承諾也有賞味期限。五十年不變嘅承諾2047年到期,期限一半是2022年,距今只有五年,特首任期也是五年。換句話,林鄭月娥當選特首,剛剛處於五十年不變轉折位置。起承轉合,現在即承同轉之間,味道的變異也在此間。
當日鄧小平許下五十年不變承諾有兩個用意,其一為藉香港加速中國現代化;其二為以一國兩制作示範,五十年內避免同台灣開戰。所以五十年期限要計進度,要麼中國發展飛快,要麼香港發展落後,2047年後兩地差距不能太大。以五年一次特首選舉為單位計算,距離賞味期限只餘下六屆,可預期每一屆都必然有事勢宜然嘅政治任務。

好多人鬧梁振英製造撕裂,寄望下任特首修補,想法也許太一廂情願,老細角度梁有功於共產黨。劉邦入咸陽後雖約法三章,其實大抵沿秦朝法律;豐臣秀吉接掌織田信長領地後,將臣民最難頂部份稍作修改,亦沿用織田武家制度。在當權者角度,最正就係有人將最難做嘅事先做好才接。所以林鄭未上任即被評為梁振英2.0,十分正路。
中國現處於經濟制度第二大改革,第一次係發覺戇居居行共產主義中伏,於是改革為掛名社會主義嘅資本主義,其間出現包括六四事件等震盪。八十年代中國通脹率20%,六四事件深層遠因同經濟改革有關。第二次,即呢一刻中國趑趄於要開放定唔開放之間。中國行國有制,資產大部份掌握於共產黨手上。但國企唔改革,出去同外資巨企對撼好快收檔;要改革又驚私有化會步蘇聯後塵,落得權貴瓜分資產後亡黨下場。人民幣國際化同外儲流失,A股爭入MSCI但唔想開放控股權,都反映中國之躊躇。現階段香港需要乜嘢角色?不妨諗諗。

Mr. Tregunter



大棋局:中美打汽車貿易戰(2017年03月21日)

上星期五汽車股突然被洗倉,吉利汽車(175)、長城汽車(2333)等分別插近一成。汽車股被洗倉原因眾說紛紜,但星期日美國Axios、CNBC等多個媒體引述一個消息,特朗普準備同中國打汽車貿易戰。
特朗普競選前嘴炮許下不少承諾,有兩項對全球經濟最重要嘅事現時仍未見端倪,一為邊境稅,另一為減稅計劃。兩項都屬於引導美元回流同時打擊他國對美國貿易嘅方法。有關報道指現時中國對美國出口汽車只有少量,中國汽車業想增加銷售量就要嚟美國,而美國對中國企業進入美國市場嘅談判處於明顯優勢地位,所以白宮官員已準備由汽車業對中國開波。
現時美國對進口汽車只收2.5%關稅,但美國對中國出口汽車要畀25%關稅。換句話,美國汽車運去中國賣會顯得好貴,但中國汽車運去美國賣會顯得特別平。因為呢個原因,2016年中國2,750萬架新車銷量中,有96%都係中國境內生產。外資要喺中國設廠生產,亦必須同中國公司成立合資企業。

因此貿易戰一旦開波,相信美國就會做現時中國做緊嘅嘢。例如用提高關稅嘅方法,提高進口中國汽車售價;同時學中國提出「優惠」,只要中國汽車業喺美國設廠生產就豁免徵稅,順便提高美國就業。中國汽車業喺美國銷售所得利潤唔可以完全滙回中國,設有每年限額。中國汽車業嚟美國設廠必須同美國公司成立合資企業,想完全獨資,中國境內就要開放畀外企完全獨資等等。
另外值得留意,剛過去嘅星期六G20財長會議結束,閉幕聲明刪除咗「反對貿易保護主義」承諾。過去十年G20會議都有個慣例,就係不斷重複「承諾自由貿易」同埋「反對貿易保護主義」。呢個慣例今年打破,因為美國拒絕簽署承諾。今年G20閉幕聲明改為「努力減少全球貿易過度失衡,促進公平,減少不平等」,頗堪玩味。

Mr. Tregunter



大棋局:加息小心股市走鬼(2017年03月14日)

3月15日美國加息概率已去到88.6%,雖然有一種睇法認為市場已消化晒,加息唔使驚,但從多項數據睇後市並不樂觀。截至上星期末,芝加哥商品交易所(CME)聯邦基金30日期貨顯示,美國3月加息概率為88.6%,對沖基金卻選擇呢個時候平淡倉。
今年以降不斷有大戶造淡美股,內部交易淨賣出節節上升,即上市公司高層見美股大升賣出自己嘅股份。點知美股越升越有,由年初至今唔少造淡嘅對沖基金損手爛腳,終於頂唔順大手平倉。根據美國商品期貨交易會(CFTC)數據,上星期對沖基金削標普500指數期貨淡倉至102億美元,降幅為美國大選以來單周最大。現時淡倉規模164億美元,創2014年12月以來最低。大戶淡友平倉,通常會令股市出現一下裂口急升,而呢下爆上往往也就係見頂之時。

有兩個數據值得注意。其一,據Novus對沖基金流動性指標處於0.13歷史低位,當對沖基金掟貨,市場流動性只夠接13%貨。指數低唔代表股市會即刻跌,但一跌市場冇力接。其二,據Bloomberg報道現時全球基金持貨分佈,股票佔61%,債券佔22%,現金佔17%。股票持貨太多及現金部位太少,意味股市要再向上推嘅力非常有限。
美國3月加息意義不在於0.25%,而在於3月加完成年流流長,2017年大機會加3至4次息。資產價格同利率有折現關係,對呢方面最敏感嘅係債券。市場會計全年0.75%至1%利率對資產價格折現嘅影響,而非0.25%。所以上周美國2年國債孳息爆上1.378%,創近10年新高。市場一度相信QE覆水難收,印銀紙將資產打出咩價格,嗰口價就係將來底價,但現實恐怕不是如此。美國要縮減資產負債表,歐洲準備停QE,日本減購債規模,今年開始我哋要面對一個收水嘅時代。

Mr. Tregunter



大棋局:股市大時代難重現(2017年02月21日)
有兩組數據顯示A股將迎來升勢,但要出現兩年前嘅股市大時代則很難。第一,中國證券登記結算有限公司公佈嘅資料顯示,A股持倉投資者數量為4,993.61萬戶,係近二十個月來首度跌穿5,000萬戶。第二,截至去年末,A股持倉1億元人民幣以上嘅個人投資者,已經超過2015年上證5178點嗰陣嘅水平。兩組數據用一句話概括:散戶走人,大戶入場。
影響股市嘅三大層面,分別為基本因素、籌碼因素、技術因素。所謂籌碼因素,譬如一隻股票大戶連人頭揸咗七成,就算有壞消息隻股都好難跌。成熟國家嘅股市見頂通常都係三花聚頂,即仲有時間走。A股則大盤當妖股炒,失驚無神就尖頂反肚,自己玩爛自己個場,大眾已唔信A股仲有得玩,但無魚嘅情況下,要大插好難。
中國雖然口裏說唔急住將股市納入MSCI,身體卻很誠實。在外滙儲備不斷流失情況下,人民幣貶值壓力大。有乜嘢方法可以令人大手買入人民幣托價?就係賣中國貨。而呢樣嘢注定外資唔用人民幣買唔得,買中國資產就一定要用人民幣。

喺呢個背景下,A股能否納入MSCI係一回事,中國心底裏希望A股被納入卻係事實。兩年前上證5000點外資唔買,低過2800點共產黨唔賣,bid ask底價雙方已心中有數。估計中國嘅理想賣價係上證4000點,加上人民幣貶值一成,在外資眼中其實即兩年前的3600點。
內地人賭性好大,而且有前冇後,兩年前放鬆孖展個個去到盡,其興也勃焉,其亡也忽焉。所以往後陰啲陰啲升有機,放水喪炒機會極低。而且今年注定係波動年,由特朗普當選起計,一隻高盛頂道瓊斯指數三成升幅,美股隨時大調整;3月英國啟動脫歐程序,歐洲進入政治炒作期;而中美之間嘅金融決戰,亦已逼近。追落後有得諗,戀戰則不宜。

Mr. Tregunter



大棋局:特朗普「嘴炮」真定假(2017年02月07日)

特朗普自上任以來三日唔埋就四處發炮,有人話佢係黐線佬,有人話佢係狂人,有人話佢係第二個列根。究竟佢係齋講定真做,不妨先睇一組數據。據外媒統計,特朗普上任兩個星期簽署咗22項總統令,其中包括8項行政令(Executive orders)、12項總統備忘錄(Presidential memoranda)、2項總統宣言(Proclamations)。
上述三種總統令,行政令最具影響力。因為行政令需要經聯邦注冊局編號,再刊登喺聯邦公報,而且要註明屬憲法範圍定法律範圍。總統備忘錄唔需要編號,唔會刊登喺聯邦公報,換句話即唔需要對外公佈。若備忘錄指令所需資金唔超過1億美元,亦唔需要註明。而總統宣言則多屬呼籲。

簡單嚟講,總統令有點類似中國以前南書房、軍機處內下達嘅指令,目的係繞過內閣(國會),直接下令。所以衡量美國總統任內有冇過份行使權力,就係睇上述數字。華盛頓任內簽署咗8項行政命令,列根381項,克林頓364項,奧巴馬277項。羅斯福最誇張,簽咗3,721項,但當時正值大蕭條及二戰,加上佢連任三屆總統。
特朗普向四方發炮用意何在,以中國人傾生意角度視之或見端倪。中國人傾生意要夜夜笙歌,不醉無歸。除咗可順便出公數去玩外,好多時係一種觀察。孟子有句話:「好名之人能讓千乘之國,苟非其人簞食豆羹見於色。」意思係一個人為咗名聲可以天下都唔要,但就為一碗湯露出吝嗇嘅神情。
埋枱傾嘢個個都話自己掂過碌蔗,傾深入啲先知虛實。飲到懵下懵下,磨爛蓆越耐,越容易睇穿對方有幾多料同底線喺邊。特朗普嘴炮有真有假,但較多嘅可能只係睇對方反應?拎佢嘅嘴炮同簽署嘅總統令拍埋對比,會知道乜嘢需要畀反應,乜嘢唔需要。

Mr. Tregunter



大棋局:中美隨時爆貿易戰(2017年01月24日)

特朗普揚言美國唔需要TPP,但好可能同中國打貿易戰。美國點解視中國為假想敵,因為覺得中國走數。曾幾何時,美國想扶持中國實行聯中制蘇政策。中國經濟之所以崛起,美國助力極大。
冷戰時代後期,美國發覺同蘇聯隻揪太傷元氣,而中國同蘇聯之間亦產生嫌隙,於是美國扭轉外交政策,實行聯中制蘇。由尼克遜總統訪華開始,就係中國經濟準備冒起之時。

全球人口70億,中國人口13億,即係話每5個人就有1個中國人。中國市場全球最大,史上最大。美國部份經濟學家曾真心相信,一旦中國開始富有,齋做中美貿易已夠發達。而且過去經驗證明,只要民眾開始富有就會追求民主制度保障,所以唔使怕中國會永遠獨裁。但結果中國有錢人追求民主保障用另一種捷徑,就係移民美國。
昔日美國對中國經濟扶一把,為嘅係富有後的中國市場。自中國加入WTO後,在美國立場,中國市場開放程度遠遠不足。用一個簡單講法,進入中國條喉幼,中國輸出條喉粗,係一種不對稱狀態。於是美國先有TPP,後有貿易戰諗頭。

TPP同貿易戰係一件事之一體兩面。TPP聯合他國孤立中國,但當所有人孤立你時,那已經唔係孤立而係一種包圍。所以TPP係用柔性嘅方法逼中國回歸美國規則,你唔回歸就被孤立。貿易戰相反,係用剛性嘅方法逼中國妥協。中國出口多為低附加值產品,只有5%至10%利潤,美國一實行關稅,中國冇得守。大摩以15%、30%、45%三種關稅稅率推算,中國對美國出口將會分別下降21%、46%、72%。兩者目的一樣,手法唔同。
當初中美建交,其中一個條件就係尼克遜承諾「一個中國」原則。所以特朗普話唔一定支持一中原則,又話同俄國有偈傾,恐怕唔係隨口講。美國支持一中原則,係要中國跟美國規則。但中國已不甘於此,呢個先係問題所在。

Mr. Tregunter



大棋局:特朗普新秩序來襲(2017年01月17日)

今個星期五,最具娛樂性嘅美國總統特朗普將上任。另一邊廂,英揆文翠珊今日將發表講話,市場估計佢會推動硬脫歐(hard brexit)。兩件事有乜關連?
就喺剛過去嘅星期日,《星期日泰晤時報》刊登一篇特朗普訪問,特朗普再發嘴炮,開宗明義指歐盟只係德國嘅工具,其他國家將會學英國脫歐。星期二文翠珊要講脫歐問題,星期日出呢篇訪問,係一種常見嘅傳媒宣傳手法;訪問者為英國保守黨議員Michael Gove,特朗普受訪撐脫歐,係一種政治表態。
乜嘢係硬脫歐?由英國公投脫歐開始,英國國內議論一直圍繞要硬脫歐定軟脫歐。市場估計文翠珊今日會表明三樣嘢:第一,為脫離歐盟關稅聯盟做好準備;第二,英國要完全掌控自己邊境出入權;第三,英國唔再受歐洲法院管制。以上三點即硬脫歐,用一句話概括,硬脫歐即先斷,再談;軟脫歐即剪不斷,理還亂。

特朗普當選後嘴炮不斷:歐盟其他國家會跟住脫歐、美國同俄羅斯有偈傾、唔一定支持一個中國原則、北約係過時組織。輿論一般認為佢只係隨口講,為敲腳骨。的確,俗語「嫌貨才是買貨人」,彈三彈四嘅先係買家。運吉嘅會同你講「幾好幾好,我再諗諗」,然後走咗去。
但呢種睇法係基於我哋對特朗普不認識,於是從其身份估算,得出商人特徵之結論。倘其志向不限於此,所謀者乃一種新秩序,嘴炮就唔可以當笑話睇。過去美國總統謀劃新秩序,最典型係小布殊嘅大中東計劃,其影響遺留至今。
奧巴馬任內集中應付俄羅斯,令中俄兩國越走越近;人民幣SDR權重主要由歐元讓出,可見中歐關係。若今後美俄有偈傾,英國脫歐後羈絆歐盟,上述格局將完全反轉。正正呢個時候係中國金融轉型期,其重要性不下於當年改革開放後,由計劃經濟扭向半自由經濟時期。結果如何,拭目以待。

Mr. Tregunter



大棋局:人民幣貶值第二波(2017年01月10日)

上星期離岸人民幣出現港人熟悉嘅一幕,就係人民幣隔夜拆息挾到120厘,期貨更挾到150厘,咁樣挾法已經係97年索羅斯狙擊港元先會出現嘅景象。但炒開嘢都知道,淡友被打爆,就係準備插嘅前兆。
趨勢向下時個個都想沽,若淡友累積咗資金再沽,跌勢會更狠。所以無論股票、外滙定商品期貨,大插前往往會跌少少,然後唔知頭唔知路急升,淡友局住斬倉買番貨,當一堆淡友被打爆後先開始碌。金融市場中,單日升勢最急最狠嘅,往往出現喺熊市而非牛市。
人民幣由2015年811滙改開始計已跌咗11%,仲會跌幾多?去年提及英鎊由2007年高位至今貶值40%,日圓由高位貶值至今亦30%。想靠貶值化解資產泡沫壓力就係貶20%以上,所以人民幣最少要跌多9%。
中國央行貨幣委員會前委員余永定剛剛亦講,人民幣貶值有底線,就係唔可以貶值超過25%。由於中國現時太多企業以美元發債,若好似1994年突然貶值40%,呢堆公司隨時破產引發金融動盪。所以中國現下明知死托滙價係燒銀紙,未到最後一步都唔敢搞一次性急貶。

每年貶值5%,沽人民幣揸美元carry trade冇乜肉食,減少湧過嚟套戥嘅資金。若人民幣真係要跌25%,兌美元將由6跌至7.5。每年跌5%,即要跌五年去到2020年。美國今次加息周期係四年加至4%,亦即2019年。美國加息及人民幣貶值周期將會接近同步。
外滙儲備亦作如是觀。中國外滙儲備2014年高位近4萬億(美元.下同),現時3萬億元,每年跌5,000億元。如果人民幣要跌五年,外滙儲備恐怕會跌至2萬億元以下。人民幣加入SDR後希望各國納其為儲備,按權重估算有5,000億元買盤,要人民幣跌到殘買盤先會出現。再加上貿易順差,就同IMF評估中國需要2.8萬億元外滙儲備差唔多。當然以上只係約數,世事每日變動,只取其方向。

Mr. Tregunter



大棋局:保人民幣關鍵之年(2017年01月03日)

2016年人民幣兌美元唔穿7算,外滙儲備唔跌穿3萬億美元,但市場已預期上述兩組數字今年都會穿。就喺除夕深夜,國家外滙管理局出文通告會加強個人換外滙審核。簡單嚟講,即係如發現內地個人換外滙時有奇奇怪怪、蠱蠱惑惑癥狀,會將其列為關注名單,可能會限制或禁止其換外滙。
內地走資最常用嘅一種手法係「對數」。如A公司要滙1,000萬人民幣出去,就同合作開嘅海外公司講掂數,入一批貨100萬人民幣,但篤數話批貨值1,000萬人民幣,然後申報換美金找數畀海外公司。海外公司收到錢後,抽部份做手續費,剩餘轉入A公司海外銀行戶口。
所謂合作開嘅海外公司,有時只係A公司分舵;而所謂入貨,有時只係同一批嘢重覆運出運入扮交收。呢啲就係奇奇怪怪嘅換外滙情況。個人換外滙手段唔同,銀碼較細,但原理一樣。個人換滙主要係針對做人頭,即某人可能有大筆錢想滙出去,但因個人每年只有5萬美元額度,所以搵人頭幫手換。

中國點解咁驚外滙流失?因為日本蕭條之教訓就係咁樣嚟。用一句話概括:資產在外負債在內,咁就大鑊。比如一間公司要幫政府起橋問銀行借10億元,將錢滙晒出去然後公司破產,條數就變咗銀行揹。如果個個都咁搞仲得掂?日本經濟迷失三十年,但自1991年以來,日本持有嘅外海資產從來都係世界第一。截至2015年末,日本持有海外淨資產339兆2,630億日圓。1990年日本土地價格不滅神話爆破前,有錢佬瘋狂將錢轉移出國。當一爆煲,錢已走,國內只剩下爛賬,係造成日本經濟一沉不起嘅最重要原因。
日本人民族性咁團結尚且如此,類似情況假如發生在中國會如何?一年前曾提及外管局儲備管理司司長殷勇調任央行行長助理值得注意,上星期一殷勇已升為央行副行長。外滙乃中國今年所有問題嘅重中之重。

Mr. Tregunter



大棋局:人民幣二律背反(2016年12月29日)

SDR五大貨幣之中,只有人民幣係集中以他國貨幣作為自己嘅發行基礎。人民幣要獨步江湖,將來必定要去美元化;但人民幣背後一旦冇美元支持,人哋就驚佢變廁紙。想自己揸fit又要人哋唔驚自己變廁紙,明年就係人民幣改革第一個關鍵期。
由於人民幣係行結滙制,中國收幾多外滙番嚟就印幾多人民幣。外滙佔款同基礎貨幣之間嘅比率,係睇人民幣嘅含美元量。用一個簡單講法,過去中國收1蚊美元番嚟,印6蚊人民幣;如果將來收5毫美元番嚟,照樣印6蚊人民幣,市場對人民幣滙價會點睇?

外滙佔款同基礎貨幣之間嘅比率越高,代表每1蚊人民幣含美元量越高,理論上人民幣滙價就會硬淨。1995年呢個比率約30%,2002年50%,2012年120%,2014年90%,2016年75%。可以見到呢個比率同人民幣滙價走勢亦步亦趨,比率高,人民幣升;比率跌,人民幣跌。
面對大美元時代,加上國內經濟走下坡,內地走資嚴重。若中國死守人民幣嘅美元含量,外滙流失時減少投放基礎貨幣,中國會出現通縮,無疑等同對下滑緊嘅經濟踩多腳。想外滙流失時靜靜雞加大印銀紙,人哋就賭你人民幣會大跌。

可以預期現時中國想控制人民幣每年貶值唔超過5%。條數係咁計,借人民幣嚟沽然後揸美元,如果有肉食個個都想做,將會加劇貶值壓力。控制每年貶值速度5%內,呢套carry trade冇乜肉食,貶值壓力會較細。但唔畀人做carry trade,國際化速度會減慢。
康德提出嘅二律背反,係指兩個各自都睇落似層層嘅命題,並存又矛盾。例如世界上所有嘢都單獨存在;所有嘢都係組合而來。人民幣要爭入國際貨幣前列,最終無法以美元作為發行基礎;人民幣要去美元化,仲有幾多人信人民幣?明年就係呢個改革嘅第一個關鍵年。

Mr. Tregunter



大棋局:小心美股現大調整(2016年12月20日)

剛過去嘅星期五係美國四期結算日(Quadruple Witching Day),即指數期貨、指數期權、股票期貨、股票期權四樣嘢一齊結算。每年3、6、9、12月嘅第三個星期五都係美股四期結算日,呢一日成交量都會爆升。
近幾年美國上市公司都玩緊一套財技,因為利息低,所以不停發債,然後將籌到嘅錢用嚟買番自己公司股票。啲錢唔係攞去投資,唔係拎去發展,係用嚟回購。於是上市公司CEO可以分紅,公司股東賬面身家大升,大家開心。
但咁樣會造成一個問題,就係市場被造乾,流通嘅股票越來越少。流動性緊張,冇事好地地,有咩風吹草動就會大幅波動。可以見到過去幾年美股成交量收縮,除咗四期結算日成交量會爆升。由特朗普當選後,市場炒佢會大興土木,美股近排價量突然同時爆升。

股票喺低位回升爆量係最靚仔嘅走勢,高位一路挾上去一路爆量,往往係大戶開始派貨嘅迹象。美股近排價量結構已唔對路,道瓊斯指數非常超買,S&P500嘅周期性調整市盈率(CAPE)亦已達28。S&P500 CAPE歷史平均水平約16至18,只有1929年大蕭條股災前超過30,2000年科網股爆煲前超過40,其餘日子都係30以下。同時,美股散戶做得margin嘅都係專業投資者,近期美股散戶margin倉位持續向下減,即呢班人已經開始唔追貨。
現時炒作題材係特朗普會大興土木而且會減稅,即財政擴張及公司盈利可能大增。另一方面美國進入加息周期,欠債者還債成本增加,貨幣政策收緊。財政擴張同貨幣收緊,兩樣嘢係有矛盾。參選時講好容易,實行起嚟有難度。一旦市場發覺特朗普走數,回頭睇今浪可能就係最後一升。進入爆升期大家殺到眼紅,仲會升幾多唔知,可能今晚就跌,可能兩個月後跌,有貨嘅準備隨時轉身,冇貨嘅不宜𠵱家先追,尤其基金佬都開始放假。

Mr. Tregunter



大棋局:歐洲想靜靜雞收水(2016年12月13日)

歐洲央行宣佈延長QE,出年4月至12月每個月買600億(歐元.下同)資產。延長QE即係放水?但之前歐洲央行QE係每個月買800億元資產,QE規模縮減即係想收水?由歐洲央行公佈一刻,歐債同歐元外滙市場係咁揈,似乎市場都唔確定究竟歐洲央行係想收定放。
其實今次歐洲央行係想開始靜靜雞收水。首先,每個月800億元嘅QE明年3月會停,市場原預期可能會延長半年,即再有總額4,800億元嘅QE規模。結果延長九個月,每月買600億元,總額即5,400億元。從量嘅角度而言,係增大咗,所以明年底前歐洲貨幣政策仍然保持寬鬆。

其次,歐洲央行面對與日本同樣嘅問題,就係買到冇嘢可買。日本QE搞唔落去,再買落去就要買醬油同麵豉。歐元雖為全球第二大國際貨幣,但歐元資產個量無法同美國比。全世界只有美國玩得起長期QE,歐洲也要為停QE部署。歐洲央行今次呢個部署係收水前奏,舉兩個現實例子你立即明白。消費者會因為價格變動而有反應,市場公關就要諗計點樣將負面反應壓縮。常見嘅兩種情況,明加暗減同明減暗加。發展商賣樓經常用明加暗減方法,價單話加價,營造一片你今日唔買聽日更貴嘅氣氛。到真係要買時,各種新增優惠、回贈可能多過加價幅度,於是消費者覺得明明加價自己卻買平咗,有着數。
餐廳則常用明減暗加方法。所有小菜加價,舊客當然唔喜歡。加價嘅同時推出幾款蝕大本小菜,客人猛叫特價小菜,正價小菜只叫一兩碟,有着數。當特價小菜做完推廣,客人再去食飯亦已習慣新價格。
歐洲央行今次即用明加暗減方法,利用拉長時間令QE量睇落增加,實質上每月買債規模開始縮減。歐元從技術走勢而言,兌美元會穿一算。如無意外歐洲停QE就係歐元見底之時,去歐洲唔使急。

Mr. Tregunter



大棋局:歐洲問題陸續有來(2016年12月6日)

意大利憲法改革公投及奧地利總統選舉結果已出爐,前者被否決,後者由左翼參選人范德貝倫勝出。意大利問題較重要,先用一段話簡括意大利政治制度。
意大利係兩院制,參議院同眾議院權力均等,所以出現一個情況,就係參眾兩院長期講唔掂數。由1945年開始,意大利已經換咗60屆政府,幾乎係一年換一次。今次憲法改革重點只有一個,就係削參議院嘅權,令政府運作可以更暢順。
今次公投反映民眾對呢個政府嘅厭惡度有幾高,舉例,如果女友成日哦你,即係仍想你改;如果有日開始唔哦,其實已費事理你。所以今次公投其實係彰顯民眾仲想唔想呢個政府改一改做落去,結果否決,即係話你都唔使改,唔該自己執包袱。總理倫齊好明白,已宣佈辭職。公投被否決衍生嘅問題係銀行爛賬點搞,意大利銀行有3,600億歐元壞賬,佔成個歐元區33%。倫齊辭職後政府進入真空狀態,籌組臨時聯合政府唔易,搞得成咪又一樣講唔掂數。政局不穩,投資人就怯。

全球最古老嘅西雅那銀行亦係意大利第三大銀行。原本公投後要同摩根大通、米蘭投行傾融資計劃,執筆時可能仲傾緊,若因公投否決傾唔掂,《華爾街日報》認為問題會快速擴散。
意大利公投只係頭盤,如無意外意大利會提前選舉,右翼政黨五星運動已講明若上台會搞脫歐;跟住輪到法國,已經唔係左定右嘅問題,而將會係右翼還是極右翼上台嘅問題。
現代貨幣系統背後係債務,爭人錢最好係唔使還。當越欠越多,原本銀紙價值應該下跌。要保持不跌,一係將銀紙同有價值嘅嘢結合,如70年代美元同石油結合;一係他國貨幣更衰,本國貨幣存在即合理。美元強唔係相信特朗普重振雄風,而係預期其他國家更麻煩。

Mr. Tregunter



大棋局:歐元風暴蠢蠢欲動(2016年11月29日)

今個12月要先留意歐元,尤其歐元佔美滙指數權重約60%,歐元之強弱,將左右大美元時代之威力。無論從技術走勢定期貨倉位盤路睇,歐元12月非常大機會爆邊出中期走勢。歐元兌美元由1.05至1.17區間已橫行近兩年,一直無方向。爆邊可以係爆上或爆落,愚以為爆落機會較大。
除早前提及今個星期日(12月4日)意大利有憲法改革公投外,奧地利亦將舉行第二輪總統選舉,極右派自由黨總統候選人霍弗(Norbert Hofer)講過可能推動奧地利脫歐公投。奧地利雖為議會制,權力在總理不在總統,但若霍弗當選有象徵意義,因為係二戰以嚟第一位極右派歐洲國家元首上台。總統爭權可以用解散政府等方法,而且奧地利係歐元區第七大經濟體,奧地利及意大利政局變動或打響弱歐元第一槍。

更頭痕嘅係嚟緊一年歐洲幾個大國都有選舉,而且右翼思潮步步進逼。首先3月英國可能正式脫歐,再加上3月荷蘭大選、4月法國大選、6月法國國會選舉、9月德國大選;右翼勢力最後能否當選係後話,就算當選係咪搞脫歐更後話,但每次借頭借路炒下特朗普現象同脫歐都好唔得閒,歐元成積弱之勢。
馬克思嘅經濟決定論受好多批評,例如索羅斯老師Karl Popper評其為宿命論。經濟決定論係指先有經濟形態,然後先有社會意識。如國家進入小康,啲人會要求民主;或經濟差,人民要求本地優先。

其實呢個就係哲學上拗咗幾千年嘅問題,係存在先於本質、定本質先於存在。係因為見到Angelina Jolie,所以先鍾意呢個人;定係本身個腦有一種傾向,見到Angelina Jolie後覺得好索?若真係信馬克思,就相信經濟形態先於社會形態。所以當見到一個國家出盡力打壓本土思潮,其實即反映上層判斷該國經濟真係唔掂。

Mr. Tregunter



大棋局:警惕大美元時代(2016年11月22日)

美滙指數突破101,已升穿去年末頂部,從技術走勢角度將要進入第二波升浪,非常大機會挑戰2001年120個頂。
過去30年每當進入大美元時代都係摧枯拉朽嘅時代,近日埃及鎊貶值50%,印度廢除舊有大面額紙幣,墨西哥披索創歷史新低,連所謂沒有貶值基礎嘅人民幣亦不斷陰跌。歷史未必會簡單地重複,但借鑒過去嘅經驗做好準備則有必要。
歐洲方面,同樣從技術走勢角度而言,12月歐元應該會爆邊,估計急貶機會較大。12月開始,意大利、奧地利、荷蘭、法國、德國等國都有各種公投及大選。12月4日意大利公投憲法改革,若結果否決改革,意味右傾勢力再下一城,一旦「五星運動」政黨上台,將會舉行意大利脫歐公投。同時間,法國總統大選最新民調結果顯示,極右翼黨派國民陣線領導人瑪琳.勒龐(Marine Le Pen)支持度遙遙領先,瑪琳.勒龐主張脫歐不特止,仲要放棄歐元用番法國法郎。

需知道歐盟兩大定海神針就係德國及法國,假如法國脫歐,震撼性比英國脫歐大得多。歐盟有解體之虞,貨幣走弱機會就大。美滙指數內歐元佔約60%權重,歐元弱,美元必強。
亞洲方面,要留意印度近期嘅動作。印度一夜廢除面額500及1,000盧比,暫現市場上只集中留意打擊洗黑錢部份。但留意印度同時間發行新大面額2,000盧比紙幣,每當出現咁嘅情況,其實就係要搞通貨膨脹同貨幣貶值,以股票供股、合股去理解就明。
早前人民幣亦發行咗新100蚊紙幣,假如,只係話假如,內地若規定舊紙幣某段期間內要換成新幣,貪官泳池底嗰幾十億拎去換就自首,唔拎去換就變廁紙。右傾思潮講白啲即先顧掂自己,大美元時代所帶來嘅衝擊會加劇右傾思潮抬頭。當執政者唔知點處理時,就會更加收緊同打壓。接下來我哋要面對嘅,唔係單單經濟問題。

Mr. Tregunter



大棋局:全球醞釀向右轉(2016年11月15日)

先講一個二十年前嘅笑話。美國、俄羅斯、中國三國領導人約埋開會,座駕行抵十字路口,老布殊同司機講:「打右燈,向右轉。」葉利欽照跟,同樣打右燈,向右轉。鄧小平見狀,即刻叫司機:「打左燈,向右轉。」
九十年代經濟向右轉,今日則係社會形態醞釀向右轉。特朗普當選美國總統再一次突顯政治老油條不合時宜,素人政治蔚然成風。牽涉兩個問題,其一係大眾已厭倦言必堂而皇之,行則動輒反背嘅政客。老政客一開口就係「按行之有效嘅……」,即係「唔關我事」。縱然眼神懶斬釘,語氣扮截鐵,心虛兩隻字其實早寫喺面上。

一個有趣事例係稅收政策上,希拉莉話要加富人稅,咁樣可以減低社會貧富懸殊。作為一個有錢佬,特朗普踢爆呢種就係表面堂皇嘅大話,因為有錢佬可以請會計師幫佢海外避稅,結果只有本地中產中招。要真係抽到富人稅,係應該減稅,當有錢佬覺得交稅同請會計師嘅支出差唔多時,就會寧願交稅唔使煩。希拉莉當堂被吹到啤一聲。
其二係計數嘅問題。過去選舉策略傾向溫和中間,目的係爭取大多數人支持。但情勢唔同,條數就唔係咁計。一個國家唔會100%嘅人都出嚟投票,多數情況可能有60%。換句話,其實只要你嘅理念有約30%人支持,已經有機會勝出。想大包圍兩邊不得失嘅政綱,支持者其實最搖擺。有明確立場及被認為較激嘅理念,其支持者比較堅定。如此則解釋點解喺現時環境下後者更容易勝出。
馬克思認為經濟形態先於社會形態,意思係經濟發展程度會影響社會構成。情況好比經濟好時大眾會傾向芝加哥學派,要自由,政府唔好管;經濟差時則傾向凱恩斯學派,要政府管同幫手。全球經濟疲弱情勢下,講求兼愛嘅社會形態會收縮,要求本土優先之意識抬頭。呢個唔係單單香港問題,係國際大氣候。

Mr. Tregunter



大棋局:樓市已進入危險期(2016年11月08日)

樓市進入危險期,唔係因為樓價升得好高、冇人睇淡、中國經濟走下坡等問題,而係物業二手市場被政府搾乾。無論炒股、外滙、商品、債券、對沖基金、貨幣基金、共同基金等,問任何一個金融圈中人,最驚嘅係流動性問題。
散戶睇價,大戶睇量。大戶掟錢入一個投資項目,第一樣諗到時點樣轉身出貨。賭場如果下下有入冇出,邊個會嚟玩?新辣招統一買第二個物業開始要付15%印花稅,換句話,投資者唔係睇樓市再升15%以上,邊個會去買?同樣地,業主揸住兩個以上物業,唔係睇樓市會跌多過15%,邊個會去賣?

整個物業二手市場被政府放入雪櫃,人為地造乾。要明白呢類辣招,要先明白大陸思維。早前內地頻頻出現地王,要地王唔再出現用乜嘢辦法?結果係唔賣地,唔賣地咪冇地王。情況同《九品芝麻官》內蔡少芬不賣身,徐錦江話玩完佢唔畀錢就唔係賣身有異曲同工之妙。
當一個市場被造乾,後遺症就係價格容易波動及出現掰價。因任何價格都係邊際價格,即係最後一口價就係市價。過去就算大炒家持有大量物業,要打莊控價都不太可能。但現時新盤開賣,如旁邊一棟樓仔突然創新高,新盤開價立即變得合理,因為市場已被政府造乾。
可以預期若之後樓市波動,政府下一次辣招會點搞。現時辣招多針對買家,目的係令你好難買;將來若再出招會針對賣家,目的係令你好難賣。美國證券交易委員會今年推出一項新規,貨幣市場基金贖回壓力大時可以收手續費。即係當啲人覺得個市會跌,去續回基金時,基金會收手續費,令人覺得一贖回即大蝕,不如睇定啲。香港樓市,未來將會一樣。最後會搞到香港物業市場同大陸一樣,二手樓成交仆直,要套現就走去加按。投資物業,已經冇以前咁好玩。

Mr. Tregunter



大棋局:不宜追買劏房新盤(2016年11月01日)
近期劏房新盤推售如雨後春筍,劏房盤面積細銀碼細,予人細細粒容易食感覺。但從投資角度而言,劏房盤不宜追。留意一下香港物業分佈,大部份地區嘅市中心,都係一批建築面積300呎左右,80年代起嘅樓仔。淡市時你唔會考慮呢種樓。
過去呢類樓仔與同區質素稍好嘅樓比較,價差可能有三成,但實際金額差距唔算大,所以大部份投資者寧願畀多少少,買質素較好嘅物業。自住用家更唔使講,多數寧願買屋苑式物業。樓仔嘅流轉速度係相對低。但過去幾年政府推出唔同辣招,令樓市出現如美國債市被扭曲現象。儲局曾用扭曲操作(operation twist)影響債市,方法係買長債,沽短債,結果長債孳息下跌,孳息曲線被壓平。
而香港樓市辣招嘅後遺症,第一造成鎖盤現象,物業流轉速度跌,市場上缺盤會引導人追逐本來冇乜人要嘅盤;第二,收緊按揭等措施,令中上價樓嘅流轉相對停滯,買家湧去細價盤。結果出現如美國嘅扭曲操作,質素差嘅樓同質素好嘅樓價差收窄,靚仔唔靚仔都差唔多價錢,價格曲線被壓平。

除非認為樓市會永遠咁發展,否則質素好同質素差嘅樓最終會回歸應有價差。喺咁樣嘅情況下去追逐原本市場唔太喜歡嘅物業,風險就相對高。物業質素唔係只睇會所、大堂靚唔靚,居住面積係重要嘅因素。
只有百幾二百呎嘅劏房盤,比舊樓仔更細,但睇示範單位時金光璀璨,覺得住酒店咁都唔錯。當你要日日住,梳化擺唔到櫃又放唔落,久而久之啲嘢堆到亂七八糟,困喺入面自然就會想搬。呢種樓拎嚟放租,要有心理準備租客隨時一年死約完就走,又要再搵新租客。
年年搵新租客要畀代理佣金兼有空置期,搬遷頻繁間屋容易殘。租呢種樓嘅人都係貪佢表面光鮮,唔翻新的話租客寧願去租較大嘅舊樓。劏房盤唔係好嘅投資。

Mr. Tregunter



大棋局:中國審判日(完)(2016年10月25日)

當預期一隻貨幣會貶值,點樣可以賺錢?其中一種方法就係借呢隻貨幣。走去借680蚊人民幣,兌換成100美元,倘若人民幣兌美元稍後跌至7,100美元可換回700蚊人民幣,還680蚊人民幣,20蚊人民幣落袋。為方便說明先撇除利率等因素。所以money market fund最鍾意搵中長期穩定貶值嘅貨幣,方便做carry trade,過去呢個角色係日圓。
大眾最關心嘅兩個問題,人民幣會急跌定慢跌,同埋會跌幾多。一次性貶值等同落閘放狗,外資被鎖死,外滙流失壓力大減,但外債沉重嘅企業好易一夜破產。慢慢貶值對企業衝擊力細,但大眾會爭先恐後換外滙,早換早享受、遲換蝕幾嚿,央行維持滙率秩序嘅成本大增。

按現時情況,中國恐怕會選擇後者。人民幣貶值預期已形成,改變唔到就惟有順住個勢諗辦法得到其他嘢,而呢樣嘢正正係中國夢寐以求:人民幣國際化。人民幣雖然被納入SDR權重,冇街外人用嘅話有名無實。貶值預期可以吸引人借貸以人民幣計價,亞投行就有得發揮。
至於跌幾多,英鎊由07年高位至今貶值40%,日圓由11年高位貶值至今亦30%。跌10%以內唔叫貶值,只係調整。真係要貶值化解資產泡沫壓力就係20%以上。想各國收人民幣做儲備要畀折頭,新股IPO前都要低價批股畀大孖沙,大孖沙見有水位先會大手入貨。

G20後各國協議滙率保持穩定,卻好似鴻溝和約,當協議好楚河漢界,張良立即向劉邦進言:「取天下就在呢一次背信。」尋常人要講信用,但國與國之間嘅政治協議,不宜太純情。亞洲多國貨幣已蓄勢待貶,只要人民幣一帶頭貶值,其他國就會跟,抵銷人民幣貶值效力。嚟緊我哋首先會見到中國遊客大量消失,就如九十年代後日本遊客消失一樣。用透支未來借嚟嘅繁榮,係時候要還。

Mr. Tregunter



大棋局:中國審判日(三)(2016年10月18日)

所謂滙率,最簡單嘅理解方法,就係參考賭場點樣兌籌碼。原本100蚊現金可換100蚊籌碼,賭場突然話要120蚊籌碼先可以兌100蚊現金,揸住成手籌碼嘅人等於被充公16.7%現金。充公嘅錢去咗邊到?當然係落賭場個袋。
中國出盡飲奶之力推人民幣入SDR,就係為咗食呢口大茶飯。1973年布雷頓森林體系瓦解後,全球貨幣系統進入以美元為本嘅無錨貨幣時代。每一次美元大貶等於充公你手上籌碼,每一次美元大升則係夠鐘剪羊毛,正是翻手為雲,覆手為雨。
2016年乃大美元時代之濫觴,面對即將來襲的衝擊,中國原本嘅如意算盤係,加入SDR後人民幣滙價硬淨,資產價亦可保持不跌。條數係咁計,全球外滙儲備11萬億美元,當中美元佔65%,歐元20%,英、日各4%,澳、加各2%,人民幣未加入SDR前佔1%。可見過去一直由SDR四大權重貨幣美歐英日玩晒,四大貨幣已佔全球外滙儲備九成。

美元霸主地位短期無法動搖,但人民幣若能做到如英鎊、日圓,其SDR權重一半能成為全球央行外滙儲備參考率,即有5,000億美元買盤,可以頂住外滙流失。然後等各國成手人民幣後,推人民幣國債,拉各類基金入場買中國股票,再擴大人民幣嘅外滙儲備佔比。用一句話概括,就係要你先養成用人民幣嘅習慣。
要達成呢一步,人民幣要處於升勢,或起碼穩定,各國就會好似過去10年嘅香港人自動波咁幫人民幣建立資金池。但近半年內地樓市突然爆炒,朋友表示因為限購令,每個人買樓有限額,單係呢個限額可以炒到50萬人民幣,情況已好似97時香港人炒一手樓排隊籌。
資產泡沫急升,外滙流失冇逆轉,美元強勢嘅情況下,人民幣想透過升值去成為各國儲備貨幣之路已經不通,起碼現時不通。要化解呢場泡沫唯有改行第二條路,就係貶值。

(待續)

Mr. Tregunter



大棋局:中國審判日(二)(2016年10月11日)

一條簡單數,以英鎊過去6年平均滙率計,至今已貶值25%。即過去6年外資去英國買樓,今日埋單盈利要打七到八折。可以大膽講,全世界央行將來都會用同樣方法去化解呢場資產泡沫,因為樓市崩潰平民會暴動,但貨幣貶值平民仲發緊夢。
中國亦唔例外。有中國特色嘅樓市,新盤貨尾減價會俾舊買家圍,所以中國樓市唔可以跌,咁可以跌嘅就只有滙價。人民幣貶值壓力點計,睇一組數據就搞掂。中國行結滙制,有幾多外滙入嚟就發幾多人民幣,所以央行資產負債表有一項叫外滙佔款。
2015年1月,央行外滙佔款27萬億元(人民幣.下同),M134.8萬億元;2016年8月,央行外滙佔款23.25萬億元,M145.45萬億元。外滙佔款一路跌,人幣發行量卻一路升,換句話,人民幣嘅外滙含量早已下降。

於是帶出一個問題,若人民幣資金要換成外滙離開,需要幾多外滙儲備?有兩個計法,一個係格林斯潘-季多堤法則(Greenspan-Guidotti Rule),一個係IMF外滙儲備充足性評估(Assessing Reserves Adequacy)。前者較簡單,外滙儲備最少要夠頂未來一年到期嘅所有外債,即約7,000億美元。後者較複雜,外滙儲備最少要有「10%出口額+30%短期外滙債務+10% M2+15%其他債務」。由於中國M2爆升,按此計法中國最少需要2.8萬億至2.9萬億美元外滙儲備。
樓係流動性最低嘅資產,當啲錢泊晒入樓市,就冇咁多閒錢去換外滙。等資產泡沫過熱時,嚟一次貶值就搞掂。主人派飯,馬騮仔投訴:「阿哥,陣間要開工喎,早餐三粒晚餐四粒果實點頂?」主人順從猴意改為朝四暮三,馬騮仔成功爭取一臉滿意。
(待續)

Mr. Tregunter



大棋局:中國審判日(一)(2016年10月04日)

2016年10月1日,人民幣正式納入SDR權重,標誌着中國晉身為國際五大貨幣俱樂部成員之一。另一方面,中國樓市被認為迎來最後的瘋狂。為咗買樓嘅人們破門而入,排隊買樓嘅人如滔滔江水連綿不絕,深圳樓價爆升至僅次於美國矽谷。但要保持滙價,樓冇可能咁貴;要保持樓價,人民幣冇可能咁高。就好似林志玲同侯佩岑兩個只能選擇一個,你會揀邊個?
資產價同滙價如搖搖板兩面,資產價貴但滙價平,喺外資眼中資產價就唔算貴。津巴布韋一條麵包10億津幣,嘩好貴,但或只能兌換成一美元,咁就唔貴。所以中國樓市就算炒到上天花板,只要人民幣劈價,在外資睇嚟中國樓市就唔係貴,唔係瘋狂。
然而,中國出盡飲奶之力將人民幣推入SDR,躋身國際貨幣地位,如果話畀人聽人民幣將會大跌,邊個傻佬會用現價買入人民幣做儲備?若人民幣冇得跌,中國樓價就係貴,就係瘋狂。

中國樓市點貴法?好多人話一線城市貴啫,二三線城市好平。從大數睇,美國次按爆煲前,美國物業總市值係美國GDP180%;九十年代日本土地價格不滅神話爆破前,日本物業總市值係日本GDP400%;中國2015年物業總市值係GDP340%。2016年未知,但極大可能佔比更高。香港因為1983年實行聯繫滙率1美元兌7.8港元,所以香港人近30年記憶都係貨幣穩定。若非炒外滙或做出入口生意,對滙率敏感度唔會高。但內地人唔同,內地人經歷過金圓券、銀圓券、蘇維埃幣、94年人民幣插四成,滙率敏感度比香港人高。內地人瘋狂買樓,係要對沖人民幣貶值嘅風險。
中國嘅如意算盤係,人民幣納入SDR後各國買人民幣作為儲備,人民幣滙價就硬;當全世界揸到成手人民幣後,有錢冇碇使走嚟中國買資產,中國資產價就挺。即係林志玲我要侯佩岑我又要,有冇咁着數?

(待續)

Mr. Tregunter



大棋局:日本央行思覺失調(2016年09月27日)

QE係有極限,日本央行新措施等同印證QE時代即將終結。日本叫呢套嘢做「控制孳息曲線嘅質化寬鬆」,懶係複雜,複雜到日本央行自己都思覺失調。
日本央行揸住市場上40%日本國債,其中長債更佔60%。QE就係要央行買債,尤其買長債去壓低息口。但銀行都要揸住啲國債做抵押品同交收,冇可能所有債俾央行買晒。所以QE就有極限。
按日本現行QE政策,兩年內會觸及極限警戒線。如果𠵱家話停QE好大鑊,通脹都未達標,即係宣告乜Q乜E都唔掂,安倍晉三要執包袱。故此新措施改為玩孳息曲線,用最簡單講法,透過不斷買賣債券,將日本10年期國債孳息控制0%附近。如果10年期債息係0%,理論上年期更長嘅債息只會0%以上,短期債息則0%或略低,孳息曲線成條嘢就會拗上。

過去QE係政府拋個量出嚟,例如每個月買1,000億債,債息債價幾多由市場去定;今次日本則掉轉,先決定債息債價,量就變得無法確切固定。因此要控制債息債價,同時又公佈買債規模不變係思覺失調。唯一解釋係,日本央行驚唔講繼續定量買債會拋窒市場,令市場察知QE做唔落去。
更重要係日本要打擊國際炒家,尤其來自中國嘅國家級炒家。自年初日本推出負利率後日圓反而倒升,國債負利率仍有人追買,中國資金更不斷加碼。因上半年日圓3個月LIBOR徘徊-0.3%,美元3個月LIBOR喺0.6%至0.8%,日圓兌美元5年基準掉期有90至100點子,而日本5年期國債孳息-0.1%至-0.35%。四樣玩齊有1厘幾袋,但孳息曲線改變條數就唔係咁計。
情況如日本一面放水中國不斷吸水,令日本貨幣政策失效。美元萬劍歸宗係正攻,日圓貶值係包抄,中國狂買日債等同翦除日本側翼。上戰伐謀,呢個時代隻揪已經唔係用西瓜刀。過幾日人民幣正式入SDR,人民幣仲可以頂幾耐?

Mr. Tregunter



大棋局:日本人造風暴來襲(2016年09月20日)

日本正準備一次神風特攻式貨幣政策改革,最快9月21日公佈,若事情落實,將出現人造風暴。日本央行籌謀將日本國債孳息曲線夾硬拗上,先講結論,咁樣做會令長債價格大跌及孳息大升,繼而輻射影響股票等市場。上星期消息傳出後,iShares J.P. Morgan新興市場美元債券ETF單日淨沽貨量創歷史新高。
過去提及日本現行貨幣政策嘅壽命只剩下兩年,日本央行揸住38%日本國債,兩年內會揸到50%;日本央行亦揸住60%日本ETF,ETF資金池規模冇變的話,一年內會被日本央行買乾。現行貨幣政策係一條堀頭路,要做就做框架以外嘅嘢,而且必須其疾如風、侵掠如火先有效果,否則市場轉頭又會覺得你冇料到。

外媒報道日本正籌謀一次貨幣政策大手術,就係央行主動買入短債,唔買長債不特止,重要沽長債。即將美國嘅operation twist調轉做。揸短債,孳息曲線前端會壓落去,影響短期拆息下跌;唔買長債,孳息曲線末端會拗上;更甚者可能沽長債。今年7月,日本20年國債孳息最低曾見負0.005%,見底後持續向上,上星期三最高見0.497%。
日本點解要咁樣做?除咗因現行貨幣政策窮途末路外,恐怕另一個原因係要打擊日圓炒家。上半年有一個怪現象,就係日本國債已經負利率,但仍然不斷有人追住買。其中兩大資金來源,一個係全球各大債券基金,另一個係中國資金。
日本國債負利率,日圓又係負利率,再加埋日圓兌美元掉期有水位,具體日後有機會再談,簡單嚟講砌成一個瞓喺度套戥賺價差嘅組合。我哋表面見人貼錢買國債,但醒目錢搵到窿路賺錢。今年頭七個月走去買日本證券同債券嘅中國資金達到8.93萬億日圓,超過去年全年5.68萬億日圓。債息反轉上述套戥方法就唔掂,若日本真係夠薑咁大動作,股市不樂觀。

Mr. Tregunter



大棋局:QE吸毒盛宴落幕(2016年09月13日)

剛過去嘅星期五美國道指插近400點,標準普爾500指數插50點。星期一港股一開市亦插近600點,股市係咪已經轉勢?
其實風向已明顯改變,全球央行的QE吸毒盛宴即將落幕。最關鍵嘅係杭州G20峯會中美兩國講掂數,意味美國會開始落實慢加息,中國喺人民幣加入SDR前會頂住滙價,唔會劈價,唔會大手沽美債,人民幣估計稍後會慢慢陰跌。
去年811人民幣滙改實際上乃一次中美金融對決,聯儲局原放風去年9月加息,人民幣就突然話改革急貶一段,結果聯儲局延後到年末先加息。從聯儲局放話可見端倪。法國前財長季斯卡曾斥美元係「囂張特權(exorbitant privilege)」;美國前財長約翰.康納利則寸嘴話「美元係我哋嘅貨幣,但你嘅問題」。過去聯儲局做決策從來唔會理他國,近年卻反覆喺加息問題上提中國因素。

原因只有一個:中國揸住太多美債。共產黨強項係先成為你一部份,再喺你體制內壯大。就如當年先成為國民黨一部份,到蔣介石發覺唔對路時,要切除就會連自己人都剷走,令自己元氣大傷。海外市場嘅美債最大持份者,係中國。現時中國要正手建立一套國際規則好難,但有能力反手破壞秩序。美國加息嘅前提係,中國唔好大手沽美債,否則慢加息變相急加息。
從美國財政政策可計到,理論上美國加息唔可以超過6%,實際上應該4%左右。美國嘅如意算盤係,分幾年慢慢加息至4%左右,當遇上下一次經濟衰退周期,就有子彈逐步減息應對。如果一直拖住唔加息,一旦遇上經濟危機,現時咁低嘅息口冇水位畀聯儲局做嘢,結果會落得如日本央行無退路之窘局。
因此杭州G20中美兩國講掂數,反映持續咗8年嘅QE要真正落幕。全世界都唔再以貨幣貶值頂爛市,資產價格無法再寄望QE上電。9月21日若見聯儲局加息,不要覺得訝異。

Mr. Tregunter



大棋局:2017樓市頭痕?(完)(2016年09月06日)

香港現時嘅資產價格係基於一國兩制,如果唔係一國兩制,條數就唔係咁計。
薄扶林花園係另一個地契年限到期嘅前例,2006年到期,最終只須交地租,毋須補地價,續期50年至2056年。於是有一種睇法認為,地契2047年到期嘅住宅,往後亦只須交地租,唔使補地價就搞掂。
談薄扶林花園事例前,要先明白乜嘢係可續期政府租契(renewable Government lease)。有啲樓有可續期權,有啲冇,薄扶林花園屬於後者。有續期權嘅樓主要有四隻,常見如1898年批租75年,可續期24年。灣仔嘉薈軒撻地期限去到2862年,起嘉薈軒時重批至2054年,但最爽係有續期權續到2862年。
有啲樓因批地條件(conditions of grant)或其他問題而冇寫續期權,舊樓如西半山雍景台,半新樓如渣甸山名門。冇續期權嘅樓,如2047年之前到期,正路會同薄扶林花園一樣再批50年然後交地租。根據《基本法》第123條,1997年後啲地到期點批係香港政府自己搞,所以2047年前正路冇問題,但2047年後有不確定性。

另一樣係按揭問題。嚟緊地契年限最快到期嘅樓,應該係淺水灣道蔚峰園,2023年到期,只剩七年。蔚峰園屬大價樓,實有人做按揭。於是可推論出,銀行會批超過地契年限嘅按揭,只要抵押品靚,借款人收入正。不過蔚峰園嘅情況係可續期75年,其他陸續到期的如紅磡昇御門(2030)、大坑嘉雲台(2032)、山頂環翠園(2038)等等。
上述情況同薄扶林花園一樣,2047年前正路冇問題,2047年後則唔知。2047年太遙遠,明年2017年銀行就要處理跨過2047年嘅按揭。如無意外政府將有更明確嘅講法。萬一冇,藉住樓市熾熱收緊按揭年期幾年,作為迴旋空間再細研亦係一種可能。呢啲嘢本質上都係指吓鼻哥就可以過,關鍵係畀邊個企出嚟擔。



大棋局:2017樓市頭痕?(二)(2016年08月30日)

假如金管局聽日宣佈銀行可以批100年按揭,樓價就會坐火箭咁飆上去;假如所有物業都唔可以做按揭,樓價立即有大跌壓力。2017年銀行仲批唔批30年按揭?唔知道。但萬一唔批,呢個一定係負面因素。
香港買地冇擁有權,freehold同leasehold好多人都知道,只簡述。簡單嚟講,freehold即你買咗撻地就擁有撻地;leasehold即你買咗撻地但冇擁有權,只係同政府租。香港批地係行leasehold,所以除中環聖約翰座堂外,全香港業主其實都係租客,租借自然有期限。
兩個地契年限到期前例:海運大廈及薄扶林花園,先談海運大廈。海運大廈2012年補地價79億元續期21年,有一種睇法認為2047後補地價咪掂。但海運大廈情況較特別,唔適合套用落一般物業。首先,海運大廈嘅地段類別(lot type)係KPP,即Kowloon Permanent Pier九龍永久碼頭。與住宅、一般工商地段唔同,因撻地包含郵輪碼頭。

當時續契政府批出額外26萬平方呎樓面面積,海運碼頭可發水40%。79億元補地價包含發水。莫講一般住宅小業主冇能力拆咗層樓發水,就算工商物業業主有能力拆樓發水,都好難搵到地積比未用盡嘅地段。九倉(004)當時交還海運碼頭地段畀政府,希望政府額外批出較大嘅地段。呢種「surrender and regrant of lease」係英國法律常見做法,條件係本身撻地地契年限到期前,主動同政府傾,交出自己撻地,希望政府批新續契年限,或額外再批埋其他地。咁做係希望新續契年限立即生效,唔使等舊契到期先申請搞到一鑊粥。
一般小業主梗係唔會去搞續契嘅嘢,政府亦唔得閒逐個同你傾。工商物業大業主,如一條街啲舖都係佢嘅,或一棟寫字樓單一業權,理論上地契年限到期前可以同政府傾。但係阿哥,邊個同你講2047後一定行英國法律?(待續)

Mr. Tregunter



大棋局:2017樓市頭痕?(一)(2016年08月23日)

2017年,唔係2047年,香港樓市最早明年就要面對一國兩制資產定價嘅問題。2047年太遙遠,如果明年就有機會出問題,咁就唔同講法。金管局喺2012年9月收緊按揭年期上限為30年,明年6月30日後買樓,做30年按揭就會跨過2047年一國兩制大限,銀行會唔會批30年按揭?如唔批,對樓市有乜影響?
講呢個問題前要先明白一個金融或會計上嘅原理:折現(discounting)。太古城、美孚新邨初售時10幾20萬,今日動輒千萬,長年期按揭係推動力之一。以前好多打工仔買樓唔敢同銀行做按揭,80年代一間唐樓或洋樓仔幾萬蚊,係死慳死抵儲錢也可一炮過買樓嘅時代。
當時適逢經濟起飛,人工狂加,周圍搶人;唔少做廠嘅老細就私人借錢畀下屬買樓,幫到人之餘亦免卻員工不停跳槽問題。80年代中後息口一路跌,《中英聯合聲明》解決咗香港前途問題,樓價再飆,要一炮過買樓越來越難,按揭年期亦越做越長。
90年代日本樓市爆煲前出現過供樓供三代情況,唔係銀行批按揭畀三代人,而係銀行批出100年期按揭。按揭年期越長,樓價谷得越高。2012年長實賣將軍澳新盤峻瀅時推出40年按揭,因為咁金管局先收緊按揭年期上限為30年。
公民黨曾向陳雲先生議及上述期限問題(按陳雲先生言),故陳雲先生提出永續《基本法》理念。坊間對2017年乃至2047年嘅睇法一般認為冇問題,原因有二。其一,有薄扶林花園及海運大廈續期先例;其二,2007年香港按揭證券公司推出40年按揭,直到2012年金管局收緊為30年,期間銀行偶爾有批出40年按揭,跨越2047年。
但現時大家都係估估下,並無白紙黑字寫明確實點搞。內地溫州今年就出現地契年限到期,要補地價近樓價一半的事例。2017年問題要釐清,最熟就係梁振英,撞正時勢令梁振英連任機會增大。(待續)

Mr. Tregunter



大棋局:乜通物通只屬花招(2016年08月16日)

據《信報》報道,「深港通」今個月會宣佈開通。所謂深港通,用一條水喉去理解就明白。國際資本流動受三元悖論所限,一個國家只能夠喺自主貨幣政策、固定滙率同資本自由流動中三揀二。
中國乜都要管,自主貨幣政策當然要揸實;為人民幣國際化,去年出埋飲奶嘅力推人幣入SDR,SDR新權重今年10月先啟用,期間人民幣滙率一定要頂住。那餘下可犧牲嘅就係資本自由流動。但SDR只係一個銜頭,資本如無法自由進出中國,人民幣國際化只係攞嚟搞。所以中國破局嘅方法係每樣做一半,原本三揀二係1+1,中國每樣做一半,變成1+0.5+0.5,即貨幣政策揸晒,滙率開放一半,資本流動開放一半。滬港通、深港通、QFII等,就係開放資本流動嘅其中幾條喉。
一隻貨幣要登上國際舞台,就要全世界都多人用,圍內自己玩無意思。德國由60年代貨幣改革開始,馬克含金量不斷提高。同時德國製造打出口碑,買同類產品要靚,唔幫襯德國唔可以。所以德國有條件做貿易時要人用馬克交易,推動馬克成為國際貨幣。

中國現時情況卻調轉,中國製造口碑係「渣」,競爭力來自平。純粹鬥平無法要人一定幫襯自己,尤其各國滙率頂爛市,中國貨未必做到最平。咁樣嘅情況下中國賣乜嘢可以令人唔用人民幣唔得?就係賣中國資產。開放中國股市,就係賣中國資產。
可以見到中國部署一步步推進,人民幣加入SDR,開幾條喉放鬆外資入場,出年繼續傾MSCI,一帶一路打通任督二脈推基建出口,亞投行將來用人民幣計價借貸……所有嘢用一句話概括,就係要你養成用人民幣嘅習慣。
但錢係最實際,空有銜頭而無實利,錢唔會睬你。如果冇料到,就算揸住巴基斯坦博士銜頭,想人瞟一眼都難;有料嘅,小學畢業都可以做首富。計劃如此,結果未必如斯。喺中國經濟走下坡期間,乜通物通都係花招,落實改革,市場有利可圖,錢不請都自來。

Mr. Tregunter



大棋局:QE吃子 負利率坑爹(2016年08月09日)

這是一個吃子的時代,也是坑爹的時代。
濫印銀紙等同打劫係人都知,但隨住時代進步,打劫都講求華麗同文明。所謂QE,講白啲即係印完錢唔直接派街坊,央行透過買債、買資產等方法將錢注入銀行體系。貨幣總存量多咗資產價格自然水漲船高,於是出現兩個問題:其一,得到新發貨幣嘅人首先發達;其二,持有資產越多嘅人越發達。所以呢個係一個吃子的時代。
首先得到新發貨幣嘅人,必然係接近權力中心嘅特權人士。一層層傳導落去,離權力圈最遠及資訊接收最落後嘅人,好彩的話分到餅碎,唔好彩的話無端端被邊緣化。而持有資產越多嘅人越發達;個社會流動唔係睇你有幾叻幾努力,而係睇你有幾早進入資產市場。中產階級開頭見賬面身家上升內心泛起暖意,將來先會發覺原來同有錢人嘅距離越拉越遠。新生代無產階級更陷入窘局,覺得自己以食物鏈底層狀態存在,只為上面提供養分,對未來失去希望。

QE拯救炒爆資產嘅人,加劇貧富懸殊,係一種吃子文化;負利率則陰乾老人,要其嘔凸,嚟一次長平之戰式大規模坑爹。唔少退休人士靠食息及退休金生活,但長期低息甚至負利率環境,北美449隻退休基金中,𠵱家只有8%有盈餘。又如台灣審計部統計,勞退基金2027年面臨破產,國民年金保險基金2046亦面臨破產。
更大鑊係先進國家生育率越來越低,其中一個原因係生活成本太高。退休基金想靠賺息差滾存唔掂,將來供嘅人越來越少,領錢嘅人越來越多,變成標老鼠會。讓人聯想起50年代日本一齣叫《楢山節考》嘅電影,不過手段文明咗。處於十字路口,最終選擇吃子還是坑爹?以有限見識估計會選擇吃子,因為年輕人沒有掌握任何權力。唔同時代都有政客以聳人之辭說人,毛澤東曾對年輕人講「世界是你們的,也是我們的,但歸根究底是你們的」,結果當然係呃細路。

Mr. Tregunter



大棋局:日圓賭命式實驗(完)(2016年08月02日)

日本現行貨幣政策嘅壽命只剩下兩年。日本央行揸住320萬億元(日圓.下同)日本國債,佔市場38%。日本財務省每年發新債30萬億元,而QQE買債規模80萬億元。即係唔使兩年日本央行自己會揸住50%日本國債。
日本ETF市場規模約16萬億元,日本央行又揸住60%。今次擴大ETF購買規模到6萬億元,ETF資金池規模冇變的話,1年內已經玩完。所以黑田東彥今次只係求其交下貨,佢仲想等吓。
自今年初開始,日本央行一出招,日圓就升、日經就插,因為市場睇死日本央行走入一條堀頭路,每出一次招就越接近盡頭。嚟緊只有兩個結果:安倍經濟學失敗,或黑田東彥最終配合/被撤換。要突破惟有做框架以外嘅事。做框架以外嘅事唔一定成功,但繼續做現行之事則死路一條。黑田東彥今年初曾謂,貨幣政策可能已經失效。貨幣政策嘅傳導性一般要半年到一年先影響到實體經濟,黑田東彥今次嘅表現反映佢仍寄望年初推出之負利率有效,咁就唔使局住出大招。

QE同直升機撒錢分別在於,QE喺二級市場買債,直升機撒錢則喺一級市場直接買。現時《日本公共財政法第五條》禁止日本央行直接買任何政府債券。不過呢條例有個缺口,就係「特殊情況下」,只要國會同意日本央行就可以咁做。乜嘢係特殊情況?可能係打仗,可能係天災,冇人知,冇寫明就代表睇時勢,有得拗。
除央行直接買債外,仲有發行永續債、零息債等方法。西方經濟學家好多諗頭,但通常自己唔做,走去拍人膊頭:「試吓啦。」二十世紀初日本仍處於舊制度扭轉去新制度嘅改革期,故有「有前冇後,打死罷就」之意志。跳出現行貨幣政策框架而為,乃經國之大事。井上準之助同高橋是清兩任財相嘅下場歷歷在目,拿捏得唔好,後果無法想像。安倍晉三有呢個膽,但黑田東彥未有呢個覺悟。

Mr. Tregunter



大棋局:日圓賭命式實驗(二)(2016年07月26日)

嚟緊嘅星期五(29日)日本央行會議,究竟會唔會有大招推出?雖然黑田東彥話現行法律下日本無法直升機撒錢,但日本央行已退路無多,再QE遲早買晒日本資產,安倍經濟學要玩落去,唯一出路係跳出現有框架。
上期提及,二十年代末日本財相井上準之助決意用通縮醫治經濟蕭條,分三步進行:大量企業半生不死係蕭條主因,所以第一步要復行金本位。當銀紙購買力上升,物價會跌,藉住通縮環境嚟一次淘汰賽係第二步。物價跌出口有競爭力,第三步由刺激出口重新挽救經濟。但事情同佢嘅預計,剛好調轉。
時值歐美經濟大蕭條,需求插水。日圓復行金本位滙價大升,日本貨雖然平咗,計埋滙水反而貴咗。井上計劃全盤失敗,1932年井上雖已落台仍被暗殺,輪到日本QE之父高橋是清出場。

高橋是清一上台就取消金本位令日圓大貶,再實行直升機撒錢。佢要日本央行直接買日本國債,重點在「直接」兩個字。因QE係買二級市場債券,即買已發行的。直接買債則更無中生有,其實就係鑑粗印錢紙。1934年日本出口額比高橋上任前增加一倍,1935年日本取代英國成為全球最大紡織品出口國。如果按圖驥咁睇數據,日本係全球大蕭條中最早復蘇嘅國家,但當時日本已侵佔中國東北。究竟係高橋新政有效定搶嘢有效,永遠係一個迷。
日本經濟有起息之際,惡性通脹亦開始反噬。高橋想稍為收緊財政,尤其想縮減軍費,但覆水難收。1936年2月26日,120名近衛步兵殺向高橋府,高橋是清落得與井上準之助同樣的命運。兩任財相喺全球經濟大混亂期間以賭命嘅方法試驗經濟學家侃侃而談嘅理論,而結果係要賠命。
三十年代中期全球不約而同出現經濟復蘇迹象,不過都係曇花一現。高橋是清死後不久,第二次世界大戰爆發。由軍人話畀經濟學家聽,貨幣政策無法逃避循環,生死先係定律。

Mr. Tregunter



大棋局:日圓賭命式實驗(一)(2016年07月19日)
日本復行二戰前嘅一次貨幣政策實驗之說甚囂塵上。日圓兌美元升至100關口時急貶回至105,全世界眼定定睇安倍晉三今個月係咪會出大招令日圓貶值。
所謂「直升機撒錢」由佛利民提出,用嚟對付通縮。聯儲局前主席伯南克實行量寬(QE),令美國不至陷入大蕭條,因而有「Helicopter Ben」之稱。但日本實行QE已久,仍然未有起色,仲可以點搞?其實早在二戰前,日本便實行過比QE更激嘅貨幣政策,而且數據顯示有效。
日本明治維新後仍然係一個好窮嘅國家,直到第一次世界大戰,歐洲對軍用物資需求大增,日本發咗一次戰爭財。由嗰刻開始,日本就由入超國扭轉為出超國。但生產線擴充得太快,大戰打完歐洲需求急跌,大量做廠、做出口嘅人又霎時間冇嘢做,日本陷入嚴重經濟衰退。
更唔好彩嘅係1923年發生關東大地震,政府同銀行赤字大增。各種問題一直累積到1927年,終於引爆昭和金融恐慌,全國大量銀行擠提破產。呢個時候日本財相井上準之助上台,而佢救市嘅方法,竟然係製造通縮。
井上準之助當時認為日本需要通縮,因為發戰爭財生產線擴充得太急,打完仗大量企業靠政府援助半生不死,係經濟蕭條主因,所以要通縮,嚟一次大淘汰,將做唔住嘅企業篩走。於是佢解除黃金出口禁令,要恢復金本位。恢復金本位意味貨幣流通量會減少,銀紙購買力增加,物價就會跌。
讀者眼利的話應立即察覺,二十年代末正正係歐美大蕭條時期。全世界經濟大蕭條時,日本再自製通縮踩多腳,結果當然係全家慘。終於喺1932年,井上準之助雖已落台但仍被暗殺。接任嘅係日本QE之父高橋是清,本欄讀者應對呢個名唔陌生,當所有經濟學家仍然坐喺房內拗要點對付通縮時,高橋是清以賭命嘅方法做一次貨幣政策實驗,係最早期的直升機撒錢。當時高橋是清出咗咩大招?下期再談。

Mr. Tregunter



大棋局:南海集結中國破網(2016年07月12日)

對國際形勢有點認識應明白,所謂南海問題,中國宣稱嘅九段線管轄範圍,同美國二戰後佈下嘅「第一島鏈」,兩樣嘢係啱啱重疊,所以咩自古以來領土一類廢話都係虛,中國呢刻要同美國對撼爭地盤先係實。
二戰後美國以紅色阿米巴變形蟲形容蘇聯,為防堵共產主義勢力繼續滲透擴張,前美國國務卿杜勒斯諗條橋出嚟,就係由日本、台灣、菲律賓、馬來西亞等國連成一條「島鏈」,封鎖太平洋。只要呢啲地方喺美國勢力範圍下,蘇聯、中國、北韓共產三寶就無法東擴。
今時今日唔再係玩封鎖,而係邊個做大佬揸旗,邊個就可以喺地盤內話事、定規則、搵油水。所以中國遲早要喺南海向美國挑戰,差在有冇咁嘅實力。而現時中國嘅舉動,就算唔係認為自己夠實力,起碼都認為有機可乘。
更重要係,中國南海插旗搞局,為嘅係配合一帶一路戰略。究竟乜嘢係一帶一路,用最簡單方法說明。日日都聽到全世界產能過盛,需求不足。過去中國嘅角色係世界工廠妹,需求不足代表啲貨冇人買,產能過盛代表工廠太多等執笠,失業率太高易動盪,所以要轉型。
中國嘅挽救方法就係由世界工廠妹轉型做世界地盤佬。一帶一路覆蓋亞、歐、非26個國家,幫每一個國家起一條高鐵、修一條公路,中國就有嘢做。東面既然已被島鍊封鎖,唯有向西、南兩方馳突。所以西,就係一帶,南,就係一路。
其次,中國要模仿近百年大國崛起之經驗,如美國馬歇爾計劃,日本黑字還流。藉住控場,要人同自己做生意,侷人計價、結算都要用人民幣,而力推人民幣國際化,慢慢蠶食美元莊家地位。
諸葛亮死後,吳國驚魏國乘機攻蜀,所以邊境增兵,蜀急則援,蜀亡則爭,兩手準備。蜀國知道後亦喺邊境增兵,再派老臣宗預出使吳國探口風。孫權問宗預蜀國想點,宗預只回一句:「皆事勢宜然,俱不足相問。」

Mr. Tregunter



大棋局:白銀之200億對決(2016年07月05日)

白銀每盎斯20蚊(美元·下同)唔係特別貴,亦唔係特別平,但喺呢個水位無端端好友、淡友駁火,長短倉雙雙破歷史高位,背後牽涉200億對決,有乜嘢大事正在醞釀等待爆發?
5月時曾提及,據美國商品期貨交易委員會(CFTC)數據,白銀嘅倉位,商業性同非商業性投機者嘅淨長倉及淨短倉都創歷史新高。截至6月28日,兩邊倉位冇減不特止重要加倉,咁樣對峙法就係要將對家吞落肚先會收手。
商業性持倉主要係業內人士,非商業性持倉主要係對沖基金等投機者,過去兩邊對決,最後通常業內盤贏,所以當時估計白銀要爆落,結果大錯。大盤口對決而投機者贏,次數唔多,但贏親都係有大鑊嘢。例如2008年嘅油價,石油開採商當時心諗:「阿叔挖油多過你食飯,挖幾多,賣幾多,心中有數。」所以唔少油商同大行對賭,將預期產油量打包以溢價賣出,收錢袋袋平安。點知最後油價夾到140蚊打爆倉,油商中招嘔突。
有關白銀走勢,嘗試從三個角度睇。首先,從技術走勢而言,銀價破大頸線上,第一浸最少見23至24蚊,到位後估計會輕輕突破,再略回,會否爆第二浸要再視屆時倉位。
其次,銀價已出現100天線升穿500天線嘅黃金交叉,21世紀只出現過2次,今次為第3次。當出現呢種長線黃金交叉,升幅往往超過50%,而銀價由今年低位至今升幅亦已超過50%。
其三,黃金白銀比率長期徘徊於40至80,中位數60,意思係每盎斯黃金可換60盎斯白銀。我哋現時嘅貨幣系統,以布雷頓森林體系瓦解為分水嶺,所以由1975年起計,黃金白銀比率最高100.82,最低14.01,執筆時68。若比率要回至中位60,一係金唔升銀升,一係銀唔升金跌,或金少升銀大升、金大跌銀少跌。
由於從幾個角度睇銀價已接近第一浸短頂,現時才追風險唔細,寧願由佢升到23至24蚊睇下會否回塘,再睇下倉位仍然對峙定已陸續平倉,先再睇位決定較穩陣。

Mr. Tregunter



大棋局:英國開不確定大門(2016年06月28日)

英國脫歐公投前,主流傳媒輿論偏向淡定,結果殺一個措手不及。若馬後炮地講,睇一組數字或許就唔覺得訝異。1945年聯合國宣佈成立時,有51個成員國;到今日2016年,聯合國有193個成員國。小國寡民,係一種傾向,一種趨勢。
舉一個例就明白。點解TVB盤數越來越差,因為世界出現「碎片化」傾向。過去資訊嘅傳播模式,係由大眾傳媒(mass media)發出,一發佈全世界同時接收,重點在個「mass」字。所以索羅斯老師Karl Popper曾經講過,擔心電視嘅出現會令民智下降,因大眾都被動接收訊息。
但近年大眾都喜歡上網搵想睇嘅嘢,連師奶都唔再坐定定等電視播乜就睇乜。大家都去搵自己喜歡的小題材,長尾現象越來越明顯。最受衝擊係官方媒體,內地人經常用一種天津麵包形容官媒。唔止我哋對訊息接收有碎片、小眾化傾向,我哋嘅飲食、嗜好、玩樂等都如此。

在英國而言,100年前英國就有「光榮孤立」嘅外交政策,同歐洲保持距離。歐元出現時英國認為貨幣係一國之無上主權(sovereignty),選擇留在歐盟以內,歐元以外,繼續用英鎊。英國人骨子裏唔太相信歐盟呢種統合,只不過時勢使然,則附之,時勢轉然,則去之。
英國脫歐最大鑊係引嚟不確定性,歐盟領導人敦促英國係退就爽手啲唔好拖。因為今次公投不具法律約束力,要英國議會通過先成真,整個過程估計要搞兩年。金融市場最忌不確定性,但亦最喜歡不確定性。不確定就會動盪,有動盪先有得炒。
其次留意歐洲央行會否褫奪倫敦作為歐元交易中心地位。現時歐盟60%歐元交易同全球40%美元交易都喺倫敦完成。理論上英國脫歐好多協定要重新傾過簽過,現實上卻極大機會只沿用舊習,英國轉個角色,變成如挪威咁樣嘅國家,既和歐盟有密切關係,但唔係歐盟成員。

Mr. Tregunter



大棋局:樓市怪招盡出啟示(2016年06月21日)

當發展商推售新盤時怪招盡出,往往就係樓市轉折期。1997年末開始有新盤以首兩年免息免供吸客;1998年初出現新盤建築期內每提前一個月付款,每一個月樓價減1%優惠;2003年各種促銷手段盡出,免息免供、送入伙酒席、送車、現金回贈……不一而足。
轉折可以係上而下,亦可以係下而上。1997、1998年樓市開始向下碌,2003年則係見底回升。今年發展商推盤怪招陸續出現,其中屯門、元朗有兩個樓盤分別推出首五年只供息免供本及120%按揭,究竟搞邊科?睇一組數字就明白。
現時香港有54%人住私人樓,46%人住公屋、居屋及臨屋,其中約60%業主已供滿層樓。在發展商角度,供滿樓嘅業主就係一塊肥肉,當市場購買力不足以承擔樓價時,向供滿樓嘅業主打主意就係新一波甚或最後一波樓市推動力。

聞到肉味嘅當然唔止發展商,一開電視即見財務公司加按廣告,保險綾瀨遙、基金都敏俊、銀行林志玲,所有人都叫你套現買嘢。樓市向上時,加按套現感覺就係爽,加按一次唔夠可以再加按兩次、三次,只要樓價繼續升,最後頂唔順賣咗層樓可能仲夠找數。樓市向下時,加按套現變負資產就唔多爽。
唔止屯門、元朗兩個新盤,近期發展商推盤優惠條款多以三年為限,即頭三年係最着數,例如免供本、免壓力測試、免入息審查,幾乎係你入去住就可以。但三年後一切打回原型,二按利率一下子跳到5%或以上的最優惠利率、做新按揭要跟足壓力測試等。用一句話概括,呢種賣樓方式就係要上車容易落車難。
三年後若樓價平過今日,想賣層新樓就要抬錢贖契;唔賣,想轉正常按揭,就要符合金管局各種規限。當發覺再供落去唔易,落車又有難度,結果自然係賣其他樓或要家人幫忙。發展商雖然冇講出口,叫你買呢層樓時賣咗另一層樓,但已鋪下同樣的道路。

Mr. Tregunter



大棋局:A股在MSCI爭凳仔(2016年06月14日)


A股納入MSCI新興市場指數有個概念必須知道,就係玩爭凳仔時,出現如電影《少林足球》六師弟衝過嚟吮蛋嘅情境,A股就係六師弟。因為當A股納入該指數,最終整個中國股票板塊會佔該指數約40%。六師弟殺入,自然會有其他國家股票被排擠出去。
MSCI將於今日(6月14日)公佈新興市場指數會否納入A股。現時中國股票佔該指數24.36%,但只包括香港及美國上市嘅中國股票。一旦納入A股,整個中國股票板塊會佔該指數40%。受「六師弟效應」牽連,被排擠得最多嘅地方會係南韓及台灣。南韓股票佔比將由現時15.3%削至12%;台灣則由12.35%削至9%(見表)。

A股唔係會唔會入MSCI指數嘅問題,而係幾時入嘅問題。在中國立場,開放A股市場係國策一部分,因為人民幣要國際化就要有人用。中國賣乜嘢可以令人唔用人民幣唔得?
現階段係任何嘢都唔可以,唯獨中國資產可以。所以推A股入MSCI指數、搞中國黃金期貨、發行離岸人民幣債券,都係要人養成用人民幣習慣。
在外資大戶、基金立場,A股市值6.1萬億美元,咁大塊餅點可以冇份食。現時阻礙A股納入MSCI指數主要有四樣嘢,第一係股票亂停牌問題,股市升就冇問題,跌就話唔玩住。其二係資本流動問題,中國現時只透過QFII、滬港通等開半隻門畀外資進出,外資當然會驚你突然落閘,有入冇出咪死。
其三係對沖問題,自去年夾硬嚟唔畀人做淡後,內地股指期貨個場已被玩謝,持倉長期低到得幾萬手,已等同廢咗。其他國家發行A股衍生工具亦要中國審批,令外資難對沖。其四係受益人所有權問題,中國根據國稅函(2009)47號文件對QFII收稅,但QFII受益人身份仍然未定,影響外資計數。上述問題未解決,今年MSCI納入A股機會相信唔高,或只求其納1%做樣。

Mr. Tregunter



大棋局:六四、四五、五四(2016年06月07日)
1919年春天,一個15歲的四川小伙子正為留學法國做準備。那是一個疑己、迷惑的時代。曾有這樣一段戰役,清廷僧格林沁指揮六萬蒙古驍騎、京師綠營、正黃旗宿衛禁軍,向八里橋彼岸英法聯軍馳突衝鋒。但在英法聯軍密集炮火下,這批清廷最引以為傲的精銳部隊如枯槁,每衝鋒一次就被殲滅一次。結果英法聯軍只有12人陣亡。
中國發生甚麼事?世界發生甚麼事?那些開口閉口幾千年文明古國、強盛大一統皇朝的,原都是廢話,於是國人都希望出國看外面的世界。1919年5月4日,北京天安門發生一場劃時代的學生運動。
還記得發生過三次天安門事件嗎?第一次在5月4日,第二次4月5日,第三次6月4日。第一次事件小伙子沒碰到,但第二及第三次,小伙子已回中國並成為共產黨最高領導人之一。
共產黨建政後,人們冀盼的太平盛世沒有到來,反倒是一波波政治運動與亂搞的經濟規劃。1976年總理周恩來逝世,大量民眾到天安門悼念並抗議四人幫。

同年4月5日政府部隊帶著木棍到天安門清場,鄧小平被指責為這場運動幕後策動者。他就是當日那決意到民主發源地,法國看世界的小伙子。
所以1989年6月4日第三次天安門事件,對他來說是如此熟悉。同樣的總理胡耀邦逝世,同樣的群眾自發悼念抗議,同樣的天安門,只位置不同罷了。還有,由木棍驅散民眾變為真槍鎮壓。
在近百年現代化衝擊下,中國一直處於迷惑、疑己時期。過去的文化是否都是垃圾?要摒棄自己還是保存自己?要全盤向西方學習還是只學習部份?要規劃經濟還是市場經濟?「六四」後內地只容許一個調子,就是中國今天富有說明當日的殘殺合理。但想出這個調子的人不知道埋下伏筆,因為當中國經濟衰退時,無法自圓其說就是另一次疑己時代的開始。

Mr. Tregunter



大棋局:儲局害怕的2016年(2016年05月31日)
如無意外聯儲局9月前最少再加一次息。自去年末啟動加息周期,三日唔埋就見各聯儲局委員「貢」出嚟表達意見,而主席耶倫會講句模稜兩可說話鎮場,好似打地鼠咁將各人意見打返入窿。但近日耶倫唔再打地鼠,而係講未來數月可能加息,咁就係堅。
這兩年耶倫向市場傳遞嘅訊息可概括為:「加息呀?你愛要出聲先得㗎,市場愛我就加息,市場唔愛我當然唔加息。睇數據,無理由市場話愛我唔加息,市場唔愛我加息㗎嘛。」耶倫或許唔想做唐三藏,但喺加息問題上慎之又慎,只因係非常害怕重蹈覆轍,尤其2016呢個年份。
金融海嘯後唔少經濟學家將當時情勢比作1929年的大蕭條,經濟發展如日中天時,各類資產炒爆,原材料價格輪流破底,市場需求急劇下滑,大量商品滯銷,牛奶要倒落河,木材擺到爛,整個社會經濟陷入停頓。8年後嘅1937年,聯儲局眼見經濟似乎復蘇,開始加息,但事後證明聯儲局睇錯市。

1937年美國經濟二次衰退,道瓊斯指數再次腰斬一半,直到兩年後各國頂唔順打第二次世界大戰,所有嘢炸爛重新嚟過先真正擺脫大蕭條。
美國股市害怕7年之癢,唔少經濟學家統計近代經濟周期亦約為7至8年。1929年大蕭條發生後,直到1933年美國總統羅斯福上場實行新政「Roosevelt's New Deal」,經濟始有復蘇迹象;同一時期太平洋彼岸,1931年日本發動九一八事變,正式侵略中國,日本QE之父高橋是清亦實行量化寬鬆。直到1937年美國陷入二次衰退,日本發動七七事變,德國蠢蠢欲動。那個年代,先係真正嘅大時代。
咁啱得咁蹺,美國另一鑊二次衰退亦距爆煲後8年。1973年布雷頓森林體系瓦解,美元同黃金脫鈎,美國出現惡性通脹。70年代末美國經濟有復蘇迹象,1981年聯儲局主席Paul Volcker將聯邦基金利率加到20%先將通脹鎮住,所以香港亦喺該時期出現供樓供20厘情況。結果美國再陷入二次衰退。

2016年距2008金融海嘯8年,亦係聯儲局認為要加息嘅時候。殷鑑不遠,2008年爆煲後,既然已有經驗,隔年各國即印錢救市。但印錢只係將資產價格晾住,整個社會嘅經濟結構並無改善。而且由聯儲局停QE開始,各類大宗商品陸續打回原形,跌返去2009年價格水平。
耶倫上場前提出要將美債孽息曲線拗上及美國唔可以重蹈覆轍等目標,重蹈覆轍就係指過去二次衰退經驗。現時美國經濟數據雖然比各國靚仔,但只係各國更衰,睇唔到有咩結構上轉變令美國恢復昔日光彩。尤其今次為避免重蹈覆轍,全世界已將債務推到頂峯。聯儲局步步為營係咪就可以逃避循環?其實歷史話畀我哋聽係冇可能。

Mr. Tregunter



大棋局:美國準備貨幣突擊(2016年05月24日)
某權威人士:「兜口兜面同你講人民幣冇得貶值,咁易畀你班蛋散估到,仲係共產黨嚟嘅?」一臉忌廉蛋糕嘅澳洲籍肥仔律師聽罷口中念念有詞:「真係估你唔到喎,共產黨好嘢!共產黨好嘢!」
其實各國央行好多時都需要你估佢唔到,任何事不斷做,邊際效用必然遞減乃至無效,貨幣政策亦一樣。央行玩貨幣政策有時需要攻其無備,出奇不意,咁先有效果。所以聯儲局前主席格林斯潘有句名言:「如果你以為好了解我,你一定係誤解咗我嘅說話。」

9月前加息機會大

聯儲局好似CD跳線咁不斷重複利率就快加、好快加、即將加,講到大眾厭倦兼麻木,覺得耶倫三藏出嚟演講都係唱《Only You》,冇料到。但最近美國嘅動作顯示6月至9月期間,非常大機會起碼加一次息突擊市場。
首先,上個月美國財政部將中國、日本、德國、韓國、台灣列為滙率觀察名單,警告唔好將自國貨幣大貶頂爛市。然後5月21日G7峰會期間,美國財政部長Jack Lew再次警告日圓唔好搞競爭性貶值。
貨幣之強弱、滙率之平貴係相對性,如果除美國外全世界貨幣一齊再貶值,縱然美國冇動作,對美國而言雖無加息之名也有加息之實。但美國經濟今次復蘇同過去唔同,非常緩慢,而且唔覺意就好易轉變成停滯性通脹,所以美國要嘅係慢慢加息,逐啲逐啲嚟。

當其他國家貨幣貶值而美國加息,美元同其他國家貨幣之利差擴大,就變成美國加少少息都好似大幅加息嘅效果。近月美國不斷出口又出手警告各國唔好頂爛市,其實即反映美國要hold住個場,為加息做準備,而且係即將要做。另一方面,對照近期中國嘅動作,可以見到中美之間有種默契。中國係現時美債最大持份者,喺美國加息進程上,若兩國有乜講唔掂數,中國大手沽美債就會變相幫美國大幅加息。所以點解過去聯儲局喺加息問題上從來唔會理其他國家,近年卻反反覆覆地喺官方議息聲明中提及中國因素。
據《華爾街日報》報道,中國可能最快於7月建立一個平台,畀中資及外資喺中國境內發行SDR計價債券。人民幣最大問題係,內地稍為有錢嘅人都想帶埋錢移民出國。要將大筆錢送出國,其中一個做法係搞海外併購。2015年中國海外併購金額410億美元,但2016年頭3個月,據彭博統計,內地宣佈海外併購交易額已達到創紀錄的970億美元。
由於SDR由美元、歐元、人民幣、日圓、英鎊五大權重貨幣構成,其中人民幣只佔10.9%。即係話,買SDR債券等同揸住近九成外滙,希望用咁嘅方法留住國內資金唔好一面叫愛國一面爭住奪門而出,尤其係叫共產黨好嘢叫得最大聲嗰班。

Mr. Tregunter



大棋局:暴風雨前的寧靜 (2016年05月17日)
自2月起炒過一輪大宗商品後,各類交易市場都非常淡靜。市場雖然淡靜,但枱底下劍拔弩張之勢隱現。據美國商品期貨交易委員會(CFTC)數據,白銀嘅倉位,商業性同非商業性投機者嘅淨長倉及淨短倉都創歷史新高。
商業性嘅倉位一般係業內主要用嚟對沖,現時淨短倉創歷史新高;非商業性嘅倉位一般係對沖基金等大型投機者,主要作投機,現時淨長倉亦創歷史新高,而且截止5月10日仍然加倉。
簡單嚟講就係白銀要爆邊,類似情況除咗2008年投機者喺石油打贏業內外,最後多數都係業內贏,所以相信白銀爆落機會較大。
據路透社獲得的一份草案,七國集團(G7)可能聯手對中國鋼鐵出口施壓。講呢單嘢之前,要提一提,歐盟嘅前身,就係歐洲煤鋼共同體。30年代大蕭條有兩大教訓,第一,貨幣唔可以收縮;第二,各國唔可以打貿易戰。
經歷過二次世界大戰後,法國同德國諗條橋出嚟,既可以重振歐洲經濟,又可以避免再打仗,就係搞一壇歐洲煤鋼共同體。煤鋼共同體成立後歐洲各國貿易壁壘消減,而且煤鋼係重工業及戰爭重要物資,互相控制後要打仗冇咁易。後來歐洲煤鋼共同體、歐洲經濟共同體及歐洲原子能共同體合併,就成為今日嘅歐盟。
因為有大蕭條嘅教訓,金融海嘯後各國都遵從上述兩個原則,貨幣保持寬鬆,亦唔搞貿易壁壘。但搞咗8年經濟仍然好似蛋黃哥咁未訓醒,兩年前開始打貨幣戰。貨幣戰和貿易壁壘係同一件事的一體兩面,貿易壁壘令人哋嘅嘢變貴,貨幣戰令自己嘅嘢變平。大家有默契唔可以搞到人哋啲貨難入口,但冇話唔可以自己啲貨頂爛市。打貨幣戰就係為咗行灰色地帶,避免玩貿易壁壘。如果打完貨幣戰都要玩貿易壁壘,其實反映事情已去到惡劣嘅地步,為求自保,當日嘅教訓都要暫時擺埋一邊。與此同時,今年底係中國加入世貿組織(WTO)15周年,按當年協議,15年後中國可以自動獲得「市場經濟地位」。
美國一直反對中國獲得市場經濟地位,而且多次警告歐盟,唔好畀中國市場經濟地位,否則中國貨會更加頂爛市。5月12日,歐洲議會通過決議,認為中國仍唔符合「市場經濟地位」條件,但呢個決議屬表態性質,不俱約束性,最後係點,仍然要睇年尾WTO決定。
美國停QE後貨幣仍然寬鬆,但多國實行的負利率只為將死水變活水,希望加快水的流動,冇乜新水注入,而且美國加息又會將資金抽緊;貿易壁壘手影若隱若現,不過改變形式,如TPP一堆國家拉埋自己玩,排擠中國出去。前述兩個避免大蕭條原則,要打破只係彈指之間,近排中國亦承認經濟L型。海耶克批死政府干預經濟實瓜,其思想重心得一個,就係冇人知道未來係點,所以咩央行救市、政府振興經濟都係混吉。

Mr. Tregunter



大棋局:央行唔敢開底牌(2016年05月10日)
留意近期各國央行動作,會發現一樣嘢,就係個個都話自己底牌係吸手煙,不過唔開住。自今年初日本實行負利率後,只要央行一出招市場就反轉嚟行,即若出招寬鬆,貨幣反而轉強。於是各國央行有顧忌,睇定啲先。
美國係最先用呢個方法,由停QE開始,耶倫念加息緊箍咒一年有多,利率就快加、好快加、即將加,咦咦哦哦講咗成年。
到落實加息後暗示今年會加息4次,再而又話睇定啲,改為可能加3次、2次,任何一次利率會議都可能加但又唔一定加……完全唔理聽眾幾咁難受。當市場預期美國減慢加息步伐,下跌中嘅美元又跌唔落。
日本推出負利率後日圓反而轉強,睇住日圓係咁升,黑田東彥、麻生太郎先後多次講有好多對應政策,一開底牌你就驚,但越講日圓越升。
等到利率會議以為有招出,點知縮手冇動作。上個月美國財政部亦將中國、日本、德國、韓國、台灣列為滙率觀察名單,警告唔好頂爛市。上升中的日圓反而冇再升,定咗喺到。
歐洲央行比日本更早實施負利率,同樣出現歐元不跌反升現象。歐洲央行擴大QE、加大負利率,歐元插一轉就倒升;上個月尾歐洲央行會議冇推出新刺激措施,歐元升一升又微跌,然後停咗喺到。

賣預期兼拖長嚟玩

話自己底牌吸手煙但唔開住,其實就係賣預期,各國央行都喺到賣預期。美國話自己加息路徑係3%至4%,從美國嘅財政狀況推算,理論上唔可能超過6%,實際最多4%左右(詳見舊文《美國會加幾厘息》)。如果平均一年加1%,3、4年已加完,拖長嚟玩美元偏強狀態就可以玩耐啲。
日本央行揸日本國債發行量35%,量寬速度不變,2017年底會揸到50%;日本ETF個池約16萬億日圓,日本央行又揸咗60%。黑田東彥早前講過,貨幣政策可能已經失敗。
因為已被大眾睇死日本央行嘅貨幣政策操作空間有限,每出一次招就越接近冇招,唔出招反而有預期。
歐洲國家之中,丹麥因為唔係用歐元,由歐洲央行減息開始,丹麥克朗已有升值壓力,所以係最早實行負利率的國家,玩咗4年,而今年1月7日已將存款利率由-0.75%略略升回-0.65%。IMF對負利率嘅研究係,最好控制-0.75%內,超過-0.75%負面效果會反噬,超過-2%則會出事。歐洲央行現時隔夜貸款利率0.25%,隔夜存款利率則為-0.4%,同樣再玩嘅空間有限。而且歐元區多一個問題,只要歐元太強,又會炒歐債爆煲問題。
各國央行心領神會退路已經無多,底牌一日未開都可以玩預期,如薛丁格的貓,唔開大家仲可以估多陣。央行留一手,賭美元轉弱嘅人敢唔敢現價大手追沽?賭日圓轉強嘅人敢唔敢現價大手追揸?央行想要的就係咁嘅狀態。

Mr. Tregunter



大棋局:央行不能說的秘密(2016年05月03日)
30年代美國一條麵包9美仙,70年代25美仙,𠵱家差唔多2美元。如果30年代時全副身家得9萬美元,一路錢搵錢到𠵱家賺到200萬美元,其實幾乎冇郁過,但會感覺良好,覺得自己財富增值。若當日身家9萬美元,今日滾存成100萬美元,覺得自己財富增值就儍。
近年各國央行都喺到疾呼「通脹目標」,三日唔埋就話有好多提振經濟嘅招數排住隊等出,但搞嚟搞去經濟仍然暮氣沉沉。央行咁關心通脹嘅目的只有一個,就係走數。通脹係央行走數嘅最好方法,冇通脹,我哋現時嘅貨幣系統就玩唔到落去。

暗地裏溝淡債務

過去嘅貨幣係實物、硬通貨,由貝殼、到銅錢、到白銀、到黃金,該實物越稀有,其儲藏價值越高,越適合作為貨幣。但貨幣學派話畀我哋聽,用稀有實物作為貨幣,當經濟活動增加,貨幣增量追唔上經濟增長就會通縮,將經濟拖落嚟。於是我哋越來越相信黃金白銀唔可以再作為貨幣,in god we trust,重點在最後一個字,信,廁紙都可以當1,000蚊。
但就算盲嘅冇偷睇國家機密都知道,70年代美元同黃金脫鈎後,全球央行債務瘋狂飆升,再加埋2008年後QE,已經積重難返,冇人諗住還。咁點搞?最好就係銀紙後面印多個零,債務就少九成。打劫都係一門藝術,要講節奏,太猴擒會落得威瑪共和國或者津巴布韋下場。每年3%、4%通脹,長做,透過複利率陰陰地溝淡債務,平民百姓未至於反抗,又要忙住跑數唔得閒理咁多嘢,玩吓手跑贏通脹財富增值或以為自己財富增值,大家開心。
所以共產黨老祖列寧早已看透世事,佢昂首望夕陽伸出有力的左臂:「顛覆資本主義制度最好嘅辦法就係令貨幣貶值,通過連續嘅通貨膨脹,政府可以靜靜雞咁沒收百姓嘅財富,加劇貧富懸殊……一百萬個人入面亦唔見得有一個人睇到蠱惑所在。」
人嘅天性係只接受增加,唔接受減少,加人工有通脹,感覺好過唔加人工冇通脹。現時各國央行最頭痕係貨幣流速不斷跌(見圖),即錢嘅流轉速度越來越慢。用負利率希望將死水變活水,但負利率若擴大到針對普通存戶,又會引發貨幣乘數下跌問題,等於摑番自己一巴,唔知我哋有冇幸見到呢套嘢玩到爆嘅一日?

Mr. Tregunter



大棋局:日本大國殞落(2016年04月26日)
你細個一定聽過嘅故事。太陽同風喺到爭邊個勁,嘈到面紅耳熱,風忍唔住挑釁太陽:「隻揪啦!」太陽話:「好,下面有個靚女,邊個可以令佢除咗件衫就贏。」話口未完風已發功,但大風吹得越急,靚女將件衫捉得越緊。
太陽拍一拍風嘅膊頭:「行埋一邊啦。」然後施展熱力,靚女條頸滴住汗將外衣脫下。
負利率,就係太陽與風嘅故事。08年後全世界印錢,錢多到瞓喺中央銀行賬戶唔郁收息,美國超額存款準備金2.3萬億美元,係法定準備金15倍;日本則26倍。

市場欠缺嘅唔係錢,而係錢嘅流轉速度。所以全世界央行唔需要再吹印錢之風,而係要已經印好嘅錢流出去買嘢,要靚女自己心甘情願脫下外衣。
負利率作用如太陽,當存錢喺央行賬戶要罰息,錢自然會流出街。但負利率有極限,IMF研究當負利率超過-0.75%(最多-2%),人們會寧願將錢提出,擔憂未來而囤積更加唔用,反變成如風吹得越急,你捉得越緊。
日本甚至歐盟正處於呢個關鍵位上。既然-0.75%係極限,央行退路已經無多,每出一次招代表越接近倔頭路,唔挾你挾邊個?所以負利率後只要央行一出招,該國貨幣略貶後即倒升,大眾睇死你已黔驢技窮。


貨幣政策近乎失效

美國點解一定要加息,因為要為自己嘅貨幣政策留轉圜餘地,假使美國加一次息已無力,下場將同日本一樣。
日本嘅困局在於其貨幣政策已接近失效,現時日本央行揸日本國債發行量35%,量寬速度不變,2017年底會揸到50%;日本ETF個池約16萬億日圓,日本央行又揸咗60%。咁樣玩落去咪率先變成共產主義國家?日本央行係全球幾個少有的上市央行之一(東京證券交易所:8301),由安倍晉三發功開始股價飆上,現時已腰斬一半,即反映其危險性。

另一個問題,財務大臣麻生太郎講得好清楚,日本企業盈利創歷史新高,但仍然唔願擴大資本支出。企業其實有晒條件加人工、分紅或資本投資,佢哋唔做,而傾向揸現金同存款。問題癥結喺日本經濟迷失得太耐,要切身感受日本迷咗幾耐,用一句話概括,就係30年前去日本食一碗叉燒拉麵800YEN,30年後再去食都係800YEN。企業家已慣咗處於通縮心態,點搞佢都唔想投資。
上個月麻生太郎同Paul Krugman傾偈時提出一樣嘢:30年代美國亦同樣陷入長期通縮,最後點樣搞番掂?係第二次世界大戰。言下之意,你哋啲經濟學家講一大餐,根本冇解決問題。真正解決問題的,係將啲嘢炸爛從頭嚟過,產能過盛不存在,需求自然強烈。
今個月28日日本央行利率會議會出新招,係救命草定最後一根稻草呢?

Mr. Tregunter



大棋局:貨幣戰下半場開波(2016年04月19日)
各國滙率政策之風向已經轉變。兩次G20會議有明顯分別,2月上海G20會議後,20國聯合表態唔會頂爛市,曾經令人懷疑係咪好似1985年咁,喺枱底下講掂數之《廣場協議》。事隔一個半月,喺美國華盛頓IMF總部開嘅另一次G20會議,陸續有國家表示唔想自國貨幣升值。
上海G20會議後,市場揣測各國滙率唔頂爛市,即係封底,所以多國貨幣同步轉強;華盛頓G20會議後,開始有國家出聲唔想自國貨幣再升值,即係封頂。
但由於有上海G20聲明在前,各國貨幣立即大貶機會唔大,會橫行拉鋸一段時間,類似期權炒鐵蝴蝶情況,直到有人偷步。
新加坡雖唔係G20成員,但係亞洲區最重要嘅金融中心之一。貨幣穩定有利金融中心地位,因可慳番唔少交易成本,就好似去賭場,如果籌碼兌換率日日大上大落,咁點玩?所以新加坡嘅貨幣政策唔常郁,郁親都係外圍環境有大變動,例如08年金融海嘯。近日新加坡出手唔畀坡紙再升值,日本多次出聲關注日圓升值問題,連本來話人民幣冇貶值基礎嘅中國,亦開始轉口話人民幣高估。

據《金融時報》報道,中國人民銀行行長周小川接受《財新周刊》訪問時,提到人民幣指數被高估12%。另據路透報道,中國人民銀行副行長易綱亦開聲講唔希望人民被嚴重高估。一個講唔夠,要正副行長兩個一前一後出聲,就係驚你唔明,準備做嘢。
衡量一隻貨幣有冇被高估,最常用嘅方法係瑞典經濟學家Gustav Cassel提出的購買力平價。購買力平價嘅原理,簡單咁講,就係兩國貨幣雖然喺國際間滙率唔同,但折算成買一件貨嘅購買力時,應該差唔多。
典型如巨無霸指數,香港一個巨無霸約20蚊,美國一個巨無霸約5美元,俄羅斯一個巨無霸約90盧布。理論上20港元應該等於5美元,同時等於90盧布,如滙率大幅偏離購買力,就係被高估或低估。
但認真睇就發覺唔對路,唔同國家經濟發展程度唔同,美國紐約賣嘅巨無霸亦會貴過華盛頓,因為地價、人工、運輸成本,乃致國人喜好唔同等。所以購買力平價理論再深入研究落去,慢慢演化出均衡滙率理論。
其中一種均衡滙率理論係行為均衡滙率(Behavioural Equilibrium Exchange Rates,BEER),根據BEER計法,CFETS人民幣滙率指數現時合理值應該係85,但家陣係97.38,人民幣被高估12%條數就係咁嚟。
問題重點係,滙率係相對,呢刻計出嚟話高估12%,唔代表貶值12%就搞掂。期間若各國頂唔順再玩貶值,條數就會順住向下移。
剛過去嘅星期日,產油國多哈談判失敗,凡係呢種冇大佬話事要各國自己拆掂數嘅談判,唔係三幾次可以傾得成,滙市亦一樣,貨幣戰下半場家陣先開波。

Mr. Tregunter



大棋局:樓換樓慳稅財技(2016年04月12日)
樓換樓,即係兩個人、公司或法人交換物業(Agreements for exchange of properties),純粹就以呢個動作而言並無犯法。因為喺《印花稅條例》入面有唔少部份,就係專門講交換物業嘅稅項點計。
樓換樓嘅做法過去非常少見,要撞正兩個人都想賣樓又想買樓,而且要同時發生,再要咁啱得咁橋睇中對方層樓,兼夾雙方都要覺得換對方層樓有着數,即係要連中四關先掂。
所以過去偶爾聽到樓換樓情況,多數都係父母年紀漸大,仔女搬晒出去,兩老唔想住咁大,而個孫出世,個仔需要換大啲,咁兩老就將大樓換個仔層細樓。
炒家唔需要玩樓換樓,尤其職業炒家有其他方法合法地慳稅。近年點解會再出現番樓換樓,因為政府出咗多次辣招,買樓關卡多咗,其實等同賣樓亦難咗,樓換樓就係加按以外嘅另一種套現方法。而呢個方法,對非香港永久性居民特別有效。
樓換樓慳稅嘅地方,係以樓價之價差計釐印。辣招影響中上價樓流轉較明顯,比如買1,000萬樓嘅人,手上多數都唔止一間樓,交雙倍印花稅(DSD)就要75萬元;用公司揸貨嘅投資者,交買家印花稅(BSD)要150萬元。兩項稅加埋已經225萬元,超過樓價兩成,就算大好友想買都會窒一窒。


印花稅只計兩樓差價

若以樓換樓方法,比如甲方有間1,000萬嘅樓,乙方有間600萬嘅樓,雙方交換,乙方再補400萬元現金,釐印係計兩層樓之價差400萬元,就算DSD、BSD都要交,亦只係78萬元。若果雙方交換之物業都係市值1,000萬元,價差等於0,咁直頭唔使交。
若雙方都睇中對方物業,但唔係以樓換樓方法,而係如常一買一賣,條數更襟計。用上述同樣例子,假設雙方都要畀DSD、BSD,甲方買乙方600萬嘅樓,DSD36萬元,BSD90萬元;乙方買甲方1,000萬嘅樓,DSD75萬元,BSD150萬元。雙方加埋合共交稅351萬元。
點解話樓換樓對非香港永久性居民特別有效,因為稅項支出最大筆嘅係BSD,而BSD係向所有非香港永久性居民或以公司名義購買住宅物業之人士收嘅稅。
本地職業炒家本身通常就會用公司揸貨,然後以賣殼方法轉手從而避過BSD,雖然利得稅比BSD再高啲,但某些情況下唔使交。而非香港永久性居民,冇以公司名義揸貨嘅情況下,BSD就食硬。
所以假如有兩個非香港永久性居民,各自揸住幾個物業,其中一個想套少少現,樓換樓嘅方法可以做到。
但對大價樓嚟講,慳稅其實只係濕碎嘢,利用價差令錢嘅流向睇落靚仔先係精髓。上述虛構情況為方便討論,最終以稅局解釋為準。

Mr. Tregunter



大棋局:樓市大跌三個迹象(2016年04月05日)

樓市由去年高位跌咗一成半,唔少人都關心跌夠未?仲會跌幾多?幾時入得場?回望一下97年跌市,或許對我哋撈底有幫助。香港樓市嘅定價權,好大程度由發展商主導。發展商新盤開高價,附近屋苑業主就知道自己可以賣貴啲;新盤定價低,附近屋苑業主就冇咁進取。發展商好明白呢種情況,所以新盤開賣,非必要都盡量唔減價,以免造成連鎖效應越賣越平。
凡買賣最後都係講供求,當新盤調整售價,其實已反映買家縮到發展商去唔到貨。淡市首先出現嘅情況,係發展商提供二按,務求令實力差少少嘅買家都入場承接;二按都推唔郁買家時,就會推出首一兩年免息免供。免息免供又分兩隻,一隻係二按免息免供,一隻係一按二按都免息免供,後者要市道非常差先會出現。
97年樓市炒到水尾嘅地區,係深井,98年頭帝濤灣就推一成半二按,首兩年免息免供,冇記錯當年建築呎價大約係4,500蚊左右。帝濤灣點解令人印象深,因為當時新地(016)推出一項新招,就係如選擇建築期付款,每提早一個月付款,每一個月樓價就減0.9%。事關97年尾樓市已開始跌,用咁嘅方法可減少炒家入咗場又撻定。
其次,以高佣散貨。通常最先出現的係發展商出高佣畀地產代理,將個波交畀代理,由代理去同買家傾回佣。如此則等同買家嘅買入價平咗,地產代理有動力去力谷新盤,而新盤面價冇減到。更重要嘅係,可以唔減新盤面價嘅情況下,試到買家承接力。
其三,即用各種回贈方法托價。做完高佣如個市仍然向下,買家唔願意入場,會陸續出現以下幾種情況:回贈傢俬禮券,如幾萬蚊傢俬禮券,可去指定商店換傢俬;送全屋裝修,送示範單位的裝修,通常買過千呎單位先有;送車位,甚至送房車,同樣通常買大單位,或連買幾個細單位先有。而最後會出現直接送錢,如買入新盤,直接現金回贈100萬元。當出現直接送錢時,樓市已差唔多見底。
以上幾種情況,可以同時出現。例如2003年就有唔少新盤既送裝修,又有首兩年免息免供,再送一圍入伙酒之類,首兩年你只要入去住就可以,兩年後先開始供樓。去到咁嘅地步市況已極差,2003年撞正通縮加沙士,現時要出現咁嘅情況機會好低。


現況似要陰跌一兩年

今日由於部份規則有變,未必會簡單重複過去的現象。例如2005年金管局規定,凡新盤推免息免供或現金回贈,銀行估價時要以已折之樓價計算;2008年金管局亦叫停金融機構免息免供計劃,但若由金融機構以外嘅「機構」提供,是否灰色地帶則未知。現時新盤已出現第二種迹象,即以高佣推盤。第三種迹象往往要外圍大環境轉差,再傳到香港。由於美國拖慢加息步伐,香港樓市再陰跌一兩年機會較大,一兩年後再睇下有冇第三種迹象出現。

Mr. Tregunter



大棋局:股市4月有轉折(2016年03月29日)
近排股市雖然淡靜,但有些跡象,多項事情似乎會集中喺4月轉折。首先係聯儲局動態,不久前耶倫先喺3月議息聲明放軟姿態,暗示減慢今年加息步伐。結果隔咗一個星期,聯儲局12個委員有7個話要快啲加息,4至6月合適。尤其聖路易斯聯邦儲備銀行總裁布拉德開聲後,美元即刻調頭上。
英國6月公投是否脫歐,有一種睇法認為,美國若今年上半年要加一次息的話會避開6月,要加就4月加。姑勿論點,今日耶倫三藏又會出嚟講嘢超渡市場,《日經新聞》報道日本首相安倍晉三亦會今日公佈新經激措施;星期五(4月1日)則公佈美國3月非農就業數據,市場仍會圍繞加息預期「chok上chok落」。
自08年金融海嘯後,美國股市一大上升推動力,來自上市公司回購自己股票。因為衡量CEO業績嘅其中一項指標,係公司股價。
現時息平,美國大量上市公司都發債借錢,再回購公司股票托價。但公佈業績前一個月呢個動作要停,美股一大推動力會消失。4、5月係美國上市公司業績期,美股多數會跌、橫行、難升。


美元估計偏強

另外,睇好美元的倉位創近期新低。近一年都有一規律,美元升至短期高位時美元好倉一路縮。美元回落時縮得更勁,但當好倉貼近近年低位時,往往係美元短期見底時。如規律未變,4月美元估計偏強。美元強則會壓大宗商品,尤其今浪反彈由大宗商品炒起,如商品回軟,股市亦冇運行。
港股由28000點殺到18000點,中間似樣少少的反彈都冇,今次冇或未出現。去年油價腰斬完再腰斬,100蚊斬到50蚊,再斬到26蚊,引發各類市場螺旋式下插。所以油價見底,就係各市場回升之時。短期而言,大市係油價見26蚊雙底後,各大宗商品期貨被炒起,然後先到股市,而股市亦先炒資源股。
若股市係見大底,通常會連續5、6日,甚至10日、8日不斷升,偶爾回調一兩日又升,稍不留神,已經升咗一半上去。近期市場暫未見呢種現象。另一情況,係升穿底部橫行區後,爆升一段,後抽跌回大頸線,再爆上去。
大宗商品期貨似呢個階段,處於回調中,要睇嚟緊掂一掂大頸線後立即反彈,還是陰下陰下跌破大頸線再插。
今浪大宗商品有領先指標,行先過股市,現時大宗商品回調,股市除資源股跟住回調外,其餘上落不大。而全球股市自去年中下跌開始,跌市同步率非常高,即升時唔係一榮俱榮,跌時卻一損俱損。大宗商品係後抽完即彈,還是再破落去,估計轉折位就係4月。

Mr. Tregunter



大棋局:聯儲局害怕甚麼(2016年03月22日)

美國就業、通脹數據已經達標,但聯儲局繼續走數,將今年加息預期4次改為兩次。又話貨幣政策跟數據行,明明數據靚仔,聯儲局睇到乜嘢,害怕乜嘢,要再次玩彈弓手?
通脹數據有4隻,CPI、核心CPI、PCE、核心PCE。先講CPI同PCE,CPI就係我哋最常見,以一籃子商品按唔同權重計出的通脹率;PCE則從消費者角度,以消費者使幾多錢買嘢去衡量通脹。數據係死,人嘅行為係生,樓下牛腩河大幅加價,我可能會走去旁邊食意粉,PCE就係反映呢樣,所以聯儲局比較關注核心PCE。
而所謂核心CPI,即扣除食品、能源;核心PCE,則扣除受季節性因素大幅波動項目,通常亦係食品、能源。美國2月CPI同比(即和去年比較.下同)1%,核心CPI2.3%;1月PCE1.3%,核心PCE1.7%。可見若非扣除食品、能源價格,通脹早已達標。
雖知道油價由過百美元插落嚟,現時腰斬一半都唔止,而油價相信已見底,或許之後仍有三底、四底,但底部即附近。油價呢種跌法,一反彈係隨時彈一個開,即50美元左右。所以美國現時計通脹嘅基數非常低,油價彈一個開,無論CPI定PCE都會急扯。

減慢加息留退路

成熟嘅央行政策,要領先經濟,預見有乜問題着手為之,而唔係出問題後先頭痛醫頭腳痛醫腳。當通脹回歸,尤其能源價格見底回升所帶嚟嘅影響已可預見,則美國唔可能等到通脹長期超過2%先話加息。央行政策若落後於經濟,被經濟帶住走,就會焗住出招,越出越辣先㩒得住,簡單地講即到時先加息,幅度會大、次數會急,如此則會損害經濟穩定性。
但有一個迹象去年尾已隱現,相信係呢樣嘢令聯儲局有顧忌,就係美國嘅租金及醫療費用持續攀升。經歷過08年金融海嘯,美國人見過鬼怕黑,自住物業持有率不斷跌,寧願去租樓,呢種情況會扯高租金。同香港一樣,當樓市急升時租金唔會點郁,隔一排租金就會扯起,因為突然有大量人賣樓轉租,所以租金比樓價滯後。
經濟如果真係好,人工加得快過物價,加價使乜驚。但經濟如果麻麻地,物價升得快過人工,尤其租金、醫療呢類相對大額支出有排擠效應,會令消費減少,則反過來令經濟再次減速甚至衰退。最明顯係,今次聯儲局再將美國GDP增長下調,通脹卻挾緊上嚟,喺咁嘅情況下拖長加息步伐,聯儲局害怕嘅就係滯脹。
聯儲局好大機會寧忍受通脹稍為超標,拖長加息步伐,等經濟復蘇更明確先做嘢。但美加息同萬劍歸宗台戲必須唱落去,QE係放,美元回流係收,天下並無印銀紙就可解決一切嘅道理,此其一;加息有象徵意義,要反證QE有效,起碼對美國有效,以堵質疑聯儲局之口,此其二;美要為貨幣政策留餘地,等下次經濟危機有水位可控,否則如日本咁逼到自己冇路退,此其三。

Mr. Tregunter



大棋局:AI.負利率.革命(2016年03月15日)
過去幾年,股票市場其中一個當炒板塊,係機械人公司,嚟緊可能係AI研發公司。諗起朋友講過,年輕當兵時用口捉棋。點樣用口捉?就係一人講一步。捉嘅係中國象棋,冇圍棋咁複雜,當然有口訣去幫記步法。還記得聽佢講時頗訝異,在舊時社會冇咁富裕嘅日子,呢種免費娛樂堪稱無敵,企喺到玩又得,瞓喺到玩都得。無一紙一木的形而上棋局,存在喺我哋個腦叫思想,存在喺電子世界叫AI。
Alphago同李世乭對弈所牽動嘅浪潮,係奇點(technological singularity)是否即將出現。人類文明發展過去十分緩慢,近百年突然幾何級躍進。三國時期同唐朝嘅生活模式唔會相差太遠,雖然相差500年;但今日嘅生活模式同清末有天壤之別,縱然只相隔100年。呢個就係奇點問題,一個特定嘅轉捩點出現後,事情唔再按昔日步伐推進,而係突然如脫韁野馬馳騁千里。
AI、機械人發展落去係好事,試想像一下全世界由人工智能機械人生產,人類唔使再做嘢,唔使再催眠自己今天努力工作,係為咗明天不用工作。產能大增,而且自動不斷生產,世界將會更加富裕,或許輾轉演變成馬克思所講,當世界富裕到無以復加,多一分少一分唔再重要時,自然進入共產社會。

牽起一波波失業潮

但到達理想國前要面對嘅問題,係一波波的失業潮。18世紀工業革命出現,令大量小作坊工人、小農戶失業。當時失業者可以轉型去第二產業、第三產業,現時第二、三產業卻面對飽和問題,產能過盛,需求不足,歐洲失業率超過10%,其中南歐年輕人失業率30%,西班牙更去到50%。
雖然美國6月前好大機會加第二次息,然而歐洲、日本負利率會維持一段長時間。利息係資金成本,經濟大好時,高息口象徵一種競爭。一間公司借十幾廿厘息做生意都仲賺到錢,代表個社會有高水位畀人走,高息等同一種篩選。現時卻唔係,全世界都驚加息,好似息口高少少就會全球慘,好似息口郁下就全世界冇飯開咁,反映乜嘢?經濟活力已喪失,睇唔到前景,人心將躁動,動亂就特別多。
坊間對負利率解釋多簡化為存錢入銀行要罰錢,其實唔正確。現時負利率主要針對超額存款準備金(IOER)或央行存款,例如美國,QE後IOER高達2.3萬億美元,係法定準備金15倍;日本則26倍。IOER或央行存款利息雖低,可無風險瞓喺到收錢,所以負利率即係要趕錢出街。此為今浪原材料、資源股炒起大背景,亦反映啲錢都係寧願炒一轉,都唔願意投入實體經濟。
工業革命同法國大革命同樣出現於18世紀末,兩者非因果關係,但歐洲革命浪潮燒得最激烈時,就係工業革命成形之時,因為科技改變人的生活形態已逼在眉睫,舊制度仍然扭扭擰擰阻住地球轉。

Mr. Tregunter



大棋局:集中留意資源股(2016年03月08日)
就算係熊市都會有反彈,而且最急、最大升幅,除咗牛市三期外,往往就係出現於熊市反彈中。然而恒指由去年28000點跌至今年18000點,前後跌1萬點,其間只略略反彈過2,000至3,000點,博反彈的都坐晒艇。
最近環球市場有鑊氣,股市有機會出現比較似樣的反彈。當市場聚焦內地樓市爆升,兩個星期前,內地金屬期貨突然隻隻炒起30%;國外市場的多種大宗商品同樣炒起。到上個星期,美國股市同大宗商品相關嘅股票,尤其同貴金屬有關的,動輒單日炒起10%、20%,如美國鋼鐵公司(U.S. Steel Corp.)、淡水河谷(Vale S.A.)等。
近三年大市升跌,有兩個領先迹象,一個係日圓,另一個係石油。三年前日圓開始貶值,即美國停QE前兆,引發多國貨幣競貶打貨幣戰;而大宗商品、貴金屬、波羅的海指數,乃至股市螺旋式下跌,係油價急跌後引發。所以日圓、油價幾時見底,就係大市幾時轉升。
美元兌日圓由三年前的77開始貶值,從技術走勢而言應該要貶兩段到130,甚至140。去年見125後開始慢慢升值,係咪已貶到底暫時無法確定,因日本剛剛先實行負利率,貨幣政策因傳導性問題,會延滯半年至一年先見到效果。至於石油,以WTI為例,同樣從技術走勢而言23、24美元應為底,結果26美元出現雙底,則好大可能已見底。大環境經濟短期難扭轉,油價往後仍然有機會出現三底、四底走勢,但底部即附近,一反彈係非容易彈一個開至50美元。

油價見底,大宗商品就難跌,且去年已有大行頂唔順,連原材料交易部門都撤去,個市太乾有乜風吹草動好容易炒起。今浪反彈集中留意資源類股,估計有兩種情況。其一,資源類股當炒,慢慢擴散至其他股,如見咁嘅情況則炒嘅幅度大,持續時間較長;其二,只有資源類股當炒,其他股炒唔起,或升少少就跌突,熱錢只集中炒一轉資源股便散水,若見資源股散水就要走。
今個星期四(10日)歐洲央行開貨幣政策會議,擴大QE規模、再減息之類已在市場預期中(見表),難有大動作。但原材料炒起,若持續一段時間,市場又會炒係咪會通脹,尤其美國國債同TIPS息差擴大,預示有人賭通脹回歸。

Mr. Tregunter



大棋局:中國外滙儲備動見觀瞻(2016年03月01日)
上個星期提及,人民銀行靜靜雞改動一個關於中國外滙儲備報表項目,引起市場揣測係咪想隱藏某啲事。後來人行解釋話冇事,改動只係唔想市場誤讀。聽落就好似一個足球員身上跌支士巴拿出嚟,然後話自己係汽車維修員,所以好合理叫大家唔好緊張咁。
若你早年有返內地,應記得拎錢上去要換外滙券,以前行外滙留成制度,外滙入中國要上繳,因為經歷過內戰,共產黨自己都唔信人民幣。後來中國經濟崛起,先慢慢轉為結滙制同稍為放鬆平民持有外滙限制。外滙進入中國要結滙換成人民幣,結滙幾多,人民幣就印幾多,所以人行報表有個項目叫外滙佔款,意思係呢啲外滙「佔用」咗幾多人民幣。
外滙佔款分兩隻,一隻係「央行外滙佔款」,另一隻係「金融機構外滙佔款」。前者指央行嘅外滙佔款,後者指央行同埋銀行嘅外滙佔款。所以若要知道銀行外滙佔款有幾多,將金融機構外滙佔款減央行外滙佔款就可以。
今次人行靜靜雞嘅改動,簡單嚟講就係冇咗金融機構外滙佔款,只留番央行外滙佔款畀大眾睇。人行解釋話,因為中國改革開放早期,商業銀行外滙資金主要係用人民幣買番嚟,從外滙佔款數量可以估到商業銀行揸住幾多外滙。但後來隨着中國對外開放,商業銀行外滙資金來源越來越豐富,唔再局限於購滙渠道,睇外滙佔款估資金流向容易誤讀。

入SDR後 環球央行𥄫實

人行解釋係事實,但只係事實一部份。去年中國力谷人民幣入SDR前,即係10月時,中國外滙儲備突然倒升;但過咗骨後,即係11、12月就跌凸。相對地,輪到金融機構外滙佔款11、12月跌少過央行外滙佔款。將兩條數拍埋睇,會發現當時人行好大可能玩緊遠期美元,借遠期美元嚟沽頂人民幣滙價,未到期還前央行外滙儲備表面睇落唔會跌,但到期還時會跌突。
問題癥結就係呢到。雖然官方不斷宣稱人民幣冇下跌空間,但中國外滙儲備每個月以近千億美元下跌,所有人都密切注意人民幣滙價可以頂幾耐。將金融機構外滙佔款數據隱藏咗,前述借遠期美元之類玩法,要對數捉手影則冇咁易。
曹丕打敗曹植搶奪世子之位後,同老友吳質講自己處於高位,動見觀瞻,意思係一舉一動都畀人睇到實。
中國外滙儲備,現時就係咁嘅情況。上年中國出盡力要人民幣納入SDR,係希望人民幣可以作為各國外滙儲備,屆時大量買盤可以幫手頂人民幣滙價同人民幣資產價格。但SDR新權重要今年10月先開始。
呢段期間如果人民幣大幅貶值,各國央行就計唔掂數要唔要人民幣做儲備。又或買入人民幣後突然貶值,則中晒伏。此所以點解中國係都要頂住人民幣滙價,而任何一個小動作,都會立即被人發現。

Mr. Tregunter



大棋局:中國扮加息(2016年02月23日)
近日,人民銀行取消部份銀行嘅定向降準。中國好興同人玩調轉,當外圍刮起負利率風潮時,市場關注取消部份銀行定向降準,是否中國加息前兆?所謂定向降準,即係指定銀行可以降低存款準備金率,而唔係大圍一齊降。條件係該銀行放貸畀三農、細公司達到一定比例,就可以申請降低存款準備金率。
存款準備金率越低,代表銀行可以借出街嘅錢越多,銀根就鬆;取消降準,銀行可以借出街嘅錢減少,銀根就緊。降準、降息通常同期做,所以取消定向降準,目的係令市場估人民銀行係咪想加息,要人咁估,自然係要托人民幣滙價。
中國現時最大嘅難題係,人民幣貶值壓力好大,但又唔敢大幅貶值。IMF將人民幣納入SDR權重貨幣,今年10月先正式開始,呢段期間如果人民幣劇烈波動,各大央行就計唔掂數要唔要將人民幣作為儲備,而且覺得你過咗骨就亂嚟,信用蕩然無存,此其一。中國私人部門對外負債1.8萬億美元,如果人民幣突然貶得勁,外債高嘅公司好容易爆煲,此其二。
貶值預期形成時,大鱷、禿鷹、淡友集結,勢大則令央行避忌不動。淡友中必然有一批比較勇敢嘅行前,略貶後久唔久反彈,每次小規模翦滅前鋒,敢企前面嘅越來越少,反覆幾次就不成氣候。所以人民幣貶值步伐會好似股市咁,下跌期間久唔久會反彈,分批坑殺追沽者。

人行外滙數據似有隱藏

貨幣去到最後也就一個信字。國共內戰時,共產黨喺蘇區發行自己紙幣換百姓嘅銀元,結果因為濫發,紙幣就快變廁紙。當百姓湧去銀行要擠兌銀元時,毛澤東細佬,即係當時中華蘇維埃國家銀行行長毛澤民眼見銀元就快被兌晒,就諗條橋,要士兵將僅存的黃金、白銀、銀元、珠寶等,一擔擔大街大行打鑼打鼓咁運入銀行,目的要百姓見到,以為銀行好有米而唔去擠兌銀元。
情況就好似東漢末年,董卓入洛陽後因為兵少,為咗拋窒各路諸侯,每日夜晚叫士兵靜靜雞出城,日頭浩浩蕩蕩回城,等人以為西涼援兵不斷。所以如果突然動作太明顯往往係假,靜靜雞可能先係真。
人民銀行早前公佈今年1月嘅金融數據報表,其中《金融機構外滙信貸收支表》,唔知點解冇咗「外滙買賣」一項;而《金融機構人民幣信貸收支表》入面,「外滙買賣」就變成「中央銀行外滙佔款」。唔聲唔聲咁樣改動,似乎要隱藏一啲事。係乜嘢事,家陣仲言之尚早,但離唔開外滙一項。
經濟唔好並非一定唔會加息,巴西、俄羅斯、印度等國,都常見本國貨幣急插時用加息去止跌。呢種加息方法當然同經濟轉好時加息唔一樣,如果將來中國真係爆冷,喺負利率風潮下加息,係轉強定轉弱訊號就要密切注意。另外今個月尾G20上海開財長𥧌會,人民幣自行升少少,好過畀人逼大升。

Mr. Tregunter



大棋局:貨幣戰中場休息 (2016年02月16日)
全球貨幣除美元外,競相貶值混戰已持續一年有多,若以日圓貶值為第一槍起算,更超過兩年。大蕭條嘅教訓係經濟不景氣時唔可以再玩貿易壁壘同關稅,但各國將貨幣競貶結果亦一樣。當一國貨幣貶值時,其出口貨變相減價有競爭力,當人人都爭住貶值,那已經係頂爛市,頂爛市就大家都冇得做。

市場關注G20財長峯會

近期外滙市場一個現象,日本宣佈負利率後日圓升值、歐元升值,甚至連人民幣離岸市場都升值,貶值嘅反而係最被睇好的美元。日圓升值,因為市場覺得日本央行已黔驢技窮,尤其日本央行已買入日本市場60% ETF,家陣連負利率都出埋;歐元亦有類似問題,ECB雖然放風3月可能擴大QE,但由歐洲第一日QE開始,市場已計數可供ECB買嘅資產擔保證券(Asset Backed Security)好有限,除非ECB改規則。
至於美元,當多國開始實行負利率,市場質疑美國係咪仍然要加息?尤其早前聯儲局對銀行壓力測試嘅模擬情景,首次用上負利率參數。喺咁嘅情況下,人民幣亦暫時止跌,事關今個月尾G20將喺上海舉行財長峯會,市場關注會否有《新廣場協議》。
日本嘅命運可以話係由《廣場協議》開始改變。八十年代日本GDP已經超越西德,成為全球第二大經濟體。而八十年代的美國,處於同黃金脫鈎後過渡為石油美元階段,經濟震盪,惡性通貨膨脹反噬,所以香港供樓供20厘息亦係該時期出現。七、八十年代made in Japan橫掃全球,美國終於頂唔順貿易逆差,喺1985年聯同英、法、日、西德於紐約廣場飯店枱底講數,美元兌日圓、德國馬克大幅貶值。而結果就係大眾熟悉的日本資產泡沫爆破,進入迷失的二十年,甚至三十年。
今時唔同往日,現時美元唔再需要大幅貶值,憧憬人民幣會被逼大幅升值也不切實際。假如有類似《廣場協議》的新枱底默契,估計將會係各國就貶值幅度磋商,取一個大家可接受的平衡點,而非繼續無止境地頂爛市。
另一方面,油價亦有類近情況。從技術走勢而言,WTI應該23至24美元為底,而近期WTI跌至26美元開始反彈,雖然再試一次雙底,甚至可能有三底、四底,但估計底位即附近。多個產油國雖表現出自己係硬骨頭,但放風有得傾。則油價及外滙都已達臨界點,油價底部開始形成,外滙市場開始就貶值份額磋商。
但呢個臨界點恐怕只係中場休息,產油國咁痛苦都要拉鋸一段時間,何況各國貨幣政策。當年《廣場協議》成事,因為美元係世界貨幣定錨,不得不妥協,乃天下奉一國。今日卻要各國自己磨合,成事不易,所以美元獨強格局冇變。除前述貨幣,新興市場多隻貨幣亦有轉強迹象,貴金屬、石油、大宗商品轉強,配合早前估計股市會有一兩個月反彈,投資者暫時應可鬆一口氣。

Mr. Tregunter



大棋局:今年第一隻黑天鵝?(2016年02月10日)
近日市場有一項異動需要留意下。日本宣佈實行負利率後,日圓貶值,日經指數回升,好正路,但都係得幾日貨仔。美元兌日圓見121後已跌回116附近,日經指數亦跌穿負利率當日急升的起步位,16600點都穿埋。市場反應用五個字概括,就係覺得「央行冇料到」。
問題不在於日本實行負利率,而係市場覺得央行冇料到,如果問題持續,可能係今年第一隻黑天鵝,因為控場者失去左右市場能力,則市場要再平衡去搵新秩序。2008年金融海嘯後,市場已習慣央行主導一切,央行話要升就升,央行話要止跌就止跌。於是所有人都去捕捉、盤算央行下一步想點,希望捷足先登。黑天鵝往往要人估佢唔到先嚟料,若往後繼續呈現市場之力大於央行之力,即市場走向同央行引導嘅方向背道而馳,意味要進入一段混亂期。
其實美國好驚出現央行冇料到情況。QE一個後遺症係市場錢太多,多到一個地步,係游資如脫韁野馬,央行都管唔掂啲錢。美國停QE後一路拖住唔加息,並不斷試行隔夜逆回購(Overnight Reverse Repurchase Agreement,ON RRP),因為聯儲局發現加息後市場可能會唔跟。
金融海嘯後全世界QE,大量銀紙浸到上心口,舊有嘅貨幣政策管唔到啲錢,呢種情況本來只出現喺銀行制度落後地方,例如中國便曾出現減息但市場利率不跌反升。但聯儲局發現QE後美國可能都會發生同樣情況,主要原因係QE後影子銀行湧現令央行貨幣政策嘅傳導性失效。所以2013年末聯儲局開始試ON RPP,由唔同期限、唔同規模、唔同利率反反覆覆去試,試到聯儲局認為ON RPP可以作為聯邦基金利率下限,確保加息後市場會同步跟。
加息後市場唔跟,同負利率後市場覺得冇料到係同一件事的一體兩面,都係市場預期央行貨幣政策嘅傳導性失效。原本的秩序係市場以央行貨幣政策為定錨,各國央行再以美國聯儲局貨幣政策為定錨,期間市場雖有上落,但總體上係處於一套固定嘅金融系統內運行。若QE後遺症觸發呢套金融系統失序,會引發乜嘢問題無法估算。
歐洲又QE又負利率仍然夾唔起通脹,嚟緊3月好大機會加大QE規模;美國今年要加3至4次息的話,3月打後市場將聚焦其加息步伐。若3月歐洲落實加大QE規模,歐元同樣略貶幾日即反手轉強,歐洲股市升幾日就打回原型;而美國喺加息問題上再次咦咦哦哦,講埋啲唔排除會加但又唔一定加嘅廢話,市場覺得央行冇料到嘅預期將進一步加強,則投資者所適應近年來凡經濟出事等央行打救的習慣,係時候要改變一下。

Mr. Tregunter



大棋局:日本墮入流動性陷阱(2016年02月02日)
流動性陷阱(liquidity trap),一個幾年前大熱嘅經濟詞彙,現時已好少見。但就好似股災,人人講時股災唔會嚟,冇人講時先嚟料。用一句話概括流動性陷阱,就係零利率時想靠印錢救經濟冇得搞。所以歐洲行負利率,上個星期日本亦開始行負利率。
凱恩斯對流動性陷阱嘅睇法係,當利率減到低無可低,再繼續財政擴張印銀紙都冇用,人唔會因為資金成本平而亂投資,反而會預期經濟前景唔好而攬實現金,也就係IS-LM model中LM線(liquidity preference-money supply)攤直,成水平狀態。
當市場資金充裕時,拆借利率會下降,之所以會促進投資意欲,因為擴闊咗利差,講白啲即係令原本冇肉食嘅投資,變得有肉食。例如買樓收租有3厘,問銀行借錢要5厘,冇肉食;假如收租回報不變,而問銀行借錢只要1厘便有肉食(先撇除升值貶值等問題)。
所以經濟唔好時要減息,係為咗令原本冇肉食嘅項目變得稍為有肉可食。但當利率已減至接近0嘅時候,再印銀紙利率都冇得跌,印銀紙效用就會一直遞減至接近冇效。日本迷失的20年,就係咁樣嘅情況。
2008年後多國實施量化寬鬆計劃,搞一大餐經濟卻未見好轉。錢就印咗,息口亦減至0,餘下的只剩下負利率一招。但實行負利率有兩種情況,以瑞典為例,實行負利率係為排洪兼起圍牆,唔想熱錢泊入瑞典克朗令本國貨幣太強;另一種則係歐盟及日本的情況,QE完可買嘅資產都已買,仍然推唔郁通脹,焗住行負利率希望能逼人投資。


爆出醜聞非偶然

但投資目的係搵錢,只要有少少空間都有人套利,如中國人常講的蚊子都係肉,蝦米都係海鮮。如果完全冇肉食,甚至要蝕錢,利率再低、資金再充裕亦係枉然。諷刺嘅係,市場大環境冇肉食,好大原因係2008年後QE氾濫,本來要破產嘅公司冇破產,並養住一大堆殭屍企業半死不活,攤薄整個市場毛利率,新資金想做冇得做,舊資金被綁死無法運轉。
今次日本宣佈負利率前,有一件事值得留意吓。就喺日本議息前一日,經濟財政與再生相甘利明因貪污事件突然辭任。甘利明喺安倍晉三旗下擔當兩大重要角色,其一為安倍經濟學的執行者,其二係TPP日本首席談判員。諸如落實QE係由甘利明執行,TPP出去傾條件亦係由佢去做。
凡係關鍵時候爆出醜聞都非偶然,或要中止一件事,或要控制目標人物。今次日本實行負利率,央行政策委員會投票為5:4,只係剛剛夠票過;TPP亦將於2月4日舉行簽字儀式。可以窺見有人唔想兩件事通過。但日本已無退路,貶值、零息、QE做齊仍谷唔起通脹。長期零利率令日本墮入流動性陷阱,但期望負利率救經濟亦不切實際,其實各國仍然都係拖住先,等運到。

Mr. Tregunter



大棋局:金融漩渦正在形成(2016年01月26日)
港股由去年高位28588點下跌至今,跌幅已有1萬點,毫無疑問係一次股災。股市已非常超賣,相信會反彈、盤整一兩個月。但今次股災有三個特點,第一係冇恐慌,第二係唔少散戶投資者磨拳擦掌等入市,第三係金融圈朋友都搵緊大跌原因。
每次牛市都有一個主題,熊市亦應該如此,然而今次跌市卻無聲無息。我哋聽唔到乜嘢大國債務危機,冇發現跨國銀行爆出系統性問題,只見到所有嘢不斷跌、不斷跌。
無論係新興市場還是發達國家貨幣、石油、大宗商品、貴金屬、波羅的海指數……郁下唔係跌至10年低位,就係跌回97金融風暴價,甚至跌破歷史低位,但市場冇恐怖,只有隻賀年瑞獸麒麟怪。
兩年前吾人寫《2015大時代》時提出一個疑問,人類史上最大規模嘅貨幣系統實驗QE,究竟可以醫病,定還是如嗎啡只能止痛,好快就會知道。美國QE已完結並進入加息周期,係時候讓我哋重新審視呢個命題。
首先我哋活喺現代經濟增長第三波末段。戰後百廢待興,實質需求旺盛,為第一波;當要買嘅嘢都買晒,要追求增長,惟有利用透支未來嘅方法,如手機分期付款,將買家未來收入打落商家當下賬面上,是為第二波;兩波都做完仍然要追求增長,惟有教人浪費,藉着浪費增加汰換率維持經濟增長為第三波,如電器一過保養期自動會壞一個小零件。三波都做完,所有老細都同下面講出年要有增長,增長何來?


QE快現真面目

過去一波波的經濟增長令產出缺口(Output Gap)長期處於正數,簡單地講即大量投產滿足消費需求。當需求下跌,同時產能過盛,就係一次大蕭條式的完美夾擊。馬克思嘅歷史唯物辨證法認為歷史係從正、反、合形式進行,當我哋吸取教訓後,為避免重蹈覆轍會做相反之事,但所做之事會衍生出新問題,令事件走返去同原本非常相似之境地。
大蕭條的教訓係通縮,所以金融海嘯後要QE印銀紙;另一教訓係需求不足,所以凱恩斯要政府帶頭財政擴張。
但QE過後物業價格、租金大幅上升,久之則生意難做;政府財政擴張霎時間人人有嘢做,但一堆大白象過後年年蝕錢最終亦係平民埋單,欠下一堆爛賬由下一代去還。結果兜兜轉轉,我哋為免重蹈覆轍做相反之事,卻令事件走返去同原本非常相似的地步。
一個新的金融漩渦正在形成,1,900蚊買金的人,錢唔見一部份;恒指28000點入市的人,身家蒸發一部份;100蚊玩期油、做澳元定期、炒商品期貨的人都一樣。就像漩渦不斷向下攪,不斷扯入旁邊事物,而錢不斷消失。QE如近年流行嘅化妝,已經唔係化妝而係裝修批盪,現時就係見識真面目嘅時候。

Mr. Tregunter



大棋局:人民幣攻防戰(2016年01月19日)
離岸人民幣拆息夾至66厘,勾起港人1997年索羅斯狙擊港元的回憶。中國究竟搞邊科,要先明白一個基本經濟原理:三元悖論(The Impossible Trinity)。所謂的三元悖論,無論係Mundell-Fleming model定Paul Krugman講嘅eternal triangle,都係指一個國家無可能對固定滙率、自主貨幣政策、資本自由流動三者揸晒fit。
用香港做例最易明,香港係固定滙率,資本可以自由流動,所以就唔可以有自主貨幣政策,要跟美國行。但中國想夾硬嚟,樣樣嘢自己揸晒fit,呢樣就係造成人民幣攻防戰嘅主因。
當中國閂埋門自己玩左右互搏時,係可以樣樣嘢夾硬嚟。但當人民幣要國際化進行文明接觸,美國畀你入SDR,就係要你三揀二。
自主貨幣政策,都唔使講,中國當然要自己控制;資本自由流動,入得SDR最終要資本自由流動,否則只有SDR之名而無SDR之實,點叫人將人民幣納為儲備貨幣;剩下的自然就係滙率問題。
中國經濟急遽下滑,資本流出嚴重,此為大勢,非一時三刻可以扭轉。所以美國畀你入SDR三揀二,一係中國限制資本流動,滙率就可以保,但使咁多錢搞SDR最後得個吉;一係畀資金自由進出,資金外流嚴重情況下,人民幣即無法守現水平。
中國企圖破局嘅方法係每樣做一半,例如開滬港通、深港通兩條喉畀資金出入,但又唔係畀你好似方唐鏡咁彈出彈入;人民幣畀你每日中間價上下2%波幅浮動當市場化咗,但又唔可以因市場供需大上大落。


中國計漏離岸市場

表面睇落中國可以控局,但中國計漏一樣嘢,就係離岸市場。過去人民幣離岸市場口價都係睇在岸價頭,唔會偏離太多,此為市場淡靜好景之時。
現時市場波瀾驟起,大鱷禿鷹專去有血腥味嘅地方搵食,雙軌制必然有價差,有價差就有血腥味。
剛過去的星期日,路透、彭博報道,收到消息人士透露,1月25日開始人民銀行要對境外人民幣同業存款「執行正常存款準備金率」。
現時離岸金融機構將人民幣存入內地清算賬戶,例如存入人民銀行深圳分行,係唔需要計存款準備金,即係0;然而現時內地大型銀行存款準備金率係17.5%。簡單地講,即進一步收緊離岸金融機構嘅人民幣銀根,要借人民幣沽空便越來越難。
要留意近日人行打擊淡友行動同貨幣政策大方向背道而馳。經濟唔好,貨幣政策就算唔鬆亦不能太緊。夾拆息、收銀根一類動作只係應急措施,唔會長做,否則一拖長就容易傳導返內地銀行體系。但資本趨利,只要有低窪,就算用手撥開水,漣漪過後水仍然湧向滙集。

Mr. Tregunter



大棋局:美元萬劍歸宗(2016年01月12日)
美元萬劍歸宗三部曲,第一部係耶倫念加息緊箍咒,引導市場預期進入大美元時代;第二部落實加息,擴大全球貨幣對美元息差,要天下熙熙皆為利來;第三部解除40年來石油出口禁令,petrodollar魚貫回流。除以上三部,仲有一招撒手鐧,但講撒手鐧前要先明白一個會計上概念:轉移定價(transfer pricing)。
一間賣麵包嘅公司,如果有自己舖頭,有自己麵粉廠,有自己麵包製作工場,而佢係獨市的話,當外圍麵粉價格大跌你要求麵包減價,佢可以做盤數你睇,麵粉越來越貴冇減價空間。如果間公司係跨國企業,將收益拆散去唔同子公司,例如撥去麵粉廠,而麵粉廠設喺稅收較低國家,間公司麵包就可以賣最貴嘅價,但交最少嘅稅。呢種就叫轉移定價,現實中尤其跨國公司,可以話必然有類近操作。
全球各行龍頭巨企,美國公司佔相當數量,現時美國公司若將海外盈利資金調回美國,要交35%企業盈利稅。於是造成企業寧願將錢泊喺海外,筆錢估計有2.1萬億(美元.下同)以上。去年奧巴馬便曾經提出追稅方案,要向泊喺海外嘅2.1萬億元一次性抽14%盈利稅。如果成事,換句話將有約3,000億元一夜回流美國。

早換早享受 遲換蝕幾球

奧巴馬提出向所有美國公司未來海外盈利抽19%盈利稅。根據美國國會研究報告,美國企業每年海外避稅300億至900億元。如果成事,意味往後美國企業海外子公司每年穩定有57億至171億元回流美國。牽涉咁多錢爭議必然大,奧巴馬任內應無法做,會留待下屆政府再拉鋸討論。就如耶倫念加息緊箍咒一樣,當企業預期有可能要補交稅款時,就會開始將部份外匯轉成美元,尤其大環境係美元獨強,早換早享受,遲換蝕幾球。
將美元萬劍歸宗第三部同撒手鐧兩條數拍埋就會發現一樣嘢。現時美國貿易赤字平均每月400億至500億元,抽海外盈利稅若通過,將可抵銷百幾億元;石油逆差的50億元亦將歸零甚至變為順差。可見以上兩招已抵銷美國貿易赤字一半甚至更多。
直到現時好多人仍唔相信美國加息,並預期美國好快要再推QE4。誠然,今次美國經濟復蘇同過去唔同,一方面資產價格、租金、人工急升易引來通脹反噬,另一方面經濟增長緩慢。但美國唔需要QE4,因為美元萬劍歸宗,就係要嚟取代QE。
當四面八方的資金湧入美國,縱然生意難做,美國本土資金成本平也就如一次QE效果。這篇是《2016大美元時代》系列最後一篇,QE係放,萬劍歸宗係收,天下間並無印銀紙就可逃避經濟循環嘅道理。印銀紙只係手段,目的係從他國取回更多嘅錢填數。當見到外圍資產價殘,美元我花開後百花殺景象時,就係美元再次出動嘅時候。

Mr. Tregunter



大棋局:大美元時代(2016年01月05日)
美國已經40年冇出口石油,但選擇喺2015年末解除石油禁令。油價140美元時唔出口,油價跌穿40美元先嚟出口,如果唔係有意將油價造落去,無法解釋呢種40年之珍視緣何轉變。美元萬劍歸宗第三步,就係要將行咗40年嘅美元迴路反轉嚟行。要明白美元點樣調轉嚟行,就要先明白美元同石油關係。
近40年美國都玩緊一套高級財技,中東產油國賣油只收美元,各國要買油拚命賺美元,中東產油國賺美元後有錢冇碇使走去買資產,美國繼續發債印銀紙。
乍聽之下美元似乎玩晒,但美國建立呢套高級財技前,其實正面對一次最嚴重嘅美元危機,個個爭住沽美元。
就喺呢個時候有個猶太人醒條橋畀當時的尼克遜總統,不單力挽狂瀾,更將美元扭轉乾坤變成全球貨幣體系的定海神針,呢個人叫亨利.阿爾弗雷德.基辛格。
銀紙要值錢過廁紙,係需要政府保證銀紙的兌換價值。然而歷史已證明政府係信唔過,貨幣系統發展到近代,背後需要硬通貨支持。1973年美國因赤字越來越嚴重,破棄原本保證35美元可兌一盎司黃金嘅承諾,觸發美元危機。中東國家早已不滿美國支持以色列,決定趁此時向以色列開戰,第四次中東戰爭爆發,同時對歐美實施石油禁運,製造石油危機。

世紀大deal影響金融體系

中東國家嘅如意算盤係,美國正為美元危機自顧不暇;再實施石油禁運歐美就唔敢支援以色列;同時揀以色列最鬆懈的贖罪日開戰,諗住實食冇黐牙。點知美國決定支援以色列,敍利亞、埃及、伊拉克、約旦4國再加背後12個軍事物資支援國都無法打贏以色列。
局勢僵持不下,各國都搵緊收手又不失體面的機會,於是基辛格開始實行佢嘅世紀大deal,或許佢亦估唔到當日的世紀大deal,會影響往後全球金融體系40年。
基辛格當時諗,銀紙衰過廁紙因為大眾對政府失去信心,要將冇人要嘅嘢變成人人爭住要,惟有將銀紙再次同有價值嘅嘢結合。
首先佢睇準各國想罷兵去斡旋講和,再利用沙地同中東國家矛盾,以美國提供軍火為條件要求沙地1974年開始賣油只收美元。沙地剛親眼見識過美國軍事實力,就應承咗佢。1975年推動OPEC賣油都以美元計價,打乜仗,不如有錢齊齊搵。所以1973年前美元背後係黃金,1974年後美元背後係石油。
現時全球主權財富基金持有7.1萬億美元資產,當中60%係靠賣石油起家。石油美元以正迴路運行時,全球資產都被貨幣追逐;一旦石油美元以逆回路運行,代表美國開始出口石油收回海外石油美元,同時產油國因油價低企收支不平衡,要賣資產填數。喺咁樣嘅情況下,美元將再次成為搶手貨。

Mr. Tregunter



大棋局:2016大美元時代(八) (2015年12月27日)
今個星期踏入2016年,有一件標誌性事件。載住60萬桶美國出產輕質低硫原油嘅油輪,將由侯斯頓港口駛向歐洲,如此情景已經40年冇出現過,因為過去40年美國都禁止出口石油,油價140蚊時唔出口,油價跌穿40蚊先嚟宣佈解除禁令。賣家係美國天然氣及原油管道商Enterprise Products Partners,買家則係總部位於瑞士嘅石油交易巨頭Vitol集團。


另一方面,接近歲末再有兩隻貨幣頂唔順大美元時代,阿根廷宣佈取消外匯管制,阿塞拜疆馬納特同美元脫鈎,兩國貨幣分別貶值四、五成。今年初首先係俄羅斯因為油價暴跌用外匯頂盧布匯價,但頂頂下發覺唔對路由佢貶值;年中開始新興市場貨幣輪流破底,郁下就跌破十年、二十年底返去97金融風暴口價;下半年輪到產油國同大宗商品出口國貨幣接力,哈薩克堅戈、阿塞拜疆馬納特、阿根廷披索先後兌美元大幅貶值。
近年有一種論調,認為壓低油價係為咗抵制美國頁岩油出口。此論調奇怪嘅地方係,油價大跌,賣緊油嘅產油國比較傷,還是處於投資階段仍未正式賣油嘅美國油企比較傷?以中東產油國為例,由於普遍仍然係中央集權國家,自然要較多福利,人民先唔會反枱。所以油價除關乎中東產油國的財政收支平衡外,亦關乎當地人民能夠得到福利之多寡乃至社會穩定性。IMF統計過中東產油國財政收支,當中巴林需要油價107美元以上先達到收支平衡,收支平衡點最低的科威特亦需要油價49美元(見表)。
當中須特別留意沙地,沙地每日產油量超過1,000萬桶,對石油市場舉足輕重。沙地油價收支平衡點過百美元,而沙地貨幣里亞爾係盯住美元。油價繼續尋底,高加索產油氣國家哈薩克、阿塞拜疆已將本國貨幣同美元脫鈎,沙地有可能步其後塵,同時該國主權財富基金會拋售資產。美國選擇喺油價大跌時開始輸出石油,並唔係令市場上石油供應增加咁簡單,而係牽涉自七十年代起全球貨幣體系迴路之逆行,此為美元萬劍歸宗第三步。

Mr. Tregunter



大棋局:2016大美元時代(七)(2015年12月20日)
就算係羅家英飾演的唐三藏,到最後說話都會斬釘截鐵。美國喺加息問題上「依依哦哦」,終於宣佈加息,但加息只係美元萬劍歸宗三步曲之第二步,大美元時代即將進入下半場。
聯儲局前主席伯南克曾經講過,央行要調控市場有好多方法,其中一種就係出口術玩預期。由伯南克宣佈準備停QE開始,tapering一詞頻頻見諸財金文章,取其越收越細之意。停QE後係吹加息,今個月講就快加,下個月講好快加,再下個月講即將加,如果伯南克仍在任時tapering指QE規模越收越細,耶倫上任tapering就係指將市場加息預期壓縮到盡,當大眾已厭倦耶倫「落雨好收衫喇」的溫馨提示時,加息對市場衝擊便較細。此段期間為美元萬劍歸宗第一步,主要體現在美滙指數見底回升,油價腰斬,大宗商品暴跌,貴金屬集體見熊,新興市場貨幣接力破底,央行外滙儲備收縮。
落實加息係第二步,擴大美元同其他國家貨幣利差。天下熙熙,皆為利來;天下攘攘,皆為利往。銀紙自己有腳,會自動走去有着數嘅地方。用一個香港人熟悉嘅情況為例,人民幣升值初期大眾都唔覺係咩一回事,大戶已魚貫入場。去到咁上下,就會見到大量散戶做人民幣定期賺息賺滙,但去到此種境況時已係人民幣中高位階段。美元,將會一樣。如果你唔炒股、唔炒滙、唔炒金,美元萬劍歸宗第一步可能無甚感覺,最多係發覺去旅行抵玩。當大眾有感覺時,已經係中後階段。
在美國立場,以財政收入計,美國加息係唔可以多過6%,否則利息支出會佔財政支出40%,所以實際估計只會4%左右(具體見舊文〈美國會加幾厘息〉)。從聯儲局委員投票點陣圖亦可見,預期三年加至三、四厘。但美國嘅人工、租金已經有急升趨勢,新凱恩斯主義認為呢啲都屬於黏性高,即加開就好難減。美國要維持復蘇,息唔可以加太多,通脹又蠢蠢欲動,就要撳其他嘢落去,自然就係能源價格。
因此petrodollar回流,將係美元萬劍歸宗第三步。全球主權財富基金持有7.1萬億資產(美元,下同),當中60%主權財富基金係靠賣石油起家。油價由過百美元腰斬一半都仍未跌停,從技術走勢角度WTI油有可能跌至23美元一桶。就算油價唔再跌,但長期維持50至60美元水平產油國一樣頭痕,無法維持國內財政收支平衡,則產油國的主權財富基金將會賣資產。更重要嘅係除上述三步曲外,美元萬劍歸宗仲有一招撒手鐧,留待必要時使用。

Mr. Tregunter



大棋局:2016大美元時代(六)(2015年12月13日)
未有貨幣前,拎兩條魚換人一隻雞,2:1呢個比例就係滙率。但滙率並非一成不變,如河水乾涸一魚難求,半條魚已可換一隻雞。所以滙率大幅波動往往代表出現突發事件,各方需要再搵一個平衡。美元指數以1973年3月為基點,因為經歷過四次美元危機,美國頂唔順黃金兌換嘅承諾,美元喺1973年2月再一次貶值,布雷頓森林體系玩完。
2015年12月11日,中國外滙交易中心旗下嘅中國貨幣網正式發佈CFETS人民幣滙率指數。如果1973年3月美元指數基點嘅出現象徵美元同黃金脫鈎,2015年12月人民幣指數推出或隱含人民幣同美元脫鈎。講白啲,人民幣可能準備貶值。


人民幣指數參考中國外滙交易中心掛牌嘅13隻貨幣,權重係以貿易數據而定(見表),以2014年12月31日作為基數100點。截至2015年11月30日,人民幣指數為102.93。推出一籃子貨幣指數嘅好處係人民幣跌咗你都唔覺,過去我哋判斷人民幣強弱主要睇兌美元滙率,當參考一籃子貨幣時,只要人民幣兌美元滙價下跌但其他貨幣跌得更多,人民幣指數就可以唔跌。情況如唔同國家股市推出嘅指數,頂住幾隻大價股指數橫行,二三線股一早洗緊倉。
布雷頓森林體系之所以瓦解,因為當初各國講掂數,美元要做大佬取代黃金嘅位置,就要保證任何人拎住35美元去美國可以兌換一盎斯黃金。美國經濟強勢時當然冇問題,但美國赤字嚴重時,人哋就會質疑你守唔守得住當日嘅承諾。1965年法國總統戴高樂首先開波,聯合歐洲各國沽美元揸黃金;1971年美國頂唔順,尼克遜宣佈美元貶值,拒絕兌換黃金,後來史密森協議改為一盎斯黃金38美元;拖到1973年布雷頓森林體系瓦解。
無論係1965年戴高樂沽美元揸黃金,1985年美國聯合沙地以石油夾爆蘇聯,1989年美國逼日圓升值刮空日本,1992年索羅斯狙擊英鎊,1997年亞洲金融風暴,關鍵都只有一個:滙率。美國過去嘅對手都唔識打貨幣戰,但中國2700年前管仲已打緊貨幣戰,所以今次將會比過去複雜得多。

Mr. Tregunter



大棋局:2016大美元時代(五)(2015年12月06日)
1969年SDR面世時,每一個SDR含金量係0.888671克黃金。但布雷頓森林體系瓦解後,我哋嘅貨幣系統同黃金脫鈎,今日嘅貨幣唔係睇含金量,而係睇含美金量。截至12月4日,一個SDR=1.38672美元,因為每一個SDR包含0.66美元、0.423歐元、0.111英鎊及12.1日圓。換句話,每當其他貨幣相對美元貶值,SDR面價就低。此所以點解美元貶值時唔批其他國貨幣入SDR,大美元時代先畀你入。大美元時代下其他國貨幣想影響SDR定值事倍功半,無法影響SDR定值,就無法將SDR作為挑戰美元金融體系嘅手段。


今次SDR調整有四處值得留意,第一係美元權重幾乎冇郁,第二係歐元權重削最多,第三係英鎊由原來排第三變排第尾,第四係美元、日圓權重加埋50.06剛剛超過一半(見表)。IMF若以舊方法計SDR權重,係以各國「出口比率x貿易權重(63.6%)+儲備資產比率x儲備資產權重(36.4%)」,如此人民幣佔SDR權重應為13.3%,同IMF原先估計14至16%相近。今次改計法為「出口比率+金融指標(各佔50%)」,結果人民幣權重只有10.92%,呢10.92%絕大部份來自歐元、英鎊,係歐、英讓出嚟。另有不同消息指IMF將來可能再納入更多SDR權重貨幣,例如韓圜、新加坡元,如此人民幣權重將會被溝淡。中國以英國作為攻入SDR嘅牆角,以SDR作為攻入美元金融體系嘅牆角,美國就要你機關算盡但枉費心思,握其股掌之上。
SDR點解重要,睇吓印銀紙效果就知道。美國印銀紙經濟復蘇,因為係抽天下之鑄幣稅;歐元雖為全球第二大貨幣,印銀紙效果差好遠,因為貨幣有溢出效應,而衡量貨幣溢出效應就係睇儲備地位。全球外滙儲備中,歐元2009年峯值佔28%,但經過歐債危機、歐洲央行量化寬鬆,各國央行減持歐元,截至今年第二季度上述數字已跌到20.5%。歐元佔全球外滙儲備比率越跌,印銀紙效果越差;效果差繼續印銀紙歐元越跌,各國持歐元作為儲備意欲越縮。歐元作為全球外滙儲備第二把交椅尚且如此,非SDR權重的其他貨幣更加唔使講,所以中國對SDR志在必得,係為將來嘅金融對峙鋪路。
美國今年議息前最後一次非農就業報告上周五剛出爐,數據照樣靚仔,12月加息幾無懸念。由去年耶倫念加息緊箍咒開始,經過一年金融動盪各國頻能應對,但美國並未真正出手做甚麼,美元萬劍歸宗將會分三段嚟做,現時上半場都未過。

Mr. Tregunter



大棋局:2016大美元時代)(2015年12月29日
港元因為同美元掛鈎,大美元時代下我哋去旅行發覺買嘢平咗外,或許未察覺有咩問題,但新興市場外匯儲備已嚴重失血。摩根大通指呢種現象「史無前例」,法巴則指「二十年未出現過」。面對資金不斷撤離,所有國家都只有兩個方法,一係放手匯率貶值,一係繼續用外匯頂匯價。如果非常依賴外國物資,大幅貶值會輸入嚴重通脹,經濟大亂;如果持續用外匯頂匯價,外匯用完時亦難逃貶值命運,結果衰多兩錢重。中國唔信邪,要喺兩個方法外開闢多一條路,就係推人民幣入SDR。

現時世界各國儲備嘅分佈,用簡單切餅圖明其概況。IMF將儲備數據分為兩部份,一為分配儲備(Allocated Reserves),另一為未分配儲備(Unallocated Reserves)。由於各國儲備未必透明,未分配儲備即係指官方冇明確公開嘅儲備。截至2015年第二季度,全球外匯儲備為11.459664萬億(美元.下同),分配儲備6.66634萬億,未分配儲備4.793325萬億(見圖)。
分配儲備中,IMF將七大貨幣列為官方外匯儲備貨幣構成(Currency Composition of Official Foreign Exchange Reserves,COFER),分別係美元、歐元、英鎊、日圓、加元、澳元、瑞士法郎,七大貨幣已佔96.89%,餘下3.11%由其他貨幣分,人民幣即屬於3.11%之中。
COFER冇列出人民幣佔全球外匯儲備比重,但IMF另一個官方外匯儲備資產調查,調查咗130個成員國,人民幣喺全球外匯儲備資產中佔0.95%。呢個調查同COFER唔同嘅地方係,調查包括職能同央行相近但又唔係央行嘅政府機構或商業銀行,即覆蓋面更廣,從銀碼對比可以睇到同COFER相差唔遠,所以估計人民幣喺COFER中亦佔1%左右。其他資產一項即SDR及黃金等(見表)。
可以睇到全球外匯儲備,SDR四大權重貨幣美、歐、英、日已佔79.35%,而SDR同黃金等又佔13.97%,人民幣如果無法納入SDR,無論點做大抵只能游刃於餘下嘅6.68%零頭之中。
若人民幣可以納入SDR,坊間估計最理想情況會有1萬億美元買盤長期買入人民幣資產。如此則人民幣匯價唔使再自己頂,唔使燒外匯,炒得太高嘅人民幣資產又有人幫手晾價。咁着數,如果美國畀你入,就係要你攞更有價值嘅嘢交換,而且令你如意算盤大打折扣。8月時IMF講過若人民幣納入SDR,估計佔14至16%權重,但最近有不同消息指,計權重時可能冇咁睇重貿易,則中國如意算盤估計要削1/4。人民幣匯價同A股食粥定食飯,就睇聽日IMF投票結果。

Mr. Tregunter



大棋局:2016大美元時代)(2015年11月22日
乜嘢係貨幣戰?舉一個例你就明白,而且此例唔係發生於歐洲、美國,正正就發生喺2700年前嘅中國。春秋時期齊桓公想搞掂魯國、梁國兩個地方,問管仲,管仲叫齊桓公着魯梁出產嘅厚絲時裝,更要推動官員百姓一齊着,但同時下令齊國人唔可以自己織厚絲,全部向魯梁兩地購買,官方再炒高絲價。霎時間魯梁人發覺耕田太蠢,織絲先可以發達。

當時魯國冇自己發行嘅貨幣,用開的貝幣、刀幣都來自齊國。一年過去,魯梁人民有錢就是任性,人人都要整駕馬車逼爆條街。管仲見到就話:「可以開佢波。」下令封鎖接壤魯梁邊境,要齊桓公及全國上下唔再着魯梁出產嘅厚絲。霎時間魯梁人又發覺已冇人耕田,而賣絲織品所賺嘅外滙刀幣主要流通於齊魯燕一帶,齊國唔賣糧食畀自己,去其他國家亦唔容易買到。結果大量魯梁人移民去齊國,魯梁國君臣服。
中國人對金融嘅概念唔會比人差,好早就洞悉貨幣戰關鍵所在。當入口石油時人哋只收美金,若外滙儲備唔夠,隊自己隻貨幣畀人,對方受唔受要睇隻貨幣國際認受性。SDR,就係國際認受性標誌。現時全球外滙儲備11.4萬億(美元.下同),SDR總值2,800億元,於是有一種按圖索驥睇法認為SDR冇用。但全球外滙儲備中SDR四大權重貨幣:美元、歐元、英鎊、日圓佔79.3%,非SDR權重貨幣只佔6.7%,其中人民幣佔約1%。
過去累積外滙儲備主要靠貿易順差同熱錢流入,若兩個條件都唔存在或處於下滑趨勢,而自國對外滙需求越來越大時,兩條線最終交叉相遇即轉捩點,轉捩點出現前就要做嘢。一隻貨幣登上國際舞台前要人人爭住用,以德國馬克為例,市場買同類產品要靚,唔買德國唔可以;要買德國製造,唔用馬克唔可以。加上六十年代起馬克含金量不斷提高,馬克自然成為SDR改革前的五大貨幣之一。但中國若要行呢條路,幾時先做到中國貨靚?此所以人民幣納入SDR係一條終南捷徑,在未做到人人爭住用前自動成為國際認受性貨幣。

共產黨打仗時有句話叫「挖牆角」,意思係由牆角進攻,製造裂口再擴散。據《Articles of Agreement of the International Monetary Fund》Art. XV, Sec.2,唔係改變SDR定值原則的話,只要70%國家支持,美國、日本、英國三大傳統盟友國加埋已佔投票權27.26%(詳見表),因此要調轉去睇,點樣令30%否決權唔夠票。日本同美國步履應該一致,所以英國就係嗰隻牆角。這次再詳細列出IMF二十大投票權國,近年比利時一直幫中國做人頭持美債,南韓亦走近中國,此兩國應會支持人民幣。另外可以睇到,小國中委內瑞拉都佔1.08%投票權,所以縱然委內瑞拉冇錢還畀中國都有得傾。
有用定冇用,要睇玩規則嘅人,而唔係睇限制人嘅規則。中國志在SDR,就係要慢慢滲入擴大而令佢有用;美國若畀你入SDR,就要將SDR控制一定範圍內令其作用有限,但藉此逼你開放資本賬。

Mr. Tregunter



大棋局:2016大美元時代)(2015年11月15日
人民幣最大問題係,內地稍為有錢嘅人都想移民出國。兩條簡單數:中國外匯儲備35,255億美元,人口13.57億,如果全部人都要換美元,每人只能換2,598蚊(先撇除貨幣互換等),此其一;外匯儲備35,255億美元,M2136.1萬億人民幣,如果所有人民幣都要換美元,一係外匯儲備唔夠兌付,一係人民幣兌美元匯率唔再係6.3,此其二。
馬克思嘅唯物辯證法認為量變會導致質變,中國經濟體量發展到今時今日決定咗質都要開始變化,上述問題即反映中國經濟體量同人民幣國際地位唔對稱。用一句話點破,如果人民幣嘅國際地位同美元或歐元一樣,上述問題就唔係問題。97金融風暴後,南韓全國人民捐黃金畀政府還債,但倘若中國經濟出問題,恐怕讓領導先走嘅硬道理都會拋諸腦後。此所以點解近年中國出盡力都要人民幣入SDR,因為加入SDR如中國模式流行嘅買證書,IMF幫人民幣蓋上QC檢測印章,人民幣就可以通行全世界。
中國外匯儲備由2014年6月頂𥧌39,932億美元下跌至今年10月35,255億美元,已經唔見近5,000億美元。大美元時代重臨,大部份新興國家外匯儲備收縮,貨幣連環破底,但人民幣匯價仍然偏強。由2013年1月開始,日圓以賭命形式向全世界頂爛市,而中國卻處於經濟下降周期,土地、人工等生產成本日貴,人民幣匯價偏強,出口更加難做。若人民幣加入貨幣戰競貶,又可能引來操控匯價指摘,SDR唔使諗,而且加劇外資離開中國速度。
觀察人行近期手影就知人民幣匯價一事茲事體大。中國外匯儲備今年8月急跌939億美元,9月跌432億美元,10月倒升114億美元。由耶倫念加息緊箍咒開始,外資不斷離開新興市場,近數月人行匯市操作頻頻,加上泊埋外匯佔款條數對比,9月外匯儲備唔應該跌咁少,10月更唔會倒升,結果卻唔係,點解會咁?據bloomberg報道人行資產負債表嘅變動,人行好大機會玩緊遠期美元。當外資離開中國,要頂人民幣匯價,正路做法係沽儲備美元揸人民幣,所以外匯儲備會減少。玩遠期美元嘅話,就係借遠期美元,沽出街再揸人民幣,人民幣匯價托起之餘,外匯儲備條數暫時唔會跌甚至倒升。但呢個現象係暫時,因為遠期美元到期要還。
當然人行可以用rollover嘅方法將遠期美元一期期拖落去,但中長期就會有複利率同價差問題,所以唔似要長做。要出動埋呢種金融操作做靚賬面盤數,就係要頂到SDR審議前人民幣口價穩定而且外匯儲備靚仔。12月若美國開始加息,外資離開中國恐怕會加劇,面對美元萬劍歸宗,中國今次為SDR背水一戰。昨日IMF總裁拉加德亦表示人民幣已過咗IMF內部審議呢關,下一關將係11月30日IMF執董投票。人民幣入SDR要70%成員國支持,美國、日本、英國三大傳統盟友國加埋已佔投票權27.26%,所以英國係關鍵一票,習近平用銀彈去英國拉票就係要挽狂瀾於既倒。

Mr. Tregunter



大棋局:2016大美元時代 )(2015年11月08日
睽違20年,大美元時代即將重臨。自布雷頓森林體系瓦解後,每當美元開始轉強都容易發生金融動盪。1987年美匯指數見底回升,美國發生最大型嘅87股災;1995年美元展開七年升勢,亞洲金融風暴;2000年美元作最後強攻,科網股泡沫爆破;2005年美元反彈,翌年美國樓市見頂引發金融海嘯;去年聯儲局停QE美元重拾升勢,油價腰斬,大宗商品破底,貴金屬集體見熊,新興市場貨幣輪住插。12月美國好大機會開始加息,今次會否例外?
美元強勢同金融動盪係雞與雞蛋問題,因為美元轉強刺破泡沫,還是因為危機已然發生資金避險,無關是非,重要嘅係當出現如斯境況時如何應對。剛過去的周五,美元指數90度打直升至99.15,因為非農就業數據靚仔,而且係誇張地靚仔。最近有兩組數據令美國12月加息概率大增,其一為非農就業人口,其二為FED FRB/US model。
美國10月非農就業人口原本只係預期增加18.2萬人,若結果係20萬左右略超預期,要再搵藉口拖住唔加息已有難度。結果公佈增加27.1萬人,連次次反對加息嘅鴿派芝加哥聯儲主席Charles Evans都被拋窒,拿拿臨轉口話12月加息「絕對可能」,而且同自己明年展望一樣。同期公佈嘅10月失業率5.0%,亦創2008年以來新低。而耶倫最關心嘅薪酬變化,10月平均每小時工資預期增長0.2%,結果環比增長0.4%;10月平均每小時工資預期增長2.3%,結果同比增長2.5%。
FED FRB/US model會用各種參數去預計經濟發展,例如GDP、失業率、核心PCE物價指數、產出缺口等,其中產出缺口嘅變動係最值得留意。簡單嚟講,一個國家有實際產出同潛在產出,當實際產出同潛在產出一致時,代表資源、效率發揮到啱啱好,係最理想狀態。用工廠比喻最易明白,接單量同產能一致,正;接單少,開機得60%就浪費;接太多單,開行機再OT有錢搵但辛苦。
所以當產出缺口為正,實際產出高於潛在產出,如工廠OT狀態,通脹就會嚟。試想像一下,OT要畀加班費,客人落大單代表需求旺,啲嘢會搶貴。相反,當產出缺口為負,實際產出低於潛在產出,如工廠接唔夠單狀態,要裁員,通縮就嚟。10月30日FED公佈嘅最新FRB/US model數據,產出缺口正在收窄,意味2016年上半年閒置資源會用盡,只要經濟增長稍好將會推升通脹。
面對大美元時代,新興國家未出發先興奮,泰銖、印尼盾、馬來西亞令吉等郁下都破10年20年低位,但有個國家嘅貨幣仍然偏強,嗰個就係中國。中國目睹過去30年美元萬劍歸宗收割慘況,今次準備利用SDR背水一戰。

Mr. Tregunter



大棋局:耶倫三藏的加息緊箍咒(2015年11月01日)
毫無疑問,耶倫出鏡時係煩過羅家英飾演的唐三藏,但美國貨幣政策對世界嘅影響力無出其右,所以都係需要關注。由去年10月停QE開始,耶倫三藏每隔一兩個月就會念加息緊箍咒,利率就快加、好快加、即將加、唔排除會加、任何一次利率會議都可能加但又唔一定加,能夠匹敵嘅恐怕只有港式官腔「密切注意」同中國外交措詞「嚴重譴責」。短短一年時間,油價腰斬,大宗商品暴跌,波羅的海指數破30底,貴金屬集體見熊,新興市場貨幣火燒連環船。印尼、秘魯、印度、墨西哥等國呼籲美國盡快加息,唔好再製造不確定性,如同火燄山上的小牛魔頂唔順先行跳崖。
10月冇加息但美滙反而轉強,因為今次議息聲明多咗一句話,16年前出現呢句說話後,下一次利率會議就開始加息。今次議息聲明多咗句「下次會議」(原文:In determining whether it will be appropriate to raise the target range at its next meeting),1999年12月出現「下次會議」呢句話後,緊接落嚟嘅2000年2月會議就宣佈加息。


另外值得留意,芝加哥商業交易所賭FOMC會議會否加息嘅期貨,賭12月加息嘅概率為47%,未夠一半。但若加息,加0.25%概率為53.5%,加0.5%為46.5%,兩者十分接近;賭1月加息嘅概率為55%,加0.25%概率為44.6%,加0.5%為47.7%(詳見表)。即係話市場預期今年12月如果仲係唔加嘅話,積積埋埋拖到明年就會越加越急,情況更加混亂。
早前人行以MLF注資兼降息降準大動作,如果10月美國加息,反映兩國講掂數,中國係事前收到通知,那11月人民幣納入SDR機會就高。但10月美國冇加息,代表只係中國自己紮定馬,那SDR一事仍然要斟酌。

Mr. Tregunter



大棋局:英國搶飲中國頭啖湯(2015年10月25日)
若你也喜歡留意國際局勢,應有同感,近代英國係最擅長搶飲頭啖湯。第一個對中國開戰嘅西方國家係英國,第一個同中華民國斷交嘅歐洲國家係英國,第一個加入亞投行嘅歐洲大國係英國,第一個想借人民幣國際化做人民幣離岸中心嘅歐洲大國,都係英國。
習近平訪英,雙方簽署近400億英鎊貿易投資協議,內地媒體鋪天蓋地引述英國首相卡梅倫指中英雙方進入黃金時代一語。一個現實情況,金融海嘯後縱然印咗六年銀紙,全世界經濟仍然唔好,而且低利率行得太耐,好多金融範疇都冇肉食。作為全球舉足輕重嘅金融中心,英國太需要喺呢個時候搵有油水嘅業務振興經濟。眼下最有潛力搵大油水嘅業務就係人民幣國際化,無論成功與否,做嘅過程中都有錢搵,對中國而言,此為天時。
英國作為美國傳統盟友,亦係歐盟內唔用歐元嘅經濟大國,呢種獨特國際地位決定咗,當中國成功拉攏英國,同美國歐盟就容易有偈傾。2017年英國將要公投是否退歐,對英國而言,中國生意搶先嚟做,再談退歐起碼手中有籌碼;對中國而言,借道英國嘅獨特地位可以拉近與美歐關係,亦可令美歐對中國事務上多一層顧忌,此為地利。
今日講政治、講商業經常會聽到一句沒有永恒嘅敵人,只有永恒嘅利益,呢句話出自十九世紀英國首相Lord Palmerston:“We have no eternal allies, and we have no perpetual enemies. Our interests are eternal and perpetual, and those interests it is our duty to follow.”
Lord Palmerston就係鴉片戰爭發動者。英國人出名實際,順時而行,見到勢頭唔會講多餘說話,立即就轉。因此可以見到無論搞海外人民幣債券定亞投行,中國都知道要先從英國入手,此為人和。


值得留意嘅係,習近平今次訪英屬單獨行程,唔同以往同時出訪多個國家,意思係專程拜訪;英國亦響103下禮炮迎接,有別於一般國家響21下禮炮歡迎國家元首嘅慣例,雙方都以高規格隆重其事。其中關鍵恐怕就係人民幣11月能否加入SDR一事。SDR納入人民幣要IMF70%成員國支持,美國同日本兩國已佔22.97%投票權,而英國佔4.29%(詳見表)。此三大盟友國如果都反對SDR納入人民幣,11月嘅審議人民幣就凍過水,所以習近平今次喺SDR投票前落區拉票。你冇睇錯,國際事務上,中國係要跟民主投票規則。
另外要提一提近日人行突然大動作,先用MLF放水1,055億人民幣後,隔兩日又減息降準,明顯為紮馬做準備。聯儲局10月27至28日議息,10月議息冇記者會,加上狼來了太多次市場越來越冷淡。但人行突然大動作令人諗起今年1月時,瑞士知道歐洲落實要QE,拿拿臨將瑞郎同歐元脫鈎。人行大手注入流動性紮馬,有機會係下星期美國開始加息。

Mr. Tregunter



大棋局:A股食粥食飯看11月(2015年10月18日)
年尾兩件大事對環球資產都有相當影響,其一為10月或12月美國是否加息,其二為11月IMF是否俾人民幣加入SDR。美國喺加息問題上煩過唐三藏,市場對FED委員講話嘅反應越來越冷淡,顯示出口術或前瞻引導效力漸降。但零零舍舍有個國家反應越來越大,嗰個就係中國。過去中國嘅態度都係定啲嚟、冇事嘅,日前財政部長樓繼偉則話美國要承擔更多責任,唔具備加息條件。
有一個基本原理,由於中國係行結匯制,外資進入中國後要換成人民幣,外匯成為人民幣嘅發行基礎,M1條數同外匯佔款係差唔多,而M2條數則經貨幣乘數放大4至5倍。所以當外資離開中國多於入去時,中國嘅基礎貨幣會收縮,形成通縮,對下滑緊嘅經濟踩多腳;如果想靠谷大M2條數去頂貨幣流通量,代表人民幣含美金量下跌,人民幣匯率就有貶值壓力。
想匯率頂住,貨幣政策又自己揸晒fit,資本就冇辦法完全自由流動,三樣只可以揀兩樣。想乜都夾硬嚟自己話點就點,無論係Mundell-Fleming model定Paul Krugman講嘅eternal triangle都係搞唔掂,除非閂埋門鎖國學周伯通自己玩左右互搏。喺咁樣嘅情況下,可以見到美國加息同人民幣加入SDR係陰陽兩面,美國慢加息而人民幣入SDR,人民幣成為國際儲備貨幣通縮壓力驟減,大家happy;美國加息而人民幣冇得入SDR,人民幣就頭痕;美國唔加息,人民幣入SDR,中國着數晒;美國唔加息,人民幣唔入SDR,你眼望我眼繼續曖昧關係。
今年6月上證炒到5000點,諗住MSCI搞得掂搵外資接貨,結果衰咗,股市插四成,加上現時人民幣匯率97折,價位開始有吸引力。A股因為大量上市公司老細拎自己公司股票去抵押套現,唔可以再大跌,否則會出現大規模斬倉危機,所以中央有動機喺呢個水平死托。A股由停牌、禁沽空到拉人封艇,成交狂縮,個市已被造乾,咁樣要再大插唔易。因此11月若有風聲人民幣可以加入SDR,意味稍後MSCI好大機會有得傾,第二條喉深港通亦會開畀外資有得進出,A股則有運行,同時顯示中美兩國講掂數,美國開始慢加息。

Mr. Tregunter



大棋局:TPP中國包圍網(2015年10月11日)
當佔全球85% GDP嘅經濟體將你摒之於外,那已經唔係孤立,而係包圍。

習奧會後內地媒體不斷發佈中美兩國有呢樣共識嗰樣共識,但一個屈尾十奧巴馬喺TPP問題上不客氣地講咗句:唔可以畀中國訂立環球貿易規則。用通俗嘅講法,即我係莊,你係閒。由區域全面經濟夥伴關係協定(RCEP)到一帶一路,近年中國對周邊貿易渠道嘅拓殖非常着急,因為美國3T計劃已殺到嚟,兩國正在鬥快。美國為重新改寫全球貿易規則定下3T計劃,中國為應對TPP,則力推RCEP,睇一條簡單數做對比就明白事件嘅重要性去到邊。
TPP:跨太平洋夥伴關係(Trans-Pacific Partnership),佔全球GDP38%。
TTIP:跨大西洋貿易及投資夥伴協定(Transatlantic Trade and Investment Partnership),佔全球GDP47%。
TISA:服務貿易協定(Trade in Service Agreement),佔全球GDP60%。
RCEP:區域全面經濟夥伴關係框架協定(Regional Comprehensive Economic Partnership),佔全球GDP29%。(詳見表)
TPP究竟係咩一回事,坊間已有太多報道,此處只點出兩個關鍵。其一為產業鏈轉移。TPP協議國互相享有關稅豁免,例如經常被提及嘅越南紡織業,如果中國喺越南開廠但用中國料就冇辦法享有關稅優惠,會有道力推廠家將成條生產線搬去越南,令中國本已難做嘅出口更加難做;其二為TPP包含一個東道國爭端解決機制(investor-state dispute settlement, ISDS),簡單嚟講,發生爭拗時企業同投資者可以透過國際仲裁,控告唔同國家政府。當然國家政府可以唔聽國際仲裁判令,但凡事唔守人哋規矩,仲可唔可以留喺人哋嘅圈子內?
TPP12個成員國,以美國為中心去睇的話,美國同12國每年貿易額1.2萬億美元,而美國同中國貿易額亦有5,200億美元。今時今日,中國嘅人口、市場、貿易量等都決定咗大部份國家唔可以完全擺脫中國因素,中美關係有對峙有互補有合作,不過合作嘅前提係美國係莊,中國係閒。TPP只係前菜,稍後TTIP若傾成,意味佔全球GDP85%嘅國家自己玩一套,等同一個包圍網,令你無法獨善其身。中國要加入就要守人哋嘅規矩,唔可以再拖住先、袋住先、呃住先。
顯然中國唔想受制於人,乃有RCEP同一帶一路。美國搞TPP想將中國摒除在外,中國搞RCEP、亞投行則拉各國入場,也就係2015版嘅合縱VS連橫。可以留意香港應會加入TISA,香港亦有條件加入TPP。考慮到產權、專利等問題,就算中國有意向加入TPP亦難搞,若然香港加入,則將再次成為最重要嘅轉圜地。

Mr. Tregunter



大棋局:美歐俄敍利亞決高下(2015年10月04日)
敍利亞問題同其他小國內戰唔同,其之所以重要,因為係美歐俄三大勢力喺中東決高下嘅關鍵集中點。美歐俄中東博弈,終歸牽涉石油大茶飯。911事件後,美國前上將Wesley Clark透露美方曾計劃攻打伊拉克、敍利亞、伊朗等國,當中伊朗國力最強,後來發展為美國先攻下伊拉克及阿富汗。伊朗嘅地理位置向來扼住世界上兩大重要能源航道咽喉,其一為高加索能源走廊,其二為荷姆茲海峽。誰掌握伊朗,誰就掌有中東石油控局權。將地圖打開一睇就明白,伊拉克及阿富汗正正係左右夾住伊朗。此為美國佈局。
歐洲有40%天然氣要靠俄羅斯輸入,部份東歐國家更高達80%,歐洲一直希望擺脫呢個局面,所以有Nabucco Pipeline同TANAP Pipeline計劃。前者雖然夭折,但兩條管道原理上都繞過俄羅斯同伊朗,由亞塞拜疆行高加索能源走廊,入土耳其,再送到東歐、南歐。要經土耳其的話,管道最後非常大機會落腳於希臘,因此希臘問題嘈得再勁,德國都要攬住希臘。而希臘嘅重要性,也在地理位置,將牽涉塞浦勒斯及地中海。此為歐盟佈局。
高加索能源走廊上下兩個大國,上為俄羅斯,下為伊朗,兩國唇齒相依就係睇場,缺任何一國都站唔住腳。只要兩國心領神會處於友好狀態,中亞所有小國出口能源到歐美都要睇俄羅斯面色。無論蘇聯定俄羅斯,中東、地中海一帶有兩道底線。第一個係烏克蘭同俄羅斯之間嘅克里米亞半島,第二個即敍利亞一帶,兩地位置都決定俄軍能否順利進出地中海。只有確保俄軍能順利進出地中海,對歐洲南部國家就有震懾力,打破歐洲輸氣管想完全避開俄羅斯嘅如意算盤。此為俄羅斯佈局。
俄羅斯假道伐虢

如果讀者有留意財經新聞,應記得兩年前塞浦勒斯銀行危機一事。塞浦勒斯係俄羅斯其中一個最重要嘅離岸金融市場,當時其GDP為178億歐元,俄羅斯富豪在當地存款就已經達210億歐元,多過塞國GDP。事件發展到最後,就係將俄羅斯富豪黑錢趕出去,將俄羅斯勢力由地中海踢番入中東,因此俄羅斯今次喺敍利亞必定企硬。
俄羅斯以討伐ISIS名義駐軍敍利亞,美國察知問題嘅嚴重性但冇藉口阻止。9月下旬衞星圖片已可見俄軍喺敍利亞空軍基地部署咗4架蘇-30SM多用途戰鬥機、4架米格-31截擊機、12架攻擊地面嘅蘇-25同蘇-24攻擊機,以及15架米-8同米-24武裝直升機,亦部署咗最少2套SA-22防空導彈系統。對付ISIS唔需要咁大陣仗,明顯為紮馬,敍利亞第二大港口塔爾圖斯(Tartus)亦擴建中,俄羅斯準備長期駐軍。
結果當然係假道伐虢。BBC、《紐約時報》等媒體指俄軍攻擊敍利亞反政府軍,而唔係ISIS。油價暴跌,俄羅斯經濟已內傷;因烏克蘭戰事被歐美制裁,等同從兩方面逼普京跪低。要打破呢個困局,普京今次喺敍利亞落子,借討伐ISIS名義,打嘅係親歐美的敍利亞反政府軍,歐美領導人終於要搵普京傾。各大國都想扼對方咽喉,由塞浦勒斯,到烏克蘭,到希臘,再到敍利亞,四國事件係連成一線,唔係單獨問題。事件發展到今日,已接近美歐俄各自底線,敍利亞就係各國一決高下嘅戰場。

Mr. Tregunter



大棋局:人民幣SDR搶灘(2015年09月27日)
上周五習近平同奧巴馬會晤後,中美雙方就人民幣加入SDR問題發表聯合聲明,當人民幣符合IMF評估SDR嘅標準,美國會支持人民幣成為儲備貨幣。係人民幣貶值見效定還是習近平訪美帶去380億美元波音客機定單見效?
中國對人民幣加入SDR一事點解念茲在茲,嘗試用最簡單方法說明。幾千年嘅經濟史、貨幣史都講明一個原理,濫印銀紙將引發惡性通貨膨脹,到最後無論貨幣、政權都會玩完。國民黨敗退台灣前一年,即1948年8月開始發行金圓券,結果全國經濟崩潰。面對二戰及內戰,國民政府嘅財政經濟早已面臨崩潰邊緣,蔣介石諗住夾硬嚟沒收民間嘅黃金、白銀同外匯頂住先,於是下令民間必須交出金銀外匯去兌換新發行的金圓券。
大商家唔係儍,或只上繳部份搪塞應付了事,或撤資將財產轉移出國,或聞到味開始囤積糧食一類必需品。於是蔣介石派蔣經國去上海「打老虎」,逼大商家服從,又用法令將全國物價夾硬凍結喺1948年8月19日之前,商人賣嘢唔可以貴過8月19日嘅價錢。下場當然係搞到一鑊粥,凍結物價有價冇市,商人扮冇嘢賣,上海等大商家聚集之地開始缺糧,民眾更加搶購,出現用金銀外匯買賣的黑市。蔣介石見徵集金銀條數唔夠,延長金圓券兌換期限,民眾更加察覺到金圓券已出事,最後金圓券衰過廁紙。所以共產黨1949年建政時自己都唔信人民幣,外匯要上繳,到後來先慢慢改為結滙制。
SDR之重要性就如中國模式流行嘅買證書,當人民幣加入SDR,等同IMF幫蓋上QC檢測印章,各國會較有信心將人民幣納為儲備貨幣,係一條終南捷徑。現代無錨貨幣系統,只有自國貨幣成為世界各國儲備,印銀紙先可以抽鑄幣稅,否則就係國民黨同津巴布韋下場。

Mr. Tregunter



大棋局:中美金融對決第一回合(2015年09月20日)
9月17日聯儲局唔加息,卻釋放咗另一個重要訊號,就係由現時開始,聯儲局喺加息問題上除考慮美國本土因素,亦要關注中國嘅動向。聯儲局係美國金融決策最高機構,其所考慮之事從來唔淨止金融層面,國家戰略、外交都需要顧及。這種事本來心照不宣,聯儲局絕少表現出作決策時要考慮他國,然而近月聯儲局已先後兩次提及中國因素,尤其在利率決策會議呢類官方場合提及,更係歷史上第一次。
拎一個事件作對比可以睇出呢種轉變嘅指標意義。尼克遜時期財政部長約翰‧康納利講過一句名言:「The dollar is our currency, but your problem」(美元係我哋嘅貨幣,但你嘅問題)。意思就係我玩晒,話之你。過去30年美元萬劍歸宗都係收割之時,今次喺加息問題上慎之又慎,只因棋逢敵手,將近期國際金融事件一覽可見端倪。
美國停QE前,日本加大QE兼將日圓貶值,日圓匯率並無獨立決策權而要服膺於美國戰略。美國QE時自己係美債最大買家,停QE則要搵買家接,因此日圓貶值預期同美元升值預期要以雁行形式並進,就可以製造carry trade空間令美債有買家,同時對中國出口頂爛市,從貨幣及實體貿易上兩面夾擊中國。(詳見《2015大時代‧五》
中國有兩個前車之鑒,就係八十年代嘅日本同蘇聯。前者將資產炒爆再推爆匯水畀人空手入白刃,後者打輸石油價格戰被淘空硬通貨。所以中國十分明白坐喺到打守勢最後通常都輸,而且共產黨由起家時已看透敢戰先敢和,就算一開始已打算談判,都要出盡力打到對方焦頭爛額先有條件講和,而唔係開場十分鐘就縮然後宣佈自己階段性勝利。
中國破局嘅方法將係資本輸出,加大人民幣輻射範圍爭取空間,再利用手上嘅外匯作為子彈同美國對撼。因為美國今次經濟復蘇同以往唔同,步履不穩,耶倫打算循序漸進慢慢加息,拖長嚟加。中國手上有兩道板斧,假如人民幣大幅貶值向全球輸出通縮,美國要唔要手忙腳亂地再減息?又或大手沽美債夾高美債息,打破美日carry trade如意算盤,亦等同幫你將息口急升冇得慢慢加。兩個招數都可以打斷美元萬劍歸宗。
現時中美兩國已進入對決階段,雙方小試牛刀。美國財政部數據顯示,中國7月減持美債304億(美元,下同),創近一年半最大降幅。8月條數未出,但8月中國外匯存底減少939.29億,當佢一半來自美債都沽咗4、500億。由IMF暫時唔將人民幣加入SDR開始,到8月11日人民幣突貶展示再唔批SDR就一鑊熟,再到美國暫緩加息睇定啲。下星期習近平訪美,將係兩家坐埋講條件嘅時候。中國點解咁急,除經濟急遽下滑壓力外,稍後美國總統大選,若共和黨上台談判將更加困難,能夠喺奧巴馬任內傾掂嘅盡傾,因為時間緊逼,接下來金融動盪唔會少。

Mr. Tregunter



大棋局:全球關注9月17日(2015年09月13日)
9月16至17日聯儲局議息,可能係現代金融史上最重要嘅利率決策會議。
QE實行6年,新增貨幣嘅滾存量加上時間維度,自脫離金本位進入無錨貨幣系統後,其規模之大過去從來沒有,此其一。聯儲局上次加息距今已10年,縱然輕微變化都容易引起市場動盪,就如人民幣升值10年,略跌3%都會引起譁然,此其二。無錨貨幣系統金融資產之定價模型,往往取決於無風險利率,而無風險利率多奉美國債孳息為圭臬,聯邦基金利率起關鍵指標作用,此其三。面對美元萬劍歸宗,新興市場掀起97金融風暴夢魘,印尼、墨西哥等國呼籲美國係加息就爽手啲,唔好再拖拖拉拉製造不確定性,如同火焰山上羅家英飾演的唐三藏行刑前,旁邊的小牛魔頂唔順先行跌崖,加息反而變成好消息,此其四。
耶倫為將動盪減到最小,用凌波微步嘅方法壓縮市場預期,不斷發出「落雨好收衫啦」的疾呼。9月17議息結果的重要性在於,若美國開始加息,證明史無前例嘅大規模貨幣政策實驗QE起碼對美國有效,經常賬、資本賬雙赤字國家會被打爆,但美國經濟復蘇;若美國仍然唔加息,由於耶倫近期已將市場預期壓縮至今年加息一或兩次,聯儲局自己又「唔覺意」洩露加息路徑,則剩下的10月及12月兩次利率決策會議已無轉圜餘地。屆時聯儲局一定要加息,否則credibility無存,而且會引發新一輪市場質疑QE是否失敗、美國經濟係咪唔掂嘅動盪。
萬一今年末股滙債波動比現時劇烈,聯儲局又不得不作決定,等於玩謝自己嘅決策空間。

Mr. Tregunter



大棋局:警惕全球流動性地雷(2015年09月06日)
現代每一次金融危機,都係流動性危機。09年QE為破解呢個定律,用印錢嘅方法將銀紙浸到上心口,照道理唔會再出現流動性問題。但經過6年實驗,輾轉埋下兩個流動性地雷,唔覺意踩中就會引爆。
第一種係政府為資產價格包底,以美國、歐洲國債為代表。QE等於政府包底,買國債有賺冇賠,有咩事最後傳個波畀政府就可以。當人人買時價格靚仔,市場暢旺,冇問題;當政府開始要沽,或將手上嘅貨揸到到期,除資產負債表會收縮外,霎時間亦搵唔到咁多買家接貨。需要注意今年末至明年初,美國、英國兩個金融體系較先進嘅國家,其貨幣政策準備正常化。而全球央行外匯儲備今年亦持續減少如同QT(Quantitative Tightening),德銀估計到2016年底全球央行外儲將由高峯值減少1.5萬億美元。
第二種係市場被做乾,以中、美股市及亞洲區樓市為代表。中國股市以大量停牌、限制沽空等方法令個市減少賣家;美國上市公司CEO為年尾花紅,不斷以公司盈餘、發新債等方法回購公司股票,收乾貨源托起股價;亞洲多國政府以稅制、行政措施限制樓市交投,令入貨者短期好難賣。以上事件都有一個共通點,就係市場被做到史無前例咁乾,情況如水管得咁粗,平時好地地,洪水驟至啲水就出唔切。近期環球跌市如果持續落去,兩個地雷隨時引爆,較理想情況係陰跌兩年,衝擊就可以壓到最細。

Mr. Tregunter



大棋局:中美大話「息」揭盅(2015年08月30日)
剛過去的周五,聯儲局第二把交椅Stanley Fischer罕有地喺加息問題上提到中國,指人民幣貶值帶嚟嘅變化較新,對國際市場有一啲影響(some small impact)。影響之多寡外人冇法知道真偽,但呢句說話嘅重要性在於,反證美國今日考慮貨幣政策時,多少需要顧及中國因素。
現時世界格局有點微妙變化,要建立規則、控制定價等正手之事,中國無能為力,但要反手輸出通縮、加入貨幣戰,中國卻有條件作為。十年前FED曾經十分頭痕,加幾次息,債息都唔跟住上,即所謂格林斯潘謎題(Greenspan conundrum)。2012年聖路易斯聯儲亦曾出報告指聯邦基金利率同美債息由八十年代起晨早脫鈎,也就是上期提及的,因貨幣嘅傳導性太複雜令貨幣政策長期冇效。現時局勢比格林斯潘謎題時期更複雜,因為中國係一個動態因素,假如人民幣好似94年突然大貶四成可以輸出通縮;中國為維持人民幣滙率大手沽美債,則變相幫美國加息。
情況如同玩大話骰,美國高唱經濟復蘇唯我獨強,息口準備加、就快加、即將加,揸住三條6,夠膽你就開;中國話自己三粒骰加埋等於7,不如改變玩法,大家一齊開,兩家總數少過25當你輸。美國加息前要同中國講掂數唔好大手沽美債,而中國要嘅交換條件,就係人民幣加入SDR。

Mr. Tregunter



大棋局:股市熊出沒注意(2015年08月23日)
剛過去的周五有指標意義,因為連最強勢嘅美股都開始破位急跌。全世界股市今年5月開始,奇怪地同步出現三花聚頂情況(詳見〈股市山雨欲來〉一文),各國股市輪流聚頂後破位急跌,直到今個月,剩下最強勢嘅德國及美國。但上周德國及美國終於都先後破位殺落嚟,需知道歐洲仍然在QE,德國竟然破希臘危機個底;美國高唱經濟獨強,亦照樣跟住插。現時翻開報紙扭開電視,見唔到有咩特別大經濟危機,石油、貴金屬、大宗商品、新興市場貨幣卻連環破底,說明危機正在醞釀,只係秘而不宣。
下個月,全世界將聚焦聯儲局會否加息。當此其時,聖路易斯聯儲發表白皮書,指QE無助達到通脹及刺激經濟目標,根本冇方法可以證明QE對資產價格走勢有影響。去年伯南克就曾經反擊QE無效輿論,指美國回復充份就業係因為QE,壓低貼現率改善經濟都係因為QE。問題癥結就在,美國QE後全世界一齊印錢,六年過去竟然同你講各類商品及資產價格輪流打回原形,那已經唔係QE有效定冇效問題,而係QE成功定失敗問題。

假如QE失敗

QE究竟掂唔掂,計量經濟學經常會拎一個人證明成功,就係日本QE之父高橋是清。二戰前高橋是清係當時日本嘅大藏大臣,即係財相。三十年代歐美經濟大蕭條,而日本反而好景,有指因為高橋實行類似QE政策,增加政府赤字貨幣寬鬆,令日圓貶值刺激出口。如果只睇數據似乎靚仔,但呢啲係死數層面,現實嘅情況係,三十年代日本已經打咗入中國東北,中國東北嘅土地、人力、資源,先至係日本經濟強心針。
高橋是清嘅財政政策其實證明唔到咩,所以QE有效定冇效,要再上推一個層次,就係貨幣政策有冇用。貨幣政策究竟有冇用已經拗咗100年,仍然冇結論。現時三大主流經濟學派:理性預期學派、貨幣學派同新凱恩斯學派睇法都唔同。
‧理性預期學派:認為冇用,因大家都會理性預期,貨幣政策一出大眾就會估跟住點行,即晨早估到你。
‧貨幣學派:認為貨幣政策長期都係冇用,因貨幣嘅傳導性太複雜,好難用政策改變,即估你唔到。
‧新凱恩斯學派:認為有用,政府要干預,要玩前瞻引導,咁樣就可以控制貨幣傳導力量,從而影響後來嘅經濟,即等你以為估到。
三大學派只有新凱恩斯學派認為貨幣政策有用,但新凱恩斯學派向來有為政府說項傾向,講白啲,就係用學術包裝到懶複雜去加強政府集權。2008年後嘅QE係人類史上最大規模嘅貨幣政策實驗,實踐是檢驗真理的唯一標準,三大學派拗咗100年嘅嘢,或許即將揭盅。由人民幣貶值開始,美國可能加唔到息嘅睇法擴散。如果搞咗六年,各類商品、資產輪流打回原形,而美國經濟原來虛弱得無法加息,那就係側面證明QE失敗,新一場巨型風暴來臨;如果照樣加息冇問題,那就係一次大型調整,資產價格只係因為Irving Fisher講嘅利率定價問題而重新洗牌,淡定有錢剩。

Mr. Tregunter



大棋局:人民幣貶值拆局(2015年08月16日)
以下情景相信你都見過:
「喂掂喎,咁都畀你諗到,睇好你,再努力啲。」隔一排,「嘩冇見一排紅光滿面,發啦你。上次講嗰單嘢呢,你再搞大啲就掂。」又隔一排,「犀利,一早都話睇好你啦。睇情形你照呢個方向繼續做落去,畀啲力,好快就ok。」再隔一排,「咁樣嘅,其實改埋呢度差唔多,大哥你添啲啦,添多少少肯定掂過碌蔗。」最後,「哈哈,真係估你唔到,咁難都畀你做到,欽敬欽敬,第日上位睇住細佬呀。我聽呀邊個講,你改埋呢度就真係完成。」

昨日IMF出咗份新報告《2015 Article IV Consultation with the People's Republic of China》,可以簡單概括為兩點:中國快啲停止救股市同埋將利率市場化。美國一直想中國開放資本賬同滙率自由浮動,無他,入賭場要換籌碼,但贏錢後唔容易拎走,又或者玩玩吓你改籌碼兌換率,點玩?無論係MSCI定SDR,中美爭持嘅都係呢點。因為根據三元悖論(The Impossible Trinity),一個國家無可能對固定滙率、自主貨幣政策、資本自由流動三者揸晒fit,IMF嘅潛台詞,即係中國想人民幣加入SDR最少要放棄一樣。但中國無可能放棄自主貨幣政策,加入SDR就要資本自由流動,剩下的自然係固定滙率問題。 


原本今年底決議人民幣是否加入SDR,IMF又拖多九個月,表面理由係解決行政問題。中國都會盤算,你係咁叫我改,𠵱家又話不能一步到位,如果最後唔發牌咪畀你玩死?人民幣滙價現時主要盯住美元,頂住偏高滙水就係為咗加入SDR。國際清算銀行公佈嘅各國實際有效滙率指數(real effective exchange rate indices,REER),截至今年6月(以2010年為基數),人民幣為130.08,排第二;排第一係經濟已出大問嘅委內瑞拉(361.86);最弱係日本(68.29)。REER係用嚟衡量一隻貨幣相對於主要貿易對手國,經過加權平均滙率,其實際有效滙率屬偏高定偏低。每一隻貨幣嘅貿易權重都唔同,構成人民幣REER嘅五大權重地區分別係歐元區、美國、日本、南韓、台灣(見表)。


日圓大貶,韓圜略貶,歐洲QE,美元獨強,人民幣若繼續頂住滙價,出口競爭力就大弱。所以人行嘅官方說法都係拎REER嚟講,人民幣太強而且偏離市場價,一次過貶值,貶3%差唔多。問題係如果真係只要貶3%,每日跌少少,跌一排升吓再跌等大家唔覺,衝擊力就細。突然連續三日大幅度貶值,搞到自己又要出手穩定,唔通玩自己?其實只有兩個可能,第一,根本唔係準備只貶3%;第二,就係要刻意引起市場波動。
冷戰時期資本主義同共產主義兩陣對峙,冇正面交鋒,但不斷以輸出革命、輸出貧窮等方法搞對方。中國經濟未崛起時,環球市場基本上係seller's market,意思係油價50蚊你要買,油價150蚊你都要買;但中國經濟體越來越大後,開始出現由量變轉為質變,人民幣特登一刀貶引起市場波動,就係要展示今日中國有條件輸出通縮,buyer's market見雛形。
撇除官方宣稱人民幣只貶3%真定假,因為呢樣嘢會隨時勢而變,人民幣今次如同示威,你再唔發牌,我唔排除、不能確保、或者可能、有機會發爛渣。而且人民幣略為貶值有利同外資做deal,A股托住現水平略貴,但滙水打個折畀你,咁樣MSCI大家有着數啦。

Mr. Tregunter



大棋局:誰沽空中國(2015年08月09日)
股票停牌,再限制沽空,查程式交易賬戶,甚至出動埋公安,股市上落本屬閒事,係咩原因令中國如臨大敵?新興市場貨幣連環破底,今日破5年底,聽日就破10年底。上星期提及馬來西亞令吉跌到17年新低,今個星期已跌至20年新低,外匯儲備5年來首次跌穿1,000億美元。中國最新公佈嘅外匯儲備數據亦有同樣情況,7月末外匯儲備36,513億美元,相較於去年6月頂位39,932億美元,已經唔見3,419億美元。
金融體系去到最後,也就一個信字。一國貨幣之匯率代表其喺國際間購買力,要保持高度購買力就要人哋信你有咁嘅能耐,儲備係其中一種衡量指標。50年前法國總統戴高樂曾經做過一件事,令當今貨幣體系大莊家美國幾乎滑倒,戴高樂所做嘅,就係狙擊儲備。
1965年早春之時,戴高樂喺法國總統府Palais de l'Élysée宣佈美元唔配再做大佬,一星期後法國聯同歐洲各國開始做世界,一齊將揸住嘅美元換成黃金。戴高樂所做的已經唔係陰謀而係陽謀,因為根據二戰後布雷頓森林協議,美元要做大佬就要維持35美元可兌1盎斯黃金呢個匯率,所以美元叫做美金。以法國為首嘅歐洲各國一齊沽美元揸黃金,美國黃金儲備就會急速下跌,直至不能維持上述匯率。如果你聽落似層相識,唔使懷疑,1997年索羅斯橫掃東南亞,用嘅都係呢招,只不過昔日係用黃金狙擊美元,18年前風水輪流轉,以美元狙擊各國貨幣。
但3年後嘅1968年,法國發生學生運動,軍人出身嘅戴高樂想行高壓結果撩起全國人民一齊反抗,戴高樂被迫下台,狙擊美元計劃中止。美元雖然喘一口氣,其實心中有數越戰帶嚟嘅赤字已令黃金匯率無法維持。終於喺1971年8月15日,美國總統尼克遜宣佈美元貶值而且停止兌換黃金,金本位時代玩完。
中國想人民幣加入SDR,就要將人民幣維持喺現水平如同當年美國承諾35美元可兌一盎斯黃金,如果人民幣好似1994年可以突然貶值四成邊個要?但面對全世界一齊貶值頂爛市,中國經濟急遽下滑,同時美元轉強,人民幣保持高位越耐就越容易出現金融裂縫。近日有一則新聞唔起眼但或可見端倪,內地多個媒體報道,傳中國多個金融高層人事變動,國家外匯管理局儲備管理司司長殷勇可能接任央行行長助理,國家外匯管理局副局長李超亦可能調任證監會副主席。如事情屬實,睇外匯盤數嘅人調入央行同調去贒實股市,隱約透露外匯同股市將係四戰之地。

Mr. Tregunter



大棋局:新興市場開始頭痕(2015年08月02日)
就算是羅家英飾演的唐三藏,到最後的說話都會斬釘截鐵。美國喺加息問題上咦咦哦哦,終歸都要入大直路。先係5月時耶倫突然轉態度,明確講今年加息合適;再而點明今年可能加一至兩次;最近則唔覺意洩露加息路線圖。
雖然市場普遍預期美國開始時唔加得多,聯儲局不同委員亦分別講過會慢慢嚟,但新興市場開始頭痕。馬來西亞令吉跌至17年來新低(兌美元.下同),泰銖8年低位,印尼盾20年低位,巴西雷亞爾12年低位,智利披索7年低位,哥倫比亞披索11年低位。戰況有幾慘烈?bloomberg新興市場貨幣指數已破1993年該指數成立以來新低。
今年環球市場個pattern係,石油首先崩堤,然後瑞士央行突然加入貨幣戰將瑞郎同歐元脫鈎,俄羅斯盧布暴插,歐洲QE以鄰為壑,美元萬劍歸宗,波羅的海指數破地獄,多國股市三花聚頂,大宗商品火燒連環,貴金屬集體見熊。而嚟到呢一刻,則係新興市場貨幣止唔到瀉,如斯情況,其實已令人聯想起18年前嘅光景。
打貨幣戰原本嘅如意算盤,係透過壓低匯價去頂爛市,希望谷大出口條數。今次貨幣戰到現時為止,新興市場上半年出口同比仲要跌15%,有兩個原因。其一係根據J-Curve effect,匯率貶值第一下唔單止冇效,更會有反效果。簡單嚟講,就係啲貨未谷到出街時,因為自國貨幣貶值令出口收益減少,同時入口越來越貴,經常賬條數就會跌。要捱過呢一段時間貶值帶動出口先會見效。其二係,全世界進入經濟增長第三波末段,透支未來同玩浪費已夾唔起需求增長。
所以問題在,新興市場原本諗住打貨幣戰,捱一段時間後等出口升上嚟,但需求下跌、大宗商品價格下跌、美元強勢三者加埋,隨時令新興市場捱唔過呢段時間,而且加劇資本出逃。各國都嚴陣以待,如早前提及印尼7月開始國內已禁用美元,印度再次推黃金貨幣化,中國則夾實股市唔畀跌。例如中金所新規定,期貨每日落盤、撤盤超過400次,自成交超過5次就會被認定為「異常交易」;中證監要查程式盤交易,限制24個帳戶。咁搞法最立竿見影嘅效果就係成交會狂縮。每臨大事有靜氣,面對咁嘅情況,無論炒股炒滙炒金咩都好,策略上宜保守,錯失最多係賺少咗,但做錯可以輸鑊勁。

Mr. Tregunter



大棋局:貴金屬集體見熊(2015年07月26日)

上周提及黃金跌穿重要區間,進入熊市第二階段機會非常高,恐怕要殺多一板見700至800美元先會見底。攤開嚟睇,唔單止黃金,各大貴金屬同普通金屬都集體見熊,黃金喺其中,其實已算較硬淨。


例如白金,上周五收報985.5美元一盎斯,已經坐時光機返去2009年2月口價。2009年2月,即係金融海嘯剛剛過去,美國準備QE,各類資產、商品見底開始大升嘅時候。白金向來比黃金略貴,但2009年開始呢個升浪都跑輸黃金,而且走勢往往有領先迹象。其他各類貴金屬及普通金屬價格走勢亦差(見表)。
普通金屬中,鋅係例外,六年來都只有橫行。貴金屬中最硬淨係鈀金,留意各類金屬大多已經跌返去第一次QE前後,亦即係話打回原形。鈀金大頸線係600,如果出現一下大成交破600殺落去,則鈀金將係貴金屬中最後殺倉者。屆時留意鈀金接近見底之時,就係確認其他貴金屬準備回升之時。白金、鈀金一前一後,白金做先行斥堠,鈀金做殿後部隊,想撈底買黃金就要留意呢兩隻走勢。
以上是從炒嘅角度睇。但問題嘅嚴重性,係全世界印咗六年錢,竟然同你講口價跌番去六年前。第一次可以用印錢方法頂資產價,第二次已經無能為力。歷史從正反合形式進行,當我哋吸收教訓後,為咗避免重蹈覆轍會做一些相反之事,但相反之事往往衍生出其他問題,令事情走返去同原本非常相似嘅地步,縱然高度唔同。所以共產黨老祖宗列寧話:「內容前進,形式復歸。」QE就好似近年流行嘅化妝,已經唔係化妝而係裝修批盪。當裝修批盪清拆後冇嚇到着草先再講其他嘢。

Mr. Tregunter



大棋局:黃金悄悄地熊市(2015年07月19日)
金價徘徊1,200至1,400美元一盎斯已好一段時間,悶到大眾不為意,黃金可能已悄悄地進入熊市第二階段。剛過去嘅周五,黃金市場出現兩個標誌性事件,其一為金價跌穿近五年低位,盤中最低見1,129.8美元一盎斯;其二為中國公佈黃金儲備增長57%,中國對上一次公佈黃金儲備情況已經係六年前。
中國嘅黃金儲備一直予人諱莫如深感覺,2009年公佈黃金儲備只有1,054.6噸,但近幾年單係經香港入口黃金,每年動輒已過千噸,所以坊間都估中國其實一直靜靜雞買金,黃金儲備遠高於2009年數字。例如今年4月,bloomberg就估中國實際嘅黃金儲備已經達3,510噸,規模僅次於美國8,133.5噸。
世界五大黃金儲備國(見表),頭四位都係歐美先進國家,第五位原本係俄羅斯。受歐美經濟制裁及油價崩潰夾擊下,俄羅斯冇沽金不特止更加玩增持,目的係作一定程度去美元化。中國準備搶灘明年加入SDR,呢個時候將一直收收埋埋嘅黃金儲備公開,自然意在國際化一事上。


對於黃金嘅價值歷來爭拗不斷,好金者認為黃金係人類千年通用之貨幣,內在價值永存;不好金者認為現代貨幣系統已唔會走返轉頭,金只供玩賞,而且亦唔流行。正反意見其實都唔重要,重要嘅係睇央行取態。金如果係爛銅,全世界央行何必要有黃金儲備?黃金嘅價值係毋庸置疑,問題癥結在散戶無法體現黃金價值。就好似炒股,明明知道某隻股票資產大折讓,但硬係唔升。呢種情況只有莊家或大戶入主先有辦法將價值體現,散戶想收貨等升,唔好彩嘅話隨時坐艇十年八載。
央行亦有失手時候,1999年英國央行拋售黃金儲備將金價做落去,當時黃金由1980年開始已經行咗二十年熊市,英國央行出手將金價打到260美元一盎斯,嗰刻就見底。其後黃金升到2011年1900美元一盎斯見頂。從技術走勢角度,黃金牛市十二年,三花聚頂兩年,破1,500美元大頸線落,再由1,200至1,500美元橫行兩年,而且一浪比一浪低。上周五已跌穿五年低位,再向下殺一板機會非常高,則金價估計要殺到700至800美元先見底。
美滙指數92至95見短底後再展升勢,升穿100就係美元萬劍歸宗第二階段,閒閒地見120以上,屆時將會見識到何謂摧枯拉朽。

Mr. Tregunter



大棋局:A股已非牛熊之爭(2015年07月12日)
如果香港有一半股票股價腰斬再停牌,然後恒指夾到3萬點,咁係牛定熊?A股現時就係咁嘅情況。
香港人隔岸觀望可能會覺得奇怪,股市跌三成點解會搞到手忙腳亂,日日出招「頻能」過十二道金牌召岳飛,最後搞到要拉要鎖咁,搞乜?由場外融資已見識到內地人賭性之大,但當中多為散戶。大戶、公司老闆、證券行,除咗做孖展,亦會做股權質押,即係將股權拎去抵押借錢。用香港事例你就明白,需要用錢時,銀行會問你想做無抵押定有抵押貸款,有抵押即係將資產押畀銀行,借錢息口較平;無抵押息口則較貴。唔同抵押品有唔同信貸比例,例如港紙定期可計面價90至100%、外幣80至90%、債券70%、股票50%等(約數,並會按情況變動)。

大戶抵押股票恐被斬倉

內地嘅股權質押亦如此,內地股權質押率通常係30%,假如一間上市公司老細想借1,000萬,而當時其公司股票市價10蚊,佢就要拎333.33萬股去抵押。就同做孖展嘅融資維持率一樣,銀行借錢畀你,底線係只可以蝕你嘅錢,自己唔可以入肉。當銀行借1,000萬畀你,並揸住你333.33股市價10蚊嘅股票,理論上隻股票最盡跌70%,銀行將你啲貨掟出街就打和。但計埋各種交易成本及大手掟會質低股價,所以一般跌一半銀行已經要斬纜。
個問題就係呢度。滬綜指由5178點插到3373點約三成,但大量股由高位計已經腰斬。即係話,場外融資斬倉後,如果股市無法止跌,下一浪就係啲上市公司老闆同大戶抵押嘅股票畀人斬倉,由於量大,威力可能會比散戶嘅孖展斬倉更厲害。加上內地人觸角一流,大公司可以借到平錢番嚟,必然會有人自己做埋銀行,將錢高息借畀細公司食息差。亦因此,今次跌市要搞到中央政府慎重對待,唔係純粹怕股市跌,而係怕之後衍生嘅連環問題。
現時A股已經止跌反彈,第二浪斬倉潮應唔會出現,內地人經歷過呢兩個月坐過山車相信投資亦會謹慎啲,而且政府要救市最後一定會救到,因為可以用行政手段令人暫時唔賣或只買不賣,情況就好似《九品芝麻官》內,蔡少芬賣藝不賣身,高手徐錦江就話:「我玩完佢唔畀錢,咪唔係賣!」

Mr. Tregunter



大棋局:七月波譎雲詭(2015年07月05日)
近日市場焦點都被中國股市同希臘債務危機吸引住,其實環球多個市場都出現異動,由7月開始往後幾個月相信都會波譎雲詭。先簡述市場最關心嘅中國股市及希臘問題。
中國股市:滬綜指由5178點殺落嚟已經三成,就算係熊市都好大機會準備反彈,係牛定熊就觀察反彈後形態。昨日中國證券協會聯合公告,21家證券行夾1,200億元入市買藍籌ETF。但穩陣起見,最好離場等佢插夠先,或只用之前贏嘅錢小注玩吓。
希臘債務危機:希臘公投在即,IMF上周四突然出份報告《Greece: Preliminary Draft Debt Sustainability Analysis》搞搞震。大意係縱然傾得成,希臘債務都不可持續,另外IMF建議要畀希臘20年還債寬限期,變相鼓勵希臘公投否決現時嘅還債方案。希臘問題其實係小菜一碟,真正問題為下半年葡萄牙、西班牙大選,如果希臘賴債成功,其他國家可能有樣學樣,對歐盟係嚴重打擊,歐元將會弱勢。
伊朗談判:市場被希臘搶去焦點,其實伊朗問題影響更大。伊朗同美國談判是否公開部份核設施畀聯合國定期巡查,換取西方國家減少對伊朗經濟制裁。WTI原油現時60蚊附近已橫行好幾個月,係準備爆邊狀態。伊朗談判若成,初期相信會恢復每日100萬桶原油供應,對比沙特每日1,000萬桶屬小數,但喺現時供過於求情況下,美國頁岩油亦準備出口,容易再引發割價戰爭市場份額。
大宗商品:近一個月唔少大宗商品急升,尤其農產品,粟米、小麥等已升一至兩成,市場都炒今年係咪有厄爾尼諾現象。農產品只係剛剛起步,未升完,農產品急升後會影響飼料價格,再而令肉類都跟升。農產品價向上,油價爆上定爆落則未知,若糧上油落會抵銷通脹,糧油齊上則加大美國加息壓力。
美國債孳息:美國三十年國債孳息唔覺唔覺已升至3.2%,十年國債孳息亦升至2.4%,而且長債息升得比短債息多,其實就係耶倫上場前所講,要將美國債孳息曲線拗番上。聯儲局今年應加息一至兩次,兩次的話,結合債息走勢,相信係9月及12月。

Mr. Tregunter



大棋局:披着牛皮的熊?(2015年06月28日)
過去當股市跌幅達20%就會被界定為進入熊市,截至上周五收市,由高位起計,內地滬綜指已經插咗19%、深證成指20%、創業板27%。但由於有中國特色的股票市場係唔會照搬西方一套準則,如無意外將會有官方媒體表示呢隻係慢牛、改革牛、新常態牛……總之唔係熊唔係鹿唔係其他動物。
事實上,個人亦傾向相信內地股市再大跌空間有限,《人民日報》4月21日大大隻字寫住「4000點才是A股牛市開端」,等於叫國民入場,如果一個屈尾十插到3000點點搞?近一個禮拜呢種跌法,係斬倉式急插。A股場外融資可以去到五倍,即係暗啞底做嘅孖展。一隻股票假如持倉市值100萬元,5倍場外融資,其本金20萬元,融資維持率就係125%。一般證券行正常融資維持率係做200%或166%,當插到120%已經要你補倉,補唔到就斬倉。原理上就係只可以客蝕,自己唔可以蝕入肉。所以場外融資咁高槓桿時,最盡兩下跌停板已經會直接斬倉。早前股市一急跌官媒就會出嚟唱好,而近一個星期都冇,似乎要焗場外融資斬晒倉先。
其次,早前本欄提及「股市山雨欲來」(http://hk.apple.nextmedia.com/financeestate/art/20150517/19150001),多國股市同時間三花聚頂再破位向下殺,各國債息亦一齊急扯,呢種情況宜退避三舍。部份亞洲國家股市已跌咗一大段,有短期見底迹象,但唔代表會立即再展開升勢。同樣,A股殺落嚟後可能會有反彈,但唔代表立即會再展開新一輪升勢。各國同步三花聚頂再插嘅情況,就算見底閒閒哋都要三幾個月盤整,其間會彈、會插、會盤,但冇升勢。所以不妨唞下暑,或要玩都細注啲,寧願等個勢明確先再入場。內地經濟數據非常差,只剩下股市用嚟顯示未死得住,所以跌得深就會托。但有時大趨勢不以人為意志轉移,此段期間不如等股市盤整,再觀察究竟係隻披住牛皮嘅熊定披住熊皮嘅牛。

Mr.Tregunter



大棋局:中國破局 - 斲輪老手(2015年06月21日)
政改投票騎呢收場,如果相信純屬意外,也說明世事千算萬算枉費心思,不如實實在在用心做好一件事。上一篇提及中國準備模仿四大貨幣,以資本輸出破局。近百年每當經濟不景氣時,對任何一國而言,硬通貨都係最大嘅考驗。無論係第一次世界大戰時英國軍費超支導致黃金流失,五十年前法國總統戴高樂以買起美國黃金攻擊美元體系,還是八十年代蘇聯打輸石油價格戰令美元儲備清倉,防止硬通貨流失係打守勢,最後通常都輸。前述英、美舊路,接下來讓我哋睇下德、日。

德國:萊茵資本主義

歐元前身係德國馬克同法國法郎,馬克尤其重要。與英美不同處係,德國並非主動透過資本輸出同金融手段,馬克之所以登上國際舞台,係德國製造世界第一、銷量第一。尤其六十年代貨幣改革開始,馬克含金量不斷提高,穩定性同儲存價值備受青睞,於是德國有牙力出口時要求用馬克結算。九十年代法國經濟學家Michel Albert提出萊茵資本主義,歸納歐洲工業強國模式,尤其以德國為代表,就係唔打價格戰,只打質量戰。結果市場買同類產品要靚,唔買德國唔可以;要買德國製造,唔用馬克唔可以。由於馬克、法郎等貨幣本身已係國際流通貨幣,歐元一成立自然成為國際主要儲備貨幣之一。

日本:黑字還流

日本仿照美國,當累積大量貿易盈餘後開始借錢畀發展中國家,意圖將日圓國際化,中國係其一受惠國,但呢段歷史好少出現喺華文媒體上,內地年輕一代甚至未聽過。1987年日本首相中曾根康弘提出黑字還流計劃,以650億美元為發展中國家提供貸款或贈款。黑字相對於赤字,即盈餘。計劃分三階段進行,第一階段向國際開發性金融機構出資;第二階段要求國際開發性金融機構喺日本發行日圓債券;第三階段配合美國布雷迪計劃,援助拉丁美洲經濟危機嘅國家。黑字還流計劃令日圓國際影響力大增,其SDR權重由八十年代初13%,到九十年代末達到18%,但近年比重漸降至不足10%。近二十年,日圓則作為低息貨幣,佔carry trade主要席位。
四大國際貨幣嘅經驗,英國由制度轉化為實力,美國以金融手段坐莊,德國製造令人趨之若鶩,日本執着做事結合金融手段敬陪末座。中國若要人民幣成為第五大國際貨幣,自問上述四項有邊樣比人優勝?人民幣當下唯一優勢,只係全世界經濟唔好。模仿前人嘅模式容易,但要做得好好難,最終都要有自己一套先能控場。

Mr. Tregunter



大棋局:中國破局 - 四大貨幣(2015年06月14日)
中國準備模仿近百年四大國際貨幣崛起之經驗,以資本輸出破局,在東面被島鏈封鎖情況下,通過一帶一路向西、南兩方突圍。資本輸出嘅目的係成就人民幣大業,近代金融演化過程都說明,只有貨幣國際化,先有條件去控場。

英國:金融殖民

1694年英倫銀行成立,成為全球第一間央行;1696年牛頓出任皇家鑄幣廠廠長,金本位雛形確立;1821年正式實行金本位制;1844年國會通過《銀行特許條例》,銀行制度改革。二十世紀前英國殖民版圖世界第一,銀行制度世界第一,金融實力世界第一。英國海上霸權掌控各大航道,資本輸出買入各國礦產、鐵路、水利等民生必需及資產,透過控制地方經濟命脈加強殖民統治。第一次世界大戰前,全世界投資一半來自英國,英鎊成為全球最重要嘅貨幣同儲備。英國贏在實力,而實力來自制度。

美國:馬歇爾計劃 石油美元

第一次世界大戰後英國國力衰退,而美國透過買賣軍火同軍需品累積大量黃金,喺第二次世界大戰後美國實行馬歇爾計劃,以貸款、送錢等方法援助西歐各國,但指定要用美國產品。於是貿易壁壘打開,美國產品大賣,美元成為全世界最流通嘅貨幣。二戰後美國黃金儲備佔世界總儲備三分二,對外貿易佔世界貿易三分一。
七十年代石油危機,油價急升令石油輸出國累積大量美元。產油國揸住巨額美元苦於無處投資,美國國債嘅吸納量正切中所需。於是漸漸形成一套石油美元體系,美國印銀紙買油,產油國將盈餘買美債,美國有條件再印銀紙。據世界銀行數據,全球主權基金管理資產達6.5萬億美元,當中約六成主權基金係靠賣石油嘅盈餘起家。美國以馬歇爾計劃確立結算地位,以石油美元鞏固儲備地位,直到今日仍然牢不可破。
SDR四大國際貨幣當中,英鎊由制度轉化為實力,無論銀行制度、司法制度、政治制度仍然一流;美元由金融手段登上世界莊家,打貨幣戰當世無雙。日圓及歐元前身之一德國馬克行唔同嘅路,亦一時瑜亮,閱盡人間春色。共產黨再次提出上層建築(superstructure),呢個馬克思概念香港人可能陌生,但如果唔係只叫叫口號吹水唔抹嘴,意味現屆政府已意識到必須改革去適應經濟大變動,而且時間只爭朝夕。
(待續)

Mr. Tregunter



大棋局:中國破局 - 集結號(2015年06月07日)
面對美元萬劍歸宗可能引發嘅動盪,各國已紮行馬應對。印度6月開始再次實行黃金貨幣化,印尼7月開始國內禁用美元,俄羅斯第三大石油生產商Gazprom Neft對中國出口石油用人民幣結算。中國當然唔例外。若然你也喜歡捉棋,應有同感,每一着都打守勢時,最後通常都輸,只有邊守邊埋下反制先有機會贏。

早前泰國克拉運河事件之所以引起廣泛關注,因為係中國反制嘅一着。前美國國務卿杜勒斯提出島鏈戰略,由日本、台灣、菲律賓、馬來西亞等連成第一島鏈,封鎖太平洋令中國無法東擴。其中台灣嘅地理位置最重要,麥克阿瑟直頭稱其為「永不沉沒嘅航空母艦」。習近平雖然公開講太平洋夠大,容得下中美兩國,但美國顯然唔願意。中國入口嘅糧食、能源,有相當部份係經馬六甲海峽再上南海。美國重返亞洲,意思係由佢睇場,中國就需要繼續買美債確保路路暢通。但中國因為經濟急劇下滑嘅壓力準備以資本輸出破局,唔可以再不斷買美債,東面已被封鎖,惟有向西、南兩方馳突。西,就係一帶;南,就係一路。一帶一路覆蓋亞歐非26個國家,但留意,並唔包括美國。

一帶一路除輔弼中國由世界工廠妹過渡為世界地盤佬去保持經濟增長外,更重要嘅係要將人民幣送上國際化舞台。中國想人民幣加入SDR,SDR四大權重貨幣:美元、歐元、英鎊、日圓,每一隻貨幣都有其經歷,中國正準備模仿近一百年大國崛起之經驗。但模仿四大國際貨幣經驗前要先有錢,有錢先可以一較高下。

由去年開展嘅A股升浪,實際上係一次貨幣集結,準備向外對撼。慈禧曾經講過量中華之物力,結與國之歡心。「量」字歷來有唔同解法,或盡量,或衡量,但無論邊一種解法,意思都係集結民力。集結第一下必然係強悍,難在要保持一段長時間。中國現時要展現個勢係經濟衰退唔使驚,如周星馳《鹿鼎記》內猛咁舂自己心口對住隻蚊大叫:「夠膽你就飛埋嚟!」但不斷嘔血。集結號已經吹起,下一步就係模仿四大國際貨幣。

Mr. Tregunter



大棋局:中國破局 - 中國夢(2015年05月31日)
「嘩,升800%!」、「吓,又跌三成?」、「A股化喇,A股化喇……」A股化已成為股民新口頭禪,但何謂A股化?若用一句話概括,就係有今生,冇來世。和內地人接觸得多的話應有同感,有相當部份人賭性極強,好似今日唔去到盡,聽日就會被時代淘汰。究其原因,係中國人睇唔到未來。
中國六四後實際上行一套上壓右疏政策,政治上一切打壓,但人需要宣洩渠道,所以要右疏,即引導全國上下所有精力都只為搵錢。久而久之,舉國上下嘅核心價值觀只剩錢同權力。遇到問題,凡事以權錢了斷,冇的話你注定坎坷,於是冇人唔相信街邊跌到嘅阿婆唔係為敲詐,上到法庭法官會問:「唔係你撞到佢,你點解要幫佢?」稍為有錢的人都將身家財產老婆仔女送出國,如同非洲草原動物大遷。國人人心之躁動,乃三千年之所未見。
社會上所有不公,經濟上行時會沖淡,有人會為咗錢而忍,但當經濟下行時,積壓嘅矛盾就容易激發。現時中國領導層明顯洞悉到問題所在,所以先有「中國夢」嘅提出。夢,就係賣將來。呢個夢並唔單止係賣畀國人,亦賣畀外人,向所有國家展示經濟唔好唔使驚,有錢入嚟齊齊搵。
美匯92至95左右係短底,盤底後將會再次殺上,從技術走勢而言最少見120;日圓第三浪貶值亦即將開始,兌美元相信會見130甚至140以上。美元萬劍歸宗係一度扯力,日圓貶值則係包抄,熱錢有撤離中國之虞,同時出口更加難做。當資金大逆轉嘅時候要睇兩條數,一為資本賬,另一為經常賬,前者即金融,後者即貿易。兩條數只要其一為正,都仲頂得住。但若然兩條數都負,情況將會嚴峻。國企合併係安內,築夢係安心,下一步,就係突圍。

Mr. Tregunter



大棋局:中國破局(上)- 炒合併(2015年05月24日)
耶倫終於唔再做羅家英飾演的唐三藏,斬釘截鐵講出今年加息合適,雖然仍留有少許轉圜餘地。過去數十年美元升值萬劍歸宗都會引發海外市場大幅波動,但同樣招數要人中兩次伏好難,各國已紮行馬應對,中國當然唔例外。
豐臣秀吉當年之所以打朝鮮,其中一個原因係功臣太多,土地太少。古時封邑食祿,分封需要土地;現代封企食祿,已唔一定需要土地。以色列前總統佩雷斯曾經講過,過去嘅爭鬥主要為咗爭奪領土,今時今日好多事已經可以用科技取代。土地唔再係爭鬥重點,但企業係重點。
無論係諸侯王劃地自重定CEO擁企自重,根柢盤纏交錯,久之則政令不行,要改變呢種弊象嘅其中一種方法,就係炒合併。企業總裁掌握公司重要資料同人脈,要請其讓賢唔係容易。但炒合併意味架構會重組,而關鍵在於一個「炒」字。因為如果真合併,一步完成,反作用力可能大。但炒合併,來來往往反反覆覆,亦真亦假半虛半實,每炒一次等同削權一次,等羽翼漸去時先嚟真,一下搞掂。
事實上金融海嘯後嘅經濟環境,M&A亦係一種企業生存之必然。卡夫食品同亨氏合併,輝瑞收購惠氏,09年後隨便數都一堆。在公司高層角度,要跑數,但成個市場環境都冇肉食,M&A係最立竿見影嘅跑數法。但要做M&A,公司唔夠大就冇着數,無論係用股份代付定融資,都需要公司市值夠大。未來最少三年美元強勢大背景下,中國破局嘅其一方法,將會係資本輸出,而資本輸出對撼就需要企業夠大。合併相信同一帶一路有關外,其次則係對比外企唔對稱嘅企業,即外企太大隻,但國企太細隻。大國博弈,若唔能夠安內憑乜嘢同人講條件。所以今浪炒合併,係值得令人期待的。

Mr. Tregunter



大棋局:股市山雨欲來(2015年05月17日)
唔同市場有唔同嘅波動十分正常,如美國股市跌香港升、棉花升期油跌,只係常態波動。但當唔同市場出現同步趨向,往往意味有些國際事件醞釀中,就要開始注意。
近日環球債市急跌,債息急升。遠期債因為duration長,對資金價格嘅敏感度特別高。德國十年國債孳息短短兩星期由0.05%飆至0.7%;美國三十年國債孳息不經意間已經升到3%水平,今年2月時還只是2.3%。近年美國股市有一現象,股市不停升,成交量不斷跌,因為各大上市公司都玩緊回購,不停回購令股價上漲但市場貨源越來越乾。而上市公司玩回購嘅資金有相當部份來自發債,現時息口平盡量向市場借錢,不過借錢返嚟唔係投資,而係買自己嘅股票。暫時未知債息為何突然急升,惟債息急上將會影響美國上市公司呢種玩回購伎倆。再加上美股倉位近期有異動,似乎將要爆邊,爆邊可爆上或爆落,但連耶倫早前都罕有表示美股太高,綜合幾個迹象美國股市要下調機會較大。
債市敏感度高,係先行斥候,其次則各國股市同步出三花聚頂迹象。從技術走勢角度,德國12500點、日經20000點、台灣10000點、滬綜指4500點都係短期頂位,加上美股下跌機會大,呢種多國股市同步盤頂嘅情況,調整唔會係5%、10%咁就完,一落就殺倉。中國情況較特別,因為中國股市要升已係國策一部份,預期嚟緊將會有各種政策去維持股市平穩,跌得深就托。港股現時受中國影響較大,但從債市及各國股市嘅情況來看,寧錯失都唔好做錯。

Mr. Tregunter



大棋局:金融改革4.0(2015年05月10日)
近一年各國央行都有一個動作需要留意,但先簡單講一講背景。我哋現時嘅金融體系,主要蛻變自七十年代布雷頓森林體系後。美國越戰後赤字頂唔順,美元同黃金脫鈎,Milton Friedman嘅芝加哥學派成主流,可以話貨幣政策打開咗印銀紙大門,此為第一階段。
及後美國財金政策在此基礎上演化出控制價、量兩個層次,八十年代McCallum Rule係控制量嘅代表,用一句話概括,就係透過控制基礎貨幣個量嚟影響GDP,此為第二階段。
但印銀紙要有個譜,所以後來美國通過咗預算平衡法案限制政府嘅財政政策,唔可以亂咁嚟。在此背景下,控量變得難搞,於是再演化為控價,乃有Taylor's Rule出現,也就係現時經常會聽到的透過調整利率去影響經濟,此為第三階段。
金融海嘯前,先進國家財金政策以控價為主,金融體系較落後嘅地方會側重控量,中國即屬後者。但金融海嘯後全世界QE,大量銀紙浸到上心口,各國央行都面對一個後遺症,就係舊有嘅貨幣政策管唔到啲錢,例如中國曾出現減息但市場利率不跌反升。並非傳導性慢,而係影子銀行湧現令傳導性失效。此為美國拖延加息之其一原因,聯儲局要確保加息對市場上有確切影響,唔可以出現加咗但市場當你無到。所以2013年末聯儲局開始試新工具,用隔夜逆回購去控制市場嘅短期回購利率。回購要有抵押品,用得最多當然係國債。全世界央行陸續向回購同抵押品方面改革,係現時新方向,此為第四階段。

印度擬黃金貨幣化

所以現時要留意各國對抵押、回購動作的改革。最近有兩件事,一為印度準備將黃金貨幣化,二為中國地方債問題。各國情況唔同,印度嘅特色係舉國上下存有大量黃金,要搵一啲嘢嚟抵押衍生出印銀紙效果,自然會想到黃金。
據印度《The Economic Times》報道,印度將推出新政,國民可以將屋企嘅黃金存入銀行,銀行會折換成市價存入其戶口而且有息收。是否一種變相政府軟性沒收民間黃金嘅形式?具體細則報道指即將公佈。
中國方面,最近為地方債問題頭痕。如無推斷錯,今次地方債問題係想順水推舟化作流動性高嘅抵押品,改革中國金融市場。現時人行公開市場操作,主要係玩國債同央票,但內地存款性金融機構嘅國債同央票資金池太細,前者約7萬億,後者約7千億,對比中國現時127萬億M2顯得唔對稱,搞得成嘅話亦係一種金融改革。
凡事都有兩面,中國金融制度落後嘅着數之處係好多事可以跟人做,先進國家遇到新問題要解決,條路人哋行晒,有埋驗證,變相中國改革所需時間可以縮短。如果有人同你講嘢時嘅邏輯陳述,係人哋做某樣嘢要一百年,所以我哋都要做一百年,那當然係呃細路。

Mr. Tregunter



大棋局:中國QE機會不高(2015年05月03日)
中國現時面對嘅難題,其實就係典型嘅三元悖論(The Impossible Trinity)困局。所謂三元悖論,用一句話概括,即一個國家無可能對固定匯率、自主貨幣政策、資本自由流動三者揸晒fit。
用香港做例你就明白,香港係行固定匯率,資本自由流動,所以香港可以話係冇乜貨幣政策權力,貨幣供應同利率自己都冇得話事。近期有不同報道指中國可能QE,因為中國經濟下滑,而且有錢離開中國,造成通縮壓力越來越大。
中國現時係行結匯制,簡單地講,就係基礎貨幣嘅投放取決於有幾多外匯進入中國。因此當有錢離開中國時,中國基礎貨幣投放量就會縮,形成通縮壓力,具體可睇番本欄上星期之文,此處不贅。人民幣要國際化,代表將來資本要自由流動,此其一;國際化前假如人民幣大貶,邊個要?現時匯率要穩定,此其二;至於自主貨幣政策都唔使講,任何大國都想自主貨幣政策,此其三。想三樣都揸晒fit,無論係Mundell-Fleming model定Paul Krugman講嘅eternal triangle,都係搞唔掂。
中國人好早就有水為財觀念,錢如水流動,自己會識得去搵位,而且係搵最好嘅位。美國印銀紙係抽天下之鑄幣稅,但人民幣未國際化前屬於相對封閉系統,單係匯率壓力同資本流動兩樣嘢已經相沖。而且QE係最後手段,其他嘢做晒都唔掂後先QE。現時中國存款準備金率18.5%,07年金融海嘯前徘徊10至15%,英國、瑞典等國無存款準備金率,美國10%,而且中國唔係零利率,意思即係中國仍然有水位可以調控。
而且近年中國推出好多唔同貨幣政策工具,其中PSL(Pledged Supplementary Lending,抵押補充貸款)同歐洲嘅LTRO類似,最主要分別係PSL有定向特色,即啲錢注去邊到就邊到。以現時中國嘅情況,比較大可能係繼續減存款準備金率、減息同加大PSL嚟頂住,真係去到最後一步先會QE,但到時係咩世界,到時再算。

Mr. Tregunter



大棋局:A股或中場休息(2015年04月26日)
上星期內地股市繼續創金融海嘯後高位,上交所更因為成交金額太多一度爆錶,人行又一次過大幅降準1%,勢頭似乎大好,但亦因為勢頭太好,宜開始謹慎。人行降準通常一次減0.5%,今次一減就減1%明顯落重手,問題係點解要落重手?
內地降準、減息其實有路捉,首先回歸一個最基本嘅經濟原理MV=PT。2014年中國GDP為63.6萬億元(人民幣.下同),年末M2為122.8萬億元,貨幣流速就大概係0.5。中國要保持GDP唔好急插,由8%到7%再到6%每年慢慢放,惟有每年谷M2增長11至14%。
中國嘅基礎貨幣,過去由於中國主力做出口大國,基礎貨幣增長主要來自外匯佔款。但現時外圍打緊貨幣戰,日本、歐洲等競相貶值頂爛市,美元則升值萬劍歸宗吸水,中國要人民幣國際化,匯水要同美國爭利唔敢大貶,結果出口難做。再加上中國經濟下滑中,有錢離開緊中國,3月銀行結售匯已連續第八個月錄得逆差,為4,062億元,創2010年有紀錄以來最大;而且第一季度人行外匯佔款減少2,521億元,去年同期增加7,879億元,一來一回等於少增10,400億元。
所以人行要降準。現時內地一般性存款餘額約110萬億元,人行每減0.5%存款準備金率,就會釋放6,000至7,000億元流動性。坊間估今次降準1%會釋放流動性1.1萬至1.5萬億元,條數係咁嚟。將降準條數同M2、外匯佔款拍埋就明白,假如GDP要保持7%,M2要谷14%,即係要新增貨幣約17萬億元。而中國現時嘅貨幣乘數大約係4時,意味基礎貨幣就要增加4萬億元起。
外匯佔款有上落,先唔當佢負增長,假如零增長,再加埋其他SLF、MLF、PSL等工具,同埋財政性存款投放等,點計人行都要主動投放多2至3萬億元基礎貨幣。減一次存款準備金率會釋放6,000億元流動性,2到3萬億條數自然就係五次左右。今年2月人行已減過0.5%存款準備金率,上星期減1%,大概即可預期下半年會減多一到兩次,視乎減嘅幅度。
但貨幣政策嘅嘢同識女仔一樣,初初識個靚女覺得好索,兩個月後覺得幾靚,半年後覺得OK。美國QE都係三次停,因為邊際效用一路跌,所以A股因為人行貨幣政策嘅刺激作用將越來越低。而且從技術走勢而言,滬綜指4200至4500點似係轉折期,轉折期唔一定係插,可以係高位震盪或橫行,牛市格局未變,但呢個時候宜開始謹慎,唔係大手高追嘅時候。

Mr. Tregunter



大棋局:經濟熊市 股票牛市(2015年04月19日)
上周五港股收市後,期指夜市跌近700點,美國道指亦跌近300點。近期開始多人相信港股已進入牛市先嚟跌,係震倉定中伏?
當股市上升時,無論講甚麼理由,只要結論係升,聽落都會似層層。但有一個理由香港人應該特別感同身受,就係生意難做,賭場就旺,尤其中國人出名鍾意賭。似乎我哋都有一種觀念,就係牛市應該係由盈利帶動,經濟好轉,生意暢旺,所以前景看高一線。但經濟轉差時出現牛市其實亦常見,例如八十年代末嘅日本,所謂供樓供三代嘅時代,以及九十年代嘅香港,股樓狂潮時代。
兩者分別在於,經濟好景下的牛市,市底比較穩健,投資者可預期公司盈利持續有增長,能夠隱約感覺到何謂高位,例如當見到盈利冇得再升而市盈率太高時。經濟差下的牛市,市底係虛,大家都只係博自己唔係最後接火棒者,即所謂herding,近期中港股市如是,歐洲債市亦如是。
有一些經濟轉差迹象大眾都已可感受到,例如遊客減少、舖租下跌,但唔代表股市會因此而下跌。當此其時反而容易催生博一鋪嘅心態,反正老老實實去營運一間公司都唔夠交租同燈油火蠟,不如股樓炒一轉。其中遊客減少同港匯有關,今日你會想去邊到旅行?日本、歐洲吧,因為錢平。相對地,美元強勢香港就錢貴。香港錢貴對股市亦有影響,調轉睇,如果你係日本人、台灣人,覺得自己嘅貨幣會下跌而美元會升時,你唔想去香港旅行,但會想將部份資產轉為美元資產,尤其出入容易嘅資產。
港股見頂前應會見到好多公司批股、供股抽水,指數繼續升但你會發現手上好多股唔知咩事跌咗兩成。未出現咁樣情況而突然大急插,就係出現突發性經濟危機,現階段相信不致於此。但當然要常懷怵惕之心,明白經濟差下升市市底虛。從技術走勢角度,日經20000點、德國12500點、滬綜指4200至4500點都係轉折期。港股相信有調整,未升完,但如果稍後見到周圍都跌市時,就要十分謹慎。

Mr. Tregunter



大棋局:港股鬥大膽時代(2015年04月12日)
曾經有一段真摯嘅牛市擺喺我眼前,我冇去珍惜,直到股災先嚟後悔莫及,塵世間最痛苦的事莫過於此。如果上天可以畀多次機會,我希望復活節前已買港交所,如果要為呢個牛市加一個期限,我希望係一萬年。
潮流興經濟唔好就印銀紙,但唔係個個國家都有條件印,最起碼嘅條件,就係要該國貨幣作為國際流通貨幣,而且係各國儲備貨幣。美國當然最有條件,現時嘅金融系統,美元係全球硬通貨。中國就唔得,人民幣屬於相對封閉系統,中國如果濫印錢紙,會係津巴布韋下場。所以第一,人民幣要國際化,第二,股市要升。因為銀紙唔可以亂印,股票卻可以印。

印股票好過印銀紙

美國同中國已經鬥到出面,美國經濟復蘇真假難辨,但不斷高唱眾國衰退時自己好轉,全世界都唔好得我好,錢會流向我到;中國則話自己股票牛市重臨,人民幣國際化遍地開花,一帶一路大把油水,唔使走,有錢入嚟齊齊搵。
美國一路拖住唔加息,通脹未達標一類藉口都虛,因為美國核心通脹一直都徘徊1.5至1.7上下,非核心通脹係油價一時三刻拉低,油一升就會急扯。耶倫在加息問題上如唐三藏上身囉囉唆唆,係等緊一個靚位。但可留意一個現象,2015年開始至今,全球金融市場七國咁亂,美國並未真正落手做甚麼,一直都只係靠把口,已經吹起一輪漣漪。即係玩預期。
中國卻調轉。亂局中要保持經濟穩定,你唔信A股牛市就一萬億成交兇到你信,你唔信香港升得穿二萬五就一日升千六點夾到你信,你唔信亞投行搞得成就五百億包底引到你信。因為共產黨係信馬克思,馬克思係唯物觀,而落到中國成為有中國特色嘅唯物觀,就係用結果去說明原因,先做成既定事實,再引導你去認同。即係夾硬嚟。
大國之爭,有兩壇嘢係中國睇在眼內,唔可以重蹈覆轍。一壇係蘇聯因硬通貨流失而衰落,直到今日,俄羅斯都仍然留喺為硬通貨煩惱階段;另一壇係日本因炒爆資產又同時推爆滙水,俾人空手入白刃。呢兩樣會係大思路,喺咁樣嘅情況下,再衍生各種大枝節、中枝節、細枝節去拆,例如人民幣國際化係大枝節、亞投行係中枝節、A股入MSCI同炒起港股係細枝節。
毫無疑問香港喺今次鬥大膽時代中扮演重要角色,呢個角色係一種防火牆加集資池。十年前紅籌湧嚟香港上市,都係用剝離爛賬、靚殼上市嘅方法。今日會有一萬種方法去做,但原理不離其中,所以股市要炒上。其次係6月A股傾MSCI前相信都會頂住,上次MSCI唔肯納入A股係資本賬問題,即係驚有入冇出。滬港通等同開半隻門畀錢進出,如果港股通零成交太難睇,所以6月前都要顯示條喉暢通同無流動性問題。話咩改革紅利會升五年、十年嗰啲都係虛,散戶唯一優勢就係唔對路就閃,如此而已。

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大棋局:亞投行示範做deal(2015年04月05日)
中國成立亞投行,其實係一件好好嘅案例,讓我哋學習點樣做deal。其中有一單花邊新聞頗有意思,但講呢單花邊新聞前,先講一個古仔,可以令我哋更容易了解成個概念。
春秋時期齊國嘅田常想叛亂,又怕政敵高、國、鮑、晏四大家族,所以打算出兵魯國擴大自己聲望威勢,孔子知道後就派學生端木賜拆局。端木賜去齊國見田常,同佢講:「魯國好難打㗎,城牆又薄又矮,主上愚昧不仁,大臣虛偽無用,平民又唔想打仗。你不如去打吳國,吳國城牆夠高夠厚,武器裝備夠新,全國精兵,大將又醒,呢個易打。」田常聽完火都嚟:「你係咪玩嘢?」端木賜就話:「我聽人講,憂患在內嘅攻強,憂患在外嘅攻弱。閣下𠵱家嘅憂患在內,如果打贏魯國,你老細齊公會驕,更加集權,你同事亦會為咗爭功更加排擠你,你喺齊國就危險。不如打吳國,打輸場仗,你老細講嘢都客氣啲,同事怕孭鑊會縮,到時齊國你玩晒!」
田常覺得啱聽,就按端木賜教路扮攻打魯國,然後等吳國救兵嚟時同吳國開戰。之後端木賜趕去吳國,勸服吳王夫差借救魯國為名北上爭霸;又趕去越國,引越王勾踐趁吳國北上時實行復仇大計攻吳;再趕到晉國,分析形勢要晉公備戰,等吳國打贏齊國時迎頭痛擊吳國,每個游說環節都十分精采,但暫不贅。最後外面七國咁亂,而魯國相安無事。
亞投行嘅花邊新聞,同上述故事十分相似。當中國諗計點樣勸服歐洲各國加入時,用咗放風一招。據《金融時報》報道,英國外交部最初係反對加入亞投行,但後來有中國官員放風,話有個歐洲小國會加入。英國財政大臣歐思邦就建議首相卡梅倫早啲加入搶人民幣業務嚟做。
經過五年QE,世界經濟仍然唔好,各國都心照。中國睇準各國都搵緊有油水嘅項目做,捉到路知道英國想做人民幣離岸中心,盧森堡想成為亞投行歐洲辦事處。當各國趑趄不前嘅時候,只要拉到一個大國加入就有象徵意義,其他國家自然會驚執輸紛至沓來。結果英國一宣佈加入,德、法、意都即刻認頭。
所謂縱橫家其實就係做deal,不過做嘅係國與國之間嘅超級大deal。端木賜去每一國游說都捉到路知道對方想要咩,中國搞亞投行亦了解各國如意算盤。美國搞TPP想將中國摒除在外,中國搞亞投行則拉各國入場,也就係2015版嘅合縱VS連橫。究竟邊個先係大棋手?就讓我哋放長雙眼睇落去。

Mr. Tregunter



大棋局:亞投行想搞邊科(2015年03月29日)
現時世界嘅金融體系,若從職能角度而言,可以分為四層。分別係:國際清算銀行(Bank for International Settlements,BIS)、國際貨幣基金組織(International Monetary Fund,IMF)、世界銀行集團(World Bank Group,WBG)同金融穩定委員會(Financial Stability Board,FSB)。
其中WBG係做借錢出街嘅角色,扶貧、振興、救災咩名堂都好,總之就係做貸款。唔同地區有唔同嘅開發銀行,例如亞洲開發銀行、歐洲復興開發銀行、美洲開發銀行、加勒比開發銀行等等。區域性開發銀行同WBG冇直接統屬關係,但姑且可權作總行同分行概念理解。
上述金融機構,大部份成立於二戰後期,即1944年布雷頓森林協議後,美國係主要牽頭者。當談及世界現時嘅金融體系,往往會有美國玩晒的印象,正因為呢個原因。用《少林足球》嘅講法,也就係「球證、旁證、足協全部都係我嘅人,點同我打呀?」
由中國牽頭搞嘅亞洲基礎設施投資銀行(Asian Infrastructure Investment Bank,AIIB)同亞洲開發銀行同類,屬於地區性多邊開發銀行。明乎此,自然明白AIIB相對於現時世界金融體系只係其中一點,單靠AIIB要改變現行金融秩序猶如蚍蜉撼樹。實際情況係中國作為世界工廠要告一段落,自工業革命後新崛起國家都要經此階段,跨得過,會躋身一流強國。但做廠最驚係養大個廠後斷單,我哋現處於世界經濟增長第三波末段,透支未來同玩浪費都無法再刺激需求情況下,中國面對嘅困局比過去做世界工廠之國都要嚴峻。
所以AIIB嘅實際意義,用通俗講法,就係輔弼中國由世界工廠妹過渡為世界地盤佬。中國GDP的構成,有50%係投資,包括起樓、起高鐵、起公路等等。要保持GDP唔好急插,除咗加大借貸去谷M2外,另一條路就係將國內起無可起之事轉去國外做,好嘢當然益自己人先。以上係GDP層面。
AIIB現時法定資本雖然係美元,將來借錢出街幫人起基建時,如無意外將會慢慢推用人民幣計價同結算。要各國養成用人民幣習慣,係人民幣國際化戰略一部份。以上係人民幣國際化層面。
話AIIB會衝擊美元體系乃言過其實,但跛鱉千里,中國現時要做嘅就係在球證、足協外加一個副旁證,2015將會係有象徵意義嘅一年。

Mr. Tregunter



大棋局:耶倫繼續凌波微步(2015年03月22日)
聯儲局三月會議聲明,前瞻指引刪除「耐心」用詞,但新聞發佈會上耶倫又補兩句「不意味着六月一定會加息,儘管我們還無法排除這一可能性」,煩過羅家英飾演的唐三藏。
其實近一年來,聯儲局玩pattern分靜態同動態兩款。遣辭措意屬靜態,由相當長一段時間低息,改為對加息保持耐心,再而刪除耐心字眼,向加息目標進發明顯不過。但美國嘅貨幣政策對世界影響太大,根據國際清算銀行報告《Global dollar credit: links to US monetary policy and leverage》,現時美國以外地區發行嘅美元債券,已經達到九萬億,所以聯儲局每次講加息問題都要補句回馬槍。
動態方面,就係將市場預期壓縮。留意近一年聯儲局控制市場預期,由停QE開始→扮討論會唔會加息→改為討論要唔要提前加息→最後變為六月定九月加息。回望一年來情景就明白,一年前仲講緊會唔會加息,半年前已唔覺意改為要早啲定遲啲加,一年後變成六月定九月加。
如果用炒股角度去講,也就係頂越來越低,底越來越高,一個收窄三角形。耶倫繼續凌波微步,用意在壓水花,將衝擊壓到最細。講白啲,即係要你唔敢賭單邊。接下來六月定九月加息已唔重要,但可預期,當開始加息時,耶倫將會以「can take me取西經」式演說反反覆覆地講:雖然加息,唔代表會個個月加,或之後應該唔加,但又唔排除繼續加嘅可能。

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大棋局:耶倫的加息計劃(2015年03月16日)
今個星期市場最大焦點,將會係美國聯邦公開市場委員會三月十八日會議後,會否修改聲明嘅前瞻指引用詞。如刪去「耐心」用詞,則六月好大機會開始加息。
各國央行近年都彈出彈入,變來變去,但央行同女人一樣通常第一句話係真,係時候讓我哋重溫一下耶倫上任前所講,估算接下來美國嘅貨幣政策走向。耶倫上任前,其實提出咗五大重點。
第一,金融管理要嚴。經過二○○八年金融海嘯,華爾街得到嘅教訓係槓桿太大,出事後會一發不可收拾,所以CDS、CDO呢類衍生工具唔可以再賭太大;要銀行剝離貸款抵押債券(CLO);二○一七年七月前推行沃克爾法則(the Volcker rule)等等。
第二,失業率最重要。伯南克上場在美國樓市見頂時。金融海嘯後害怕重蹈大蕭條覆轍,而伯南克專門研究大蕭條,所以用QE方法頂住資產價同防止出現流動性危機。QE後處於恢復期,經濟復蘇需要充份就業,專門研究失業問題嘅耶倫大派用場。現時美國就業數據已看到耶倫功架。
第三,Fed政策要透明。即係講咗就要做,唔做就唔好講,唔可以好似早前伯南克話要收水但見勢色唔對就反口,因為央行貨幣政策有傳導作用。央行貨幣政策傳導性問題,經濟學家拗咗一百年都未有結果,但格林斯潘時代非常重視,央行聲明玩遣辭措意係其一體現。
第四,美國唔可以重蹈六、七十年代覆轍。六、七十年代發生嘅事就係高通脹、美元危機、布雷頓森林體系瓦解。所以可以推斷美國要好似當年咁,高估美金,低估黃金。但今日同以前唔同處係,今次有大對手中國,上次只有小對手法國。而當時黃金係通用貨幣,現時唔係,但就要壓止有機會威脅美金嘅嘢,個人相信係歐元同人民幣。
第五,孳息曲線要拗上。孳息曲線要拗上就係要停QE、OT同加息。接下來會有兩個階段,分別係等Fed上手部份債務自然到期,收縮資產負債表;開始沽部份QE時買落嘅遠期債。
可以見到所有事都係按既定方向進行,時間或快或慢,但更重要係方向冇改變。

Mr. Tregunter



大棋局:樓市辣招懶人包(下)(2015年03月08日)
買樓要經過壓力測試,銀行做生意都要經過壓力測試。聯儲局上周四公佈美國三十一間銀行通過第一階段壓力測試,測試情景係假如樓價跌25%、股市跌60%,銀行頂唔頂得順。
金融海嘯嘅教訓係除咗槓桿玩太大,另一項則係資產風險太過依賴評級機構去釐訂。部份睇落好安全嘅資產其實唔安全,但評級冇反映。所以巴塞爾協議III更注重銀行資本充足率同壓力測試,尤其係以唔同情景估算銀行能否應付流動性緊張。
上星期金管局出招收緊按揭後,亦收緊銀行按揭貸款資本充足率計算法。收緊按揭貸款資本充足率計法唔係辣招一部份,但資金成本貴咗,有機會間接令銀行加息。 


銀行加息壓力增

所謂資本充足率,即係銀行嘅資本基礎同風險加權資產比率。巴塞爾協議III規定最少要8%,金管局可以按《銀行業條例》第101條提高至不超過16%,而現時香港整體銀行嘅資本充足率係16.8%。
銀行計信用風險同需要幾多資本,有兩種計法,一種係標準法(Standardized Approach),另一種係內部評級法(Internal Ratings-Based Approach,IRB),後者即早前金管局所提嘅內評法。而內評法又分為高級同基礎兩款。
IRB考慮嘅信用風險要素,包括違約率(Probability of Default,PD)、違約後損失率(Loss Given Default,LGD)、違約曝險率(Exposure at Default,EAD)、到期期限(Remaining Maturity)四項參數,着數之處係,銀行可以按內部數據得出上述幾項參數。用現時流行嘅講法,即大數據模型。大型銀行市佔率高,資料夠齊,歷史數據覆蓋面夠廣,所以傾向用IRB。更重要係,用IRB可以將風險權重壓到比標準法低。
問題就是,過去十年香港樓市總體上都係升市,二○○八年回一回又再上,PD、LGD等自然低。據金管局副總裁阮國恒指,現時香港用IRB嘅銀行有八間,而呢八間銀行,已經佔咗按揭市場八成市佔率。其中三分一達到按揭風險加權比率15%要求,但其餘嘅比率只有6至8%。所以銀行要考慮將資產配置調一調,或者加息。
金管局嘅做法係防風措施。聯儲局委員到目前為止,喺加息問題上仍然彈出彈入,但留意其口脗其實係持續壓縮市場預期,目的就係要做到凌波微步,水波不興。上周五收市美國十年債孳息急升6%,就業數據強勁,三月十八日聯儲局嘅聲明取消「耐心」用詞機會非常大,則加息周期當在六月開始。

Mr. Tregunter



大棋局:樓市辣招懶人包(上) (2015年03月01日)

先簡單概括兩點,政府今次出招係收緊按揭同有機會間接加息,收緊按揭容易令樓市打橫行;間接加息則提高業主坐貨成本,輕微削減業主坐貨意欲。

按揭對樓價有決定性影響,因為現代金融系統,係有折現問題。香港樓市第一個超級大浪,係五十年代霍英東發明賣樓花同推出分期付款。太古城點解可以由三十萬變一千萬,因為買樓由賺錢儲三十萬,變成將人生未來三十年提早折現打入樓價。情況如手機唔係分期付款,唔會賣五千蚊;手機如果可以按揭,賣價會變一萬。


收緊按揭最容易令樓價打橫行,但唔係必然。例如二○○九年美國推出QE後,當時剛經過金融海嘯,樓價低水而美國又印銀紙,大價樓最先反應,帝景園年頭萬三蚊建呎,到年中時已萬七蚊建呎,於是金管局第一次出招,二千萬以上大價樓按揭首先降至六成,但當時大價樓仍然狂升。要去到後來公司名只可按五成、買家印花稅等,升勢先緩和落嚟,總體上變成打橫行而微升格局。工廠亦有類似情況。今次收緊按揭影響,先睇表一及表二。

六百萬以上物業影響:首先,可以見到六百萬以上、七百萬以下有價差,樓價超過六百萬冇得經香港按揭證券公司(HKMC)做二按。六百萬樓借到盡,首期一百二十萬;六百一十萬樓借到盡,首期二百四十四萬。結果係六百萬以上嘅樓客源較少,出貨較難。


但今次金管局新招之前,七百萬以下物業最高按七成,上限四百二十萬。即是新招之前,六百一十萬樓,首期已經要一百九十萬(見表三)。所以新招實際影響,六百一十萬樓首期要多五十四萬;越接近七百萬樓,新招需多付首期影響越細;七百萬以上嘅樓則無改變。
六百萬以下萬物業影響:對六百萬以下物業最大影響有兩點,其一係原本剛剛夠首期唔需要二按者,要焗住申請二按;其二係,原本剛剛夠首期九成按上車者,有機會無法上車。
經HKMC申請二按要保險費,保費可計入按揭攤還,所以同樣要計壓力測試。雖然保費幾萬蚊,攤開還影響有限,但各樣都計到掹掹緊嘅買家同樣有機會因此而上唔到車。
總括而言,收緊按揭方面,容易令樓價打橫行,會唔會跌,就要再綜合其他情況,但起碼要再升會困難;而今次收緊按揭不對稱,細價樓仍然相對寬鬆,會延續水向低流情況,即原本買中價物業者因度唔掂,轉而去買細價樓;新招收緊買第二間樓嘅收入貸款比率同壓力測試,令買家再增持越來越困難,亦同時令持有多間物業者唔肯沽貨。
越來越多人被摒除於呢場遊戲以外,從好嘅角度,貨入強者手市場健康,但另一方面需求變相越來越少,買賣兩閒。用一句話概括,就係政府要將樓市放入雪櫃。
(待續)

Mr. Tregunter




大棋局:瑞士的水貨(2015年02月22日)

俄羅斯盧布大幅貶值時,俄羅斯人湧去銀行將盧布換成美金同歐元;瑞士宣佈同歐元脫鈎時,瑞士法郎兌歐元急升三成,瑞士人同樣湧去銀行將瑞郎換成歐元。兩個看似相反嘅事件,卻有相同結果,點解會咁?
萊茵河橫貫歐洲六個國家,經過多年爭鬥,萊茵河終成為多國邊界。有邊界,就有利差。唔同嘅經濟環境、政治制度、貨幣系統、人文風情,都係一種套戥空間。盧布同瑞郎兩個事件看似相反,卻有同樣結果,因為俄羅斯人驚盧布跌唔停,買嘢越來越貴,所以盡快沽盧布揸美元,怒斥美帝主義係紙老虎;瑞士人則驚瑞郎急升曇花一現,快快趣換歐元去消費,早買早享受,遲買貴幾嚿。
萊茵河畔有兩個城市,經常會見到人一袋二袋咁往來穿梭,一個係德國、瑞士交界嘅康斯坦茲 (Konstanz),另一個德國、法國、瑞士三國接壤嘅萊茵河畔魏爾(Weil am Rhein)。法國、瑞士物價比德國貴,所以法、瑞人喜歡到德國購物,康斯坦茲有商場、有outlet,萊茵河畔魏爾則有百貨公司Rhein Center。德文Rhein,即中文所譯之萊茵。
法、瑞人要咩情況下先唔會湧去德國邊界購物?不外乎距家太遠、慳埋唔夠畀油費等等。喺咁樣嘅情況下,又會有人睇中人們所需,衍生網上代訂、集運等公司。價差空間有幾大,決定咗有幾多人可以靠此搵食。一日價差空間未填平,上述情況都唔會消失。
各國都歡迎遊客嚟買嘢,但凡事都有「量」嘅問題,並唔係一句促進經濟就可以扮睇唔到。香港可以喺邊境設立大型水貨站,叫「羅璽」、「落馬上林」、「御.沙頭」等任何認為好聽嘅名,呢部份似乎已在規劃。
然後考慮成立Reit,將收租所得派發畀投資者。大眾對水貨客嘅不滿始於擁塞同不便,將擾民程度降低,再將呢種擁塞同不便轉化為利益派番畀民眾,不知是否可行?當然,香港嘅水貨客現象唔純粹係價差問題,亦牽涉內地人對產品嘅質量、安全性憂慮嘅問題,此部份日後再談。

Mr. Tregunter



大棋局:樓價下跌四個可能(2015年02月15日)
波羅的海乾散貨指數(BDI)以破地獄之勢縮回娘胎,上周五收報530點,已經跌穿一九八六年七月三十一日嘅歷史低位。二十八年前544點BDI低位唔再重要,因為已如亞視般成為失去象徵意義嘅歷史。但同樣係一九八六年,油價腰斬六成跌到十蚊邊水平,世界巨擘蘇聯苦於硬通貨嚴重流失,整個聯邦經濟分崩離 析,引發三年後嘅世界劇變。
香港喺地球版圖上只係極之微細一點,所以香港嘅資產市場出現大郁之勢從來都係基於外圍變動。今時今日再以甚麼地少人多、剛需強勁作為樓價飛升理由毫無意義。二○○八年金融海嘯前息口同樣偏低,香港同樣地少人多,新樓供應同樣不足,每年同樣有人結婚買樓,樓價可以剎那間跌三成,而當時樓價仲要平現時一半。如此則說明升市時只要講升,甚麼都係理由;跌市時只要講跌,同樣甚麼都係理由。
通縮已非日本專利,最近中國CPI亦跌穿1%。通縮為日本帶來迷失二十年,用一句話概括,就係二十年前去日本食一碗叉燒拉麵八百YEN,二十年後再去食都係八百YEN。現時全球經濟環境令人擔憂臨界點係咪已到。 

第一種:按上按

按上按由湯文亮先生提出,詳情請閱讀其文,此處不贅。簡單補充一點,所有資產跌市不外兩個形式,急插同陰跌。急插要由斬倉帶動,陰跌則係基本因素逐漸轉 壞,九七樓市爆煲第一浪係斬倉,之後係陰跌。現時樓市冇得炒,大眾多認為好難出現斬倉,但按上按打破呢個命題,係一個隱形炸彈。 

第二種:中式槓桿

近年經常聽到內地人嚟香港買樓一炮過,唔需要按揭。其實內地買家多玩一種財技,就係利用信用狀(Letter of Credit)抵押套現。中國嘅拆借市場好難借錢,息口長期偏高,但亦因此令尋租者有肉食。其中一個常見方法,係扮出口商,拎到信用狀同銀行抵押借錢,套現後再去做大耳窿高息借出街或炒賣其他嘢,包括嚟香港買樓。信用狀期限一般係九十至一百八十日,本來好難拎錢去作中長期投資,但中國人非常聰明,第一張到期就開第二張,第二張到期就開第三張,用接龍嘅方法拉長嚟玩。箇中風險係所有嘢都要好平穩,資金鏈先唔會斷。 

第三種:中式扮入口

第三種可以話係第二種嘅一體兩面,先扮入口原材料,例如銅、黃豆等等,總之要擺得耐嘅大宗商品,同樣做信用狀,但唔拎去抵押,等貨到時立即市價拋售,或將貨再去做抵押借錢,最後當然係拎錢去炒賣或做大耳窿。去年青島就爆過將原材料抵押完又拎去第二間銀行抵押。呢種玩法要原材料處於升勢,或最少保持平價,如果原材料處於跌勢,就會好似accumulator咁不停接不停蝕。扮入口有兩個層面,除炒賣外,另一樣就係將錢搬出中國,而香港資產常為中國富豪將錢搬出國嘅中途站。中國一月入口按年大跌19.9%,除需求急跌,相信亦同打貪有關。 

第四種:美國加息

加息對本地長期投資者影響可能不大,但對需要跨國投資嘅公司就有影響。大價物業的部份買家,係保險公司、退休基金、主權財富基金呢類法人。其中如保險公 司,係屬於食息差嘅行頭,當收保費後要畀3至6%息投保者,就要去搵多過3至6%息嘅投資。例如台灣嘅保險公司被規定只可以投資租值有2.875%以上嘅物業,香港以我所知應該冇咁嘅規定,如有錯漏請讀者指正。但當通縮環境下食息差行頭越來越難做,就會被動地強制換貨,搵更高回報投資。
除上述四點,仲有其他如俄羅斯五月會否出現金融危機,以及貨幣戰層面,此處不再重複。當個市好景時,以上問題都唔係問題。但當通縮疑似來襲嘅大背景下,加上美元萬劍歸宗所引發嘅資金流竄,就容易將所有問題放大。而且香港樓市自六十年代末起有五年一閏特質,升市約為五年。由二○○九年至今,已經六年。睇住所有大宗商 品跌回QE前口價,不禁諗起孔融個仔一句話:「豈見覆巢之下,復有完卵乎?」

Mr. Tregunter

 

大棋局:美國淡定歐洲頹(2015年02月08日)

正當多國央行手忙腳亂,丹麥央行三星期內減四次息,俄羅斯加完息又減息之際,通縮衍生嘅問題已開始蔓延。除咗歐洲短期國債出現負利率外,雀巢公司以歐元計價嘅四年期債券亦出現負利率,意味歐洲通縮浪潮已波及企業債。
一個鏡頭係歐洲備受通縮同經濟衰退困擾,另一個鏡頭則係美國經濟復蘇之勢越來越明顯。上星期五公佈嘅美國非農就業報告強勁,新增非農就業人數達到25.7萬,薪酬增幅亦創六年新高。有錢大家齊齊搵嘅時代已過去,我哋正進入一個如太極之象嘅新格局,負陰抱陽。 


耶倫上場為解決就業問題

有部署嘅國家,官僚任命唔係靠人事靠關係,而係按時勢所需。伯南克接任FED主席係美國樓市見頂之時,而佢主力研究三十年代大蕭條;大蕭條嘅背景係過度透支未來、供應過量、需求不足,而需求同就業有絕對關係,所以耶倫接任,因為佢主力研究就業問題。中國亦類似,立國後百廢待興,第二輩領導層多為讀土木工 程、水利出身,所以讀清華大學嘅吃香;而現時要建設嘅已差唔多,嚟緊要執正法律、人文方面,可預期法系會吃香。
結果耶倫不負眾望,美國就業市場持續改善。最新嘅一月非農業職位增加25.7萬份,高過預期22.8萬,連續十一個月新增職位多過20萬份,係一九九四年以來最長。
一月平均時薪增加12美仙,按年增長2.2%,係八月後最大升幅。環比增加0.5%,為二○○八年十一月以來最高,原本預期增長0.3%。
勞工部亦修訂去年十一月及十二月非農業職位增長數字,十二月新增非農就業人數為25.2萬,今次修訂至32.9萬,較之前公佈多14.7萬份。
因為科技進步,我哋生產力對比上世紀已係幾何級咁上,所以現時世界面對嘅問題係分配不均多於產量不足。通脹有好有壞,透過印銀紙製造嘅係壞通脹,有一時之效,長遠則係津巴布韋下場;只有實質需求帶動嘅通脹先係良性,所以先進國家着眼點都係改善就業。
美國就業數據改善,輿論又再由未必加息改為討論六月是否加息。其實每一次有數據公佈後去討論加息與否意義不大,貨幣有兩口價,一為滙,二為息,就算唔加息,但美元強對其他國家來講結果都係一樣。而奧巴馬早前提出一樣嘢,更為美元萬劍歸宗留下伏筆。

Mr. Tregunter




大棋局:通縮聯誼會成立(2015年02月01日)
李嘉誠話美國今年未必加息,唔再提自住樓可買,李兆基更直接叫人唔好買樓,富豪們看到甚麼?
單係上個月,瑞士、丹麥、加拿大、印度、土耳其、埃及、秘魯都先後減息,而歐洲宣佈QE後,人民幣出現近年罕見嘅暴跌,接近跌停價。是甚麼令到各國央行手忙腳亂?就是通縮。
六年前各國為避免重蹈三十年代大蕭條教訓,紛紛推出量化寬鬆措施。但諷刺嘅係,六年後以石油為首嘅各類大宗商品,已跌回QE前口價。美國通脹升唔起,歐洲面臨通縮,中國疑似通縮,日本向來通縮,印出來嘅銀紙宛如夢中之夢,冇帶嚟通脹卻出現通縮,點解會咁? 


印銀紙為何出現通縮? 

要探索印銀紙點解會出現通縮,要先明白一個基本經濟概念MV=PT。M係貨幣,V係貨幣流速,PT係商品總價。用一句話去概括,就係貨幣乘以轉手嘅速度,會等於經濟活動總量。
金融海嘯後各國知道唔可以再咁玩落去,就去槓桿同削減風險資產,投資銀行要削一萬億美元,零售銀行亦要削九千億美元。所以當銀行去槓桿時期要QE,用錢去浸住市場避免資產價格暴跌,等銀行可以安全拆倉,拆倉時期貨幣流速當然會跌。
印銀紙但通縮,最大可能係,經濟嘅停滯程度比起印銀紙力度更大,即貨幣流速下跌之勢抵銷咗印銀紙度力。但同三十年代唔同嘅係,現時能夠提供收益嘅資產不斷破頂,如樓、國債。
美國點解呢個時候要停QE同準備加息,因為美國嘅貨幣流速有機會已見底(見圖)。二○○八年後美國貨幣流速不停向下碌,但二○一四年第一季見1.533後, 第二季1.535,第三季1.538,乍現睽違已久嘅反彈,縱然幅度極之輕微。從圖中可見,貨幣流速同通脹趨勢一致,除咗九十年代,但此部份日後再談。通脹通縮如影隨形,反身可以好快。印銀紙為抵銷貨幣流速下跌,如果流速回升但印銀紙唔收手,通縮就會扭轉成通脹。
跟住落嚟要觀察美國貨幣流速係咪持 續回升,係的話,可能會出現一個怪現象,就係全世界大部份地區通縮,但美國通脹回暖,咁美國嘅經濟復蘇係真。當此其時,外面七國咁亂,各國貨幣競貶頂爛市,美債息對其他資產嘅利差縱然低,但仍然顯得有肉食,美債就有價有市。或許大眾忘記咗耶倫上場時講過要將美債孳息曲線拗番上,央行同女人一樣講嘢反反覆覆,但通常第一句係堅。

Mr. Tregunter



大棋局:歐洲向通縮宣戰 (2015年01月25日)
同一招數要人中兩次伏好難。今次歐洲QE市場反應較冷淡,雖然歐元破底,歐債息再插,黃金升至1,300美元水平,但總體上波動率都細。由美國QE2開 始,大家都已明白係甚麼一回事,政策出台時往往係見頂或盤頂時期。
歐洲央行行長宣佈三月開始每個月買債六百億(歐元.下同),直到二○一六年九 月,或通脹回升至2%。Mario Draghi一般譯做德拉吉,但我喜歡稱呼其為龍先生,因為意大利文Draghi其實即英文Dragons。今次QE影響有幾大,睇一些數據比較就明白。 


兩分鐘明白歐版QE

因為之前放風QE規模為每月五百億元,結果公佈六百億元時就話比預期大。如果真係超出預期,市場波動應該如早前瑞士突襲咁出現大郁之勢,但冇,點解?首先 歐洲去年十一月開始其實一直已在買擔保債券同資產抵押證券(Asset-Backed Securities,ABS),規模無定但每星期公佈,大約每個月一百億元。今次QE六百億元個數係包括上述,所以實際約五百億元。
其次,開放式QE,即完結時期冇一定,可能做完再做,美國當時係每月八百五十億美元。歐洲經濟規模約為美國75%,850億美元x0.75=637.5億美元,再加上歐元兌美元滙率,可見規模其實比美國開放式QE細。
而且龍先生話,買機構債會佔QE嘅12%。所以實際條數會係買擔保債+ABS約一千九百億元、機構債約一千一百四十億元、國債約八千三百六十億元,稱唔上好大規模。
歐洲央行資產負債表頂位係二○一二年,達到3.1萬億元。但其後德國着力倡導行緊縮,所以資產負債表現時已縮至2.2萬億元。換句話,今次QE總額1.14萬億元,到明年,歐洲央行資產負債表其實只係擴充回二○一二年水平。
貨幣政策有兩種,一種郁價,一種郁量。郁價即從利率着手,QE其一作用,係將長債息㩒低,但歐洲大經濟體如德國,債息已低無可低,而今次QE卻又有經濟體大 小限制,所以壓債息係偽命題。餘下就只剩郁量,即透過增加貨幣供應量,去焗人增加借貸同消費。如此亦說明龍先生已山窮水盡,QE係最後一着,萬一QE都解 決唔到通縮,已冇其他辦法。
當然最大受益者係美國。天下攘攘,皆為利往,利係相對而非絕對。當歐洲債息被㩒到低無可低時,美債息縱然破底,但只要比歐債略高,仍然會吸引天下逐利資金,此亦美元萬劍歸宗之精髓。當此其時,中國如果要保持外資唔好大量流出,就需要有比美債更吸引嘅嘢。所以二○一五,亦係一個爭利嘅時代。 

Mr. Tregunter


大棋局:瑞士突擊貨幣戰 (2015年01月18日)

甚麼是內幕?瑞士央行突然決定瑞士法郎同歐元脫鈎,可能係近期最大內幕。因為當市場仍然在估歐洲會唔會QE時,瑞士央行嘅決策似乎在暗示:歐洲今個月二十二日會QE。
瑞士央行鍾意玩突襲,去年十二月十八日先公佈行負利率,而且重申堅持瑞郎最低滙率,實行日也就係今個月二十二日。點知突然又公佈四個禮拜前講嘅唔算數,瑞士法郎直接同歐元脫鈎,唔再鎖定1歐元兌1.2瑞郎,所以全世界國家骨子裏都如《九品芝麻官》中吳啟華咁彈出彈入,講咩「堅持」、「貫徹」都不可信。
瑞士央行公佈脫鈎時離二十二日只有七日,正因為公佈得咁急,非常大可能係收到料,歐洲央行當日貨幣政策會議時,會落實推出歐洲版QE。 


滙市吹角連營 

瑞郎同美元、德國國債、黃金呢類資產一樣,都係屬於市場公認嘅「硬嘢」,一有咩風吹草動就要嚟避險。三年前瑞郎同歐元掛鈎,目的係防止歐洲資金因歐債危機大量湧入瑞士,推爆瑞郎同瑞士樓市。
實行掛鈎後,當錢湧入瑞士,瑞士央行要不停揸外滙沽瑞郎去壓住滙率。結果三年過去,瑞士央行外滙儲備截至去年十二月已增加至4,951億瑞郎,而二零一一年時個數額只係徘徊2,400億瑞郎,足足多咗一倍。滙率壓住,但阻唔到熱錢湧入。
一個有趣對比係,全世界因為歐洲處於通縮邊緣準備QE,紛紛去沽歐元時,瑞士央行卻因為鎖定滙率而變成最大買家。根據IMF統計,全球央行二零一四年削減歐元儲備規模達到8.1%,瑞士成為最後接貨者。
熱錢湧入,瑞士股市樓市大旺,外滙儲備大增,但通脹率卻徘徊0%水平,間歇性連0%都跌穿輕微通縮。從央行角度睇,當然唔希望見到咁情況,經濟麻麻哋、資產價格卻過熱,好容易就會引發金融動盪。
瑞士一個突襲,綜合各種報道,德銀、花旗各蝕1.5億美元、巴克萊蝕1億美元以內、盈透蝕1.2億美元、福匯蝕2.25億美元、Alpari UK及Excel Markets破產。投行、滙行蝕過億,邊個蝕得最甘?正正就係始作俑者瑞士央行。瑞郎脫鈎後,兌歐元急升近20%,瑞士央行因為持有大量歐元外滙儲備, 賬面上唔見600億瑞郎。
油價腰斬,銅價破底,農產品暴跌,盧布破地獄,瑞士突襲,全球最大外滙行股價一日插88%。二零一五之所以係大時代,因為貨幣政策準備由量變轉為質變。莊周先生講過魚活在水中而不知有水,過去五年嘅經濟環境令全世界已習慣價格曲線壓平、波動率壓平、孳息率壓平,已忘記自己活在嘅環境係會轉變。但一切只係開始。

Mr. Tregunter



大棋局:石油熊蹤再追蹤 (2015年01月11日)

石油價格再破底,繼紐約期油(WTI)後,布蘭特期油(Brent)亦齊齊跌穿50元(美元.下同)。截至1月9日,WTI收市報48.36元,開市期間 最低見47.16元;Brent收市報50.11元,最低見48.9。
能源價格中短期嘅重要性在於,俄羅斯究竟會唔會出現經濟危機,乃至美國會唔 會延後加息,能源價格都係重要考慮因素。上星期提及,要估石油見底未,可以從contango趨勢及投機者手影以管窺豹。而1月9日口價亦有一個重要象徵意義,因為從技術面睇,WTI十年長期走勢,48元附近正正係長期升勢底部。當日剛剛跌穿,收市又企番喺48元之上。


油價很大機會已見底

雖然油價繼續破底,但炒Cash-and-Carry Arbitrage嘅囤積居奇可能已悄悄然展開。據路透社報道,幾間全球頂級嘅大宗商品貿易商:維多石油集團、荷蘭皇家殼牌、瑞士托克已經開始預訂十二個 月後嘅油輪。
瑞士托克最少租咗一艘超大型油輪VLCC(運載量200萬桶);皇家荷蘭殼牌租咗兩艘VLCC;而維多石油集團租咗一艘VLCC同一艘TI大洋洲號(運載量300萬桶)。
世界最巨型油輪原本係董建華父親船王董浩雲接手嘅諾克.奈維斯號(Knock Nevis),但2010年被拆後,TI級超級油輪就成為現時全球最大嘅海運油輪。TI級油輪一共有四隻,分別係TI非洲號(TI Africa)、TI亞洲號(TI Asia)、TI歐洲號(TI Europe)同TI大洋洲號(TI Oceania)。
半年前油價未大插時,由中東海運至日本嘅航線,租大型油輪每日租金唔使20,000元,但去到去年底,油價大插後中國瘋狂撈底囤油,油輪租金被扯到97,000元。而上述 三大公司現時租油輪嘅租金,因為係遠期,所以唔使40,000元。先唔計保險、人工等各種雜費,粗略地計,若擺200萬桶油一日租金40,000元,每日 成本0.02元,囤半年成本3.6元。即係話期油contango半年掰價有4元以上,就有機會出現撈底囤油現象。
上星期WTI半年期貨價差徘徊3至4元,Brent半年期貨價差5至6元。但今個星期截至1月9日,WIT半年期貨價差已超過4元,Brent半年期貨價差已接近7元,再加埋大戶手影、技術走勢三者配合,有理由相信油價已經在底部附近,就算再跌恐怕亦唔多。

Mr. Tregunter 




大棋局:石油熊蹤齊追蹤 (2015年01月04日)

五年前油價見底時出現一個現象,就係碼頭有大量油輪裝滿油桶泊喺到等收錢。呢個現象已經消失五年,國際油價由百幾蚊劈落嚟幾乎腰斬,大戶都盤算此番景象會否重現。
要出現呢個現象,期貨市場要contango配合,即現貨貼水。2009年時,WTI期油一年掰價25元(美元.下同),吸引投機者四方八面湧入場撈底。當市場出現contango趨勢而期貨對現貨掰價夠闊,商品價格自然會因為投機者囤積居奇而叠上去,從而出現一浪急升。
五 折大特賣好吸引,但俄羅斯已有中型銀行出問題需要救濟,白俄羅斯亦宣佈兌外幣要交30%兌換稅,同時要求俄羅斯用美元或歐元找數。石油市場究竟係穩定落嚟 定危機開始蔓延,觀察投機者操作或可見端倪。 


留意套戥何時現

當期貨口價高過現貨價,叫做contango,即現貨貼水;當期貨價低於現貨價,即backwardation,期貨貼水。多數情況,期貨市場都係 contango,因為有利息、存倉等問題。理論上只要有價差就可以做套戥,但實際上掰價唔夠闊,隨時做埋唔夠畀息畀倉租,所以套戥要掰價夠闊時先出現。
以2009年WTI期油為例,一年期貨contango價差25元,就有誘因引投機者入場,沽期貨,買現貨,而成本主要係息、倉租同其他手續費等。當時由於掰價夠闊,投機者蜂擁入場,可載200萬桶原油嘅大油輪租金被搶高三倍至每日75,000元。
contango時期,係做Cash-and-Carry Arbitrage,即正向套戥,沽期貨,買現貨;如處於backwardation時期,則做Reverse Cash-and-Carry Arbitrage,反向套戥,沽現貨,買期貨。
咁𠵱家有冇得玩?截至1月2日,WIT半年期貨價差徘徊3至4元,一年則7至8元;Brent半年期貨價差5至6元,一年則9至10元。水位似乎太低,唔 夠吸引力,但係一個兆頭。價差同成本接近打和狀態,會吸引人開始留意。如果油輪租金跌,或期油價差擴闊,就有機會可玩。
除咗觀察投機者手影,近期 亦有一單新聞可能被大眾忽略咗。全球最大航天軍工企業Lockheed Martin去年10月公佈取得技術突破,開發出一種以核聚變為基礎嘅能量來源。新技術可以將反應爐縮到傳統嘅1/10,意味可以安裝喺汽車到,而且產出 能源係火力發電嘅1,000萬倍以上。咁啱得咁橋,油價正正係10月時開始急插。我哋都驚核能爆炸,但不久嘅將來,核能可能如手機鋰電池般尋常,每個人都 拎住舊核電四圍走。

Mr. Tregunter


大棋局:俄羅斯五月危機 (2014年12月28日)

俄羅斯外滙儲備已經跌穿4,000億(美元.下同),截至12月19日,俄羅斯央行數據顯示外滙儲備為3,989億元,係2009年後首次跌穿4,000億元。
最近盧布似乎回穩,但代價係俄羅斯外滙儲備一星期燒咗157億元,如果盧布捍衞戰繼續以此速度燒外滙,意味俄羅斯25個星期後就會用盡外滙儲備。
以俄羅斯體質而言,出現金融危機概率有幾高?  


外滙流動性不足

根據美國能源信息署數據,俄羅斯2013年出口總額,1,090億元為石油產品,730億元為天然氣,1,740億元為原油,1,710億元為其他能源及 非能源出口,總數5,270億元,其中68%都屬於石油及天然氣出口。如果來年油價繼續維持60蚊左右水平,俄羅斯單係出口原油,就要蝕800億元。
《經濟學人》早前為俄羅斯外滙儲備嘅流動性作測算,大約有1,710億元外滙儲備係屬於該國兩隻主權財富基金Reserve Fund(約890億元)同National Wealth Fund(約820億元)。而呢這兩隻基金大部份資產,都無法短時間內套現。
俄 羅斯外滙儲備中,大約450億元係黃金,同樣無法短時間內套現。而俄羅斯明年要償還嘅外債,大約1,000億元。可以簡單計一計,扣除兩隻主權基金同黃金 後,俄羅斯外滙儲備流動性約1,829億元。再扣除要償還嘅1,000億元,實際上能夠應急之儲備只有829億元。如果情況持續惡化,油價唔回升,俄羅斯 每星期要燒100億元外滙時,能夠守嘅空間只有數月。
歐美制裁俄羅斯,焦點多集中喺烏克蘭問題上。其實有一個更重要但好少人提嘅問題,就係俄羅斯正八百里加急去美元化。
我 哋都知道,近代邊個國家搞去美元化都冇好下場,伊拉克如是,利比亞如是。烏克蘭問題膠着時,英國曾向歐盟施壓,想將俄羅斯踢出全球銀行業支付結算體系 SWIFT。環球銀行金融電信協會系統,每日傳遞2,100萬條金融訊息,幫215個國家及其1.05萬家金融機構、企業做結算同支付,係現時全球最重要 嘅銀行結算系統。
雖然SWIFT已表示中立,唔會受政治壓力而隨便切斷同某一國聯繫,但俄羅斯基於自身安全考慮,正趕工建立屬於俄國自己嘅銀行間交易系統,目標喺明年5月完成。
八 十年代美國搞掂蘇聯,係計其石油產出𥧌值同硬通貨可以燒幾耐。當蘇聯石油產出見頂時,美國盟友沙特將石油出口由每日200萬桶一下夾到1,000萬桶頂 爛市,油價當堂打到去10蚊邊水平,最後蘇聯因用盡外滙儲備而劇變。以俄羅斯外滙構成同去美元化進程,普京唔退讓的話,危機可能就發生在明年西伯利亞芍藥 綻開嘅時候。

Mr. Tregunter



大棋局:美國加息有路捉 (2014年12月21日)

美國幾時加息呢個問題纏繞金融市場好一段時間,事關現代金融資產計價都由利率同時間構成,而美元係當今貨幣系統莊家,更加係動見觀瞻。
FOMC聲明如坊間預期,喺前瞻指引部份刪咗「相當長一段時間」一句,並將用詞改為「耐心」。市場即刻估,究竟美國係準備提早加息,定延後加息?其實今次聲明有路捉,因為已經唔係第一次。
2004年格林斯潘時代,美國聯儲局就玩過同樣嘅嘢。

‧當年1月28日FOMC同樣刪咗「相當長一段時間」一句,並將用詞改為「耐心」;
‧3月16日繼續維持基準利率1厘,重複「耐心」等調控措施停止;
‧5月4日維持1厘,但刪咗「耐心」用詞,改為「可預計停止調控措施」;
‧6月30日正式加息0.25厘。
點 解坊間一般預期刪咗「相當長一段時間」代表六個月後加息?即來自2004年嗰次,前後約六個月。但今次FOMC雖然前瞻指引部份刪咗「相當長一段時間」, 後文卻又特登擺番喺到,不過以引述形式呼應10月停QE,目的是想你估佢準備加息,但又唔好咁老定六個月後加,將市場預期進一步壓縮在更窄範圍內,衝擊就 細。講白啲,就係要你唔敢賭單邊。


彈出彈入境界

呢套嘢,其實中國先係宗師。孔字話「不學《詩》,無以言。」唔係傾閒偈都要吟詩,而係春秋時代,外交好興用《詩經》嚟過招。例如晉國嘅姬重耳因內亂流浪各 國,去到秦國時,秦穆公請佢食飯,席間吟咗首《采菽》,暗示你雖然嚟到我地方,但冇咩好嘢可以畀你。重耳近臣趙衰一聽,即時叫重耳拜謝,並吟唱《黍苗》, 意思係扮晒嘢多謝秦國要慰勞我哋,打蛇隨棍上。如此一來一往,最後秦穆公發覺呢班人有料到,吟咗首《六月》,代表重耳贏。因為首詩暗示秦國會出兵幫重耳返 晉國奪位,而姬重耳就係後來春秋五霸之一嘅晉文公。
儒家文化圈受此影響甚深,日本嘅明智光秀發動「本能寺之變」前,亦吟咗首《愛宕百韻》「今時細雨五月天」,利用日文諧音,暗示「我土岐氏,五月將取天下!」睇吓在場嘅人跟唔跟。就算今日嘅外交、金融、行政仍然保留呢套,只不過由吟詩改為遣辭措意玩pattern。
咁樣做嘅目的,只有一個,就係留有轉圜餘地,達到《九品芝麻官》內吳啟華彈出彈入境界。六個月後唔加息,佢會話我邊有講過;六個月後問佢做咩加息,佢會話我一早講咗。香港係國際大都會,中西文化交滙地,呢種彈出彈入境界,近年都見唔少。

Mr. Tregunter



大棋局:2015大時代 (後記) (2014年12月14日)

懸空綁一條蘿蔔喺驢仔眼前,驢仔會不斷追趕蘿蔔,但永遠咬唔到。通脹,就係我哋嘅蘿蔔。
去睇樓,經紀第一句實講:「唔貴喇陳生,你睇吓樓下茶餐廳,仿西班牙黑毛豬唐喬凡尼午餐肉配多瑙河畔野山鳳凰煎雙蛋飯加咗幾次價,樓價點會唔升?」如果銀行發現你有多餘錢,姐姐仔實係用林志玲語氣講:「李生,同你介紹番吖,呢隻產品保本又升值唷。」
似乎,我哋每日四方八面都接收一個訊息:「銀紙貶值,買嘢啦!」  


通脹與大蕭條

通脹係咩一回事?貨幣學派解釋最直接,印錢太多,通貨(錢)多於經濟活動所需。經濟解釋唔一定係外國專利,古代中國嘅說法更有意思,《史記》叫呢種現象做錢薄物貴。錢太多,所以薄,購買力就跌。
凱恩斯因為從政府角度睇,所以凱恩斯學派多一點為政府說項味道,將通脹加入需求帶動同成本帶動兩種。前者意謂多咗需求,產量不變嘅情況下,價會被搶高;後者則指麵粉貴咗,所以貨品會貴。
仲有其他解釋,此處從略,但無論邊一家說法,印錢權力不在你我,所以控制通脹嘅責任在政府。於是我哋需要回歸現代經濟嘅三波浪潮,去審視呢五年來人類史上最大規模嘅貨幣系統實驗QE究竟有冇效。  

活在第三波臨界點
第一次世界大戰後百廢待興,實質需求旺盛,經濟復蘇為第一波。
要買嘅都買晒,人工就得咁多,商家跟住點賺錢?分期付款喺二十年代首次正式大規模使用。用金融或會計嘅角度,分期付款就係將未來嘅收入提早折現,打入商家當下賬面上。用透支未來嘅方法夾增長為第二波。
由 於透支過度,產能過盛,加上後來各國央行決策錯誤,做成二十年代末嘅大蕭條,而大蕭條後嘅經濟困局引發二次世界大戰。二戰後世界經濟重複第一波及第二波浪 潮,我哋學精咗,第二波後點樣維持增長?就係浪費。過去一部電視用十幾年,現時年年出新款引你買,你唔買部電視三年都會自動燒。用浪費增加汰換率維持經濟 增長為第三波。
但凡事有盡頭,浪費到盡後,仲有咩方法?通脹。只要通脹穩定地維持每年3至5%,所有人都會為忙於追逐蘿蔔而唔得閒理咁多嘢,天下則無事。透支未來同浪費喺複利率威力下顯得越來越唔重要,漸漸被湮沒。我哋正處於呢個階段,也就係第三波之末段。
稱 其為末段,因為呢套嘢似乎都即將失效。執筆時紐約期油57.8;芝加哥農場三寶,粟米407.5、黃豆1,047.25、小麥606.5;紐約棉花 60.54;東京橡膠195.9;倫敦白糖390.4。全部價格都跌番去QE前口價。美國通脹升唔起,歐洲面臨通縮,中國疑似通縮,日本向來通縮,唔係印 咗錢咩?
五年前我哋因為害怕大蕭條重臨用印錢嘅方法頂住,但五年後我哋又再重新面對如大蕭條前原材料急跌、產能過盛夾擊。人類史上最大規模嘅貨幣 系統實驗QE,究竟可以醫病,定係如嗎啡咁只能止痛,好快就會知道。但歷史話畀我哋知印錢係唔可以逃避循環,如果印銀紙可以解決一切,昔日羅馬帝國唔會滅 亡,國民黨唔會敗走台灣,津巴布韋應該係一流強國。

Mr. Tregunter



大棋局:2015大時代 (完) (2014年12月07日)

2015之所以係大時代,因為我哋正處於世界權力再平衡時期。重新審視一下現正進行及即將出現嘅事件:
─美元升值、加息預期形成,萬劍歸宗蓄勢待發;
─人民幣搶攤國際化,無論股市、經濟、政治,近期中國每一樣嘢都夾硬嚟,八百里加急;
─日圓以賭命形式貶值,向全世界頂爛市;
─歐盟籌備明年第一季QE,準備加入貨幣戰行列;
─美國、OPEC、俄羅斯石油混戰,用絞殺嘅方法睇吓邊個最先頂唔順;
─俄羅斯面臨如八十年代蘇聯覆亡困局,每日燒外滙,債務違約危機正在倒數。
其 中最重要嘅,係人民幣國際化,因為人民幣國際化,就意味向二戰以來美國揸莊嘅國際貨幣體系挑戰。任何一個政府都會因為「Parkinson's Law」不斷作出無謂嘅擴充,美國坐上鑄幣稅莊家位後亦然,而維持呢種格局係需要巨量成本。所以美國騎虎難下,而人民幣國際化將直接衝擊呢個格局。

支付貨幣排名搶灘

至於人民幣國際化嘅衝擊力,可以從兩個角度去睇。
根據SWIFT(環球銀行金融電信協會)統計,全球二十大支付貨幣之中,人民幣過去影都冇,但截至今年9月,已經跳到上第七位(見圖)。人民幣由進入二十大開始就急速爬升,勢頭似乎大好,但此刻其實已達樽頸位。
二十大排名榜只需睇頭四個,第一位美國佔約四成,然後歐元三成、英鎊9%、日圓3%,四國加埋已超過八成,其地位幾乎係牢不可破。換句話,要插入前二十大再跳級容易,但要躋身四強好難。
但留意二十大支付貨幣中,港元亦排第九。假如將來港元同人民幣因某啲原因合併計算,就已經同日圓睇齊,甚至取而代之,可見香港之重要性。所以你會見久唔久有人出嚟唱港元應同人民幣掛鈎,唔係唔可以,係時候未到。
進入二十大,對手係經濟體較小嘅國家,但當逼入第四位,要再上,就意味要向頭三位直接爭佔有率。美國以抽天下之鑄幣稅維持其領導格局,所以呢方面,係唔會讓亦無可能讓。

 

下一步決戰紙黃金

如無推斷錯,中國下一步就係向紙黃金埋手。紙黃金唔係指一般非實金買賣,而係指一樣非常重要但非常少人提嘅野:IMF特別提款權(Special Drawing Rights,SDR)。
SDR1969年面世,係一種記賬單位,亦係一種國際支付特殊手段。簡單地講,IMF分配SDR畀各國,當某國出現貿易逆差時,可以用SDR換其他成員國 嘅外滙、自由兌換貨幣,再找數。所以SDR雖然唔係貨幣,但因其流通性及認受性,同黃金、自由兌換貨幣一樣,可以作為各國儲備。而且,對本國貨幣唔能夠自 由兌換嘅國家而言,SDR顯得更加重要。
經過多年執位,SDR現時權重由四隻貨幣構成,分別係美元、歐元、英鎊、日圓。相信你已留意到,同前述SWIFT頭四位嘅國際支付貨幣排名如出一轍(見表)。
上述權重以每1 SDR計,即係話一個SDR,包含0.66美元、0.423歐元、0.111英鎊、12.1日圓。折換成美元的話,1個SDR就=1.456755美元。
SDR每五年執一次位,下一次係2016年1月1日。中國如果要正路地靠貿易、滬港通、發債去谷大人民幣使用量,隨時十年廿載都未掂。但SDR提供一個捷徑,假如人民幣可以逼入成為權重貨幣之一,人民幣無端端就會成為國際間自由兌換貨幣。
天 下鑄幣稅莊家之位,任何一個國家都覬覦,差在你係接受現狀,定敢於挑戰成規。美國高唱眾國衰退時自己經濟復蘇,頁岩油多到準備出 口,Petrodollar回流,萬劍歸宗;中國話自己股票牛市重臨,人民幣國際化遍地開花,有錢入嚟齊齊搵,乾坤大挪移。閼與之戰時廉頗、樂乘等趙國老 將都認為地勢太過險狹,冇得打。惟獨趙奢力排眾議,認為狹路相逢,如兩鼠鬥於穴中,邊個大膽邊個贏。2015,就係狹路相逢嘅時代。(全文完)

Mr. Tregunter



大棋局:2015大時代 (十一) (2014年11月30日)

人民幣國際化最重要嘅關鍵係,點解其他國家要人民幣做儲備。此道能破則成其大業。一隻新興貨幣要登上國際舞台好難,但如果同你講人民幣與美元價值一樣,人民幣就有得玩。
港紙之所以可成為國際流通貨幣,其中一個原因係港紙兌美元滙率穩定,揸住7.8港紙等於揸1蚊美元,你有信心呢7.8港紙隨時可以換成美元。就如當年美國曾經承諾只要你揸住35美元,就可以去央行換1盎斯黃金,所以我哋叫美元做美金。
過 去睇一隻貨幣嘅價值係睇其成色、含金量,現時則睇含美金量。我哋對人民幣嘅印象一般係因為過度濫印,尤其中國M2已接近120萬億人民幣。但如果又同你講 拆開條數,人民幣含美金量其實非常之高,會唔會好似包龍星咁嚇到咳咗個膶出嚟?  


人民幣拆數 含美金量高

先列幾組數字出嚟。
1.中國外滙儲備3.89萬億美元(9月末)
2.外滙佔款29.53萬億人民幣(10月末)
3.狹義貨幣M1餘額32.96萬億人民幣(10月末)
4.廣義貨幣M2餘額119.92萬億人民幣(10月末)
自94年大陸滙改開始,美元兌人民幣大約係8蚊至6蚊,取其中位即7蚊。中國外滙儲備係3.89萬億美元,乘7等於27.23萬億人民幣,就同M1差唔多。即係話,中國嘅基礎貨幣含美金量,其實非常之高。
以上為方便說明,先用最簡單方法講出概念。其實睇美元兌人民幣歷年平均滙率,將外滙佔款除外滙儲備就差唔多,即7.6。而因為中國嘅貨幣發行制度,M1條數本身包含外滙佔款。
其次係貨幣乘數問題,銀行收存款後唔可以全部借晒出街,例如存款準備金率係20%,即收100蚊存款可以借80蚊出去;80蚊又存去另一間銀行,再借八成 出去即64蚊。如此不停重複,最後100蚊會創造出500蚊賬面數。中國現時存款準備金率,大型金融機構20%,中小型金融機構16.5%,理論上貨幣乘 數係5,但實際係4左右。外滙佔款29.53萬億人民幣X4=118.12萬億人民幣,就同M2差唔多。
中國M1含美金量非常之高,M2算唔算濫 印?美國截至11月17日嘅數字,M1係2.84萬億美元,M2係11.56萬億美元,以滙率6.15兌成人民幣,即M1係17.5萬億人民幣,M2係 71.1萬億人民幣。如果就咁比較,中國印錢似乎太多。但美國M2同M1比例係4.07倍,中國係3.64倍,雖然中美貨幣定義略有不同,但總體上差唔 多。
所以人民幣國際化攻堅處係要向外推銷人民幣含美金量非常之高,拍吓其他國家膊頭同佢講儲人民幣同儲美元差唔多,再醒啲着數過佢,人民幣先有望成為儲備貨 幣。但以上一切都係基於一樣嘢:滙率。當年美國搞掂日本,係玩樓市+滙率;搞掂蘇聯,係石油+滙率。一旦美元萬劍歸宗,美元升而人民幣跌,上述死數就唔係 咁計。
中國明顯洞察到危機所在,人民幣國際化步伐越來越急,每三幾個月就推一項新措施,盛傳出年初就會搞存款保障制度。共產黨係信馬克思,馬克思 嘅唯物辯證認為量變會導致質變。當你有400億美元儲備時對個世界冇影響,當你有4,000億儲備時對世界都冇影響,但當你有40,000億儲備時,美國 一覺瞓醒發覺你已成為美元體系一部份,要切除唔得,唔切除又唔得,蔣介石如果翻生,當有同感乎?
(待續)

Mr. Tregunter



大棋局:2015大時代 (十) (2015年11月23日) 

終於,中國減息。
過去半年中國不斷用各種定向放水方法向市場貼現,就係唔想郁大政策,包括全面減息同減存款準備金率。但搞咗半年都係唔掂,今次減息釋放了一個訊息,利率市場化繼續推進。
利 率其實係一種篩選,個市有得做時,最強競爭力者可以畀最高嗰口息。當一個國家要用到減息去刺激經濟時,反映個市普遍已冇得做或好難做,毛利率越來越低。中 國一個特殊情況係,大企業可以借到錢,但細企業好難借。細公司去借錢,銀行驚你着草;大公司先有得借,因為大公司多數同國企有關,老闆着草中央會揹。
所以經濟轉差時更加要打貪,貪污係一種生產成本,等同以溢價去生產一件貨,但溢價唔會體現喺件貨質量上,賺錢自己袋,蝕錢國家揹。當個市開始難做,日紙、韓紙等亦大幅貶值頂爛市時,打貪就係釋放盈利同將枱底經濟納入稅收範圍。
當減息消息一出,市場焦點即集中喺減息,但其實單係今個月,內地公佈了多項措施。  


(一)減息

今次人行減存款息口0.25%至2.75%,但上浮區間由1.1倍改為1.2倍,其實係朝三暮四定朝四暮三嘅問題。原本存款息口上限係 3%X1.1=3.3%;現時2.75%X1.2=3.3%。由於內地銀行都面對存款流失問題,存款息口一般畀到頂,所以結果都係3.3%,可以話無分 別。
而貸款息口減0.4%至5.6%,減幅比存款息口大,正路嚟講銀行息差會收窄。但銀行可以郁上浮區間,係咪跟足要等市場決定。
同時,將存貸基準利率期限級別簡化,存款方面,冇咗五年期定期存款基準利率;貸款方面,簡化為一年以內(含一年)、一至五年(含五年)同五年以上三個級別。
所以今次減息,係一種放權,畀銀行更加多自主權,根據市場狀況嚟睇餸食飯,亦即部署緊利率市場化。  


(二)增加存貸比彈性

現時內地銀行根據《商業銀行法》第三十九條規定,存貸比係75%,即係收100蚊最盡可以借75蚊出街。但近年內地銀行存款流失,其中一個原因係餘額寶呢 類新產品同銀行鬥搶存款。存款越少,可以借出街嘅錢就越少,要壓低社會上嘅融資成本,其中一個方法就係將餘額寶呢類產品計埋入一般性存款,民生銀行估計咁 樣做可以釋放7.4萬億人民幣信貸。
中國所有呢類分數式規定,從來都係玩定義。貸款係分子,存款係分母,將某啲貸款唔當貸款,將某啲唔係存款當係 存款,就搞掂。情況就如《九品芝麻官》蔡少芬賣藝不賣身,徐錦江話玩完佢唔畀錢咪唔係賣。  


(三)資產證券化

人行公佈減息前一日,銀監會都出咗條《關於信貸資產證券化備案登記工作流程的通知》,話「信貸資產證券化業務將由審批制改為業務備案制」,其實即係放鬆。 簡單嚟講,審批制係交上去等批,唔批就冇得做;備案制係銀行可以先做,做完先備案。將資產證券化係國際大勢所趨,有利資產流轉同抵押融資。
講咁 多,原理都係一個,就係經營環境轉差要壓低借錢嘅成本,生意先有得做落去。近代央行管理市場嘅招數嚟嚟去去都係兩款,一係Taylor Rule,一係McCallum Rule,前者郁價,後者郁量。減息係郁價,可以預期,之後內地好大機會郁量,例如減存款準備金率。
天下熙熙, 皆為利來。任何國家減息都容易引來貨幣貶值預期,不過對大戶嚟講,名義利率唔係最重要,重要嘅係實際利率。美元萬劍歸宗,油價下跌,大宗商品下跌,有利美 國將加息周期延後,美國出錯機會就細。但只要中國調轉嚟玩,牌面減息但保持實際利率正數,就可以喺芸芸實際負利率大國中跑出。(待續)

Mr. Tregunter
  


大棋局:2015大時代 (九) (2014年11月16日)

除非有美國咁嘅國力,否則要人指定用自己嘅貨幣做買賣好難。咁樣嘅情況下有乜方法可以令人唔用人民幣唔得?關鍵就係所賣嘅貨要全世界都冇而中國有,嗰樣就係中國資產。滬港通,就係賣中國資產。
或 者你醒唔起,QFII係台灣發明,滬港通有冇得炒,可以參考一下台灣。台灣股票由1983年喺紐約交易所掛牌ADR引入外資開始,到1990年推出 QFII,再到2003年取消QFII配額制,最後2005年全面被納入MSCI新興市場指數,成個過程23年。  


滬港通有冇得炒?

亞洲四小龍呢個名現時已好少人提,出現得最多係八十年代,亞洲國家嘅黃金時期。西方先進國家因為發展成熟,地價、人工等成本太高,好自然地搵發展中國家轉 移勞動密集型產業,日本、亞洲四小龍都係呢個背景下迅速冒起。
同日本經歷相似,台灣股市、樓市一直旺到八十年代尾,就喺呢個時候,台灣出現「無殼蝸牛運動」。發起人係一個小學老師,運動後佢想參政失敗,淪落到喺街邊賣鍋貼,呢個人就係香港都會見到嘅某鍋貼連鎖店創辦人,但暫不贅,稍後另文再談。
當社會上出現呢種大型抗議往往也就係景氣見頂或見底時候,1990年2月12日台灣加權指數升到12682點後開始向下碌,碌到10月2485點先見底,係導致台灣不得不加快開放嘅原因之一。同年底,台灣推出QFII。
1996年台灣開始畀資本自由流出,MSCI新興市場指數計入台灣股市50%市值。1997年台灣再開放期貨市場畀境外投資者,2003年取消埋QFII配額制,2005年MSCI新興市場指數計入台灣股市100%市值。
從台灣發展路程去睇,自1990年見歷史高峯後,台灣股市上上落落,隨後都係10000點左右就見頂,指數上睇,似乎幫助唔大。但台灣股市2005年全面納入MSCI新興市場指數時,市值約140,000億台幣;而截至今年11月14日,市值258,626億台幣。
畢 菲特曾經講過,當股市市值同GDP比超過100%就要小心。台灣現時比率係170%,美國126%,而中國近年都徘徊50至60%。就咁睇,中國似乎低 水,但唔可以用太老實眼光睇中國股市,上完市老細「着草」,盤數真假又估佢唔到,莊家圈錢坑殺玩到你渣都冇,先有今日咁嘅結果。
不過滬港通應該有 得炒,唔係因為中國股市低水,而係時勢所逼大陸唔炒唔得。中國苦惱緊要唔要減息,美國又萬劍歸宗,驚減息外資離開。中國經濟開始走下坡,要刺激經濟就要壓 低市場嘅融資成本,股市旺可以恢復融資角色。所以搞番旺中國股市相信已經係國策一部份,個場唔旺佢都要自己搞旺引你埋去。
其次,滬港通亦可以達到執靚自己套制度效果。閂埋門自己玩時可以亂嚟,打開門要人嚟就變成一種競爭,市場力量下,太亂嚟嘅自然會慢慢被淘汰走。更重要係,買內地股票一定要用人民幣。只有養大中國股市個池,養大外國人用人民幣嘅胃口,中國先可以加大人民幣嘅影響力。(待續)

Mr. Tregunter



大棋局:2015大時代 (八) (2014年11月09日)

國際油價不斷破底,亞歐𥧌會後俄羅斯總統普京直接話「陰謀隨時都在上演。如果油價繼續維持在每桶80美元左右太長時間,全球經濟可能會因此崩潰。」呢段 話出自年輕時專門從事間諜、情報任務嘅普京,別有一番意味。
蘇聯KGB特工出身嘅普京,可以話前半生都同陰謀、地下工作分唔開。作為OPEC外最 有影響力嘅產油國,俄羅斯今日嘅財政係以大約每桶油100美元為預算,執筆時油價已跌穿80美元。面對咁嘅困局,相信已勾起普京三十年前一段回憶,當年嘅 普京,未夠四十歲。  


石油戰爭揭幕

近代出現過三次石油危機,第二次發生喺1979年,伊朗出現伊斯蘭革命,冇幾耐又爆發兩伊戰爭,油價一度升至41蚊。
時代嘅變動可以將一人一國推至頂𥧌,亦可以將其踩至地底。西方國家因為能源危機要慳電,造就咗東方香港一個人物,就係造風扇起家嘅劉鑾雄先生;同期五千公里外一個國家,亦因為係產油大國而受惠,嗰個就係蘇聯。
冷 戰時期美蘇對峙,二分天下,美國因為能源危機經濟受打擊,蘇聯反而呢個時候搶灘成世界第一產油國。美國表面上冇計,但其實已經係到計緊數。1977年 CIA出咗份報告《The Impending Soviet Oil Crisis》,蘇聯嘅石油產量八十年代初會到達頂𥧌,之後就會碌落嚟。
一個大國,一個以石油出口為主嘅大國,如果計到數知其石油產量即將見頂,用咩方法可以搞掂對手?其中一個方法,就係幫佢谷大條數,當對家條數谷到頂時,而石油出口開始下跌,只要呢個時候國際間有人大幅拋售石油,蘇聯就會玩完。
終 於1985年,美國盟友沙特將石油出口由每日200萬桶一下夾到1,000萬桶,油價當堂打到去10蚊邊水平,蘇聯因為油價大跌每年要蝕過百億美元。 1986年CIA再出報告《Implications of the Decline in Soviet Hard Currency Earnings》,油價低企,想頂油價減產的話,意味蘇聯要用非常多嘅油去換非常少嘅美元。
美國目的已達到,當你以為美金好好搵時,一反手要你用大量資源去換佢印出嚟嘅銀紙,趙孟能貴之趙孟能賤之,就係呢個意思。
今日嘅俄羅斯領土雖然細咗,但體質方面已大有改進。俄羅斯現時有4,000億美元同1,000噸黃金儲備,債務佔GDP比重亦只得10%,環顧四周欠債纍纍嘅國家,俄羅斯顯然健康得多。
俄 羅斯真正嘅問題,係經濟上太過依賴石油同天然氣出口。俄羅斯嘅預算報告,預測2014年收入約13.57萬億盧布,其中石油同天然氣相關收入約6.5萬億 盧布,佔收入差唔多一半。根據俄羅斯聯邦儲蓄銀行計算,如果油價維持喺90美元,2015年俄羅斯財政收入就會減少1.2%;油價要維持喺104美元,俄 羅斯先可以維持收支平衡。
橫睇掂睇,今時今日石油戰都難達到八十年代效果,而現時環境有一個最大改變,就係美國都即將成為石油出口國,醉翁之意, 可能不在酒。花旗銀行最新嘅報告《The Rapid Rise of the United States as a Global Energy Superpower》,估計正常情況下美國2020年會成為淨原油出口國,而樂觀嘅,可能2018年。但出口石油呢個市場,美國算係新仔,所以今次石油 戰,非常大可能係一次搶market share嘅部署。
根據美國能源信息局公佈數據,全球五大石油淨出口國,分別係:沙特,886萬桶(每日. 下同);俄羅斯,720萬桶;阿聯酋,254萬桶;科威特,234萬桶;伊拉克,224萬桶。美國雖然油產量達1112萬桶,但每日消耗1849萬桶,每 日仍然要輸入737萬桶,但隨住頁岩油開發,全球能源市場可能翻天覆地。
問題就係呢到,其他老大哥論資排輩,坐係到食呢口飯幾十年,美國要插隻腳入嚟就代表有人要走。唔同地方嘅產油成本唔同,油價一路跌就等同一場淘汰賽,情況就好似香港都有報紙戰,報紙賣1蚊就會頂死一兩間。現時距2018年只有三年,開始做嘢差唔多。(待續)

Mr. Tregunter


 

大棋局:2015大時代 (七) (2014年11月02日)

辦公室嚟咗個新同事自卑又自大,經常針對其他人,無論係茶水間女同事嘅耳語定後樓梯男同事嘅高談,條件反射可能都想挫一挫其銳氣。但有個人同你講可以調轉嚟做,嗰位仁兄就係三千年前吳國嘅孫武先生。
二戰時美國對各國嘅民族性着手研究,其中搵嚟人類學家潘乃德(Ruth Benedict)研究日本,寫咗一份好出名報告,就係後來嘅《菊花與劍》。呢本書概括咗日本人兩大特性:矛盾、恥感。
日 本二戰失敗嘅轉捩點可以話由偷襲珍珠港開始,所以八十年代經濟起飛第一時間係去買起夏威夷。但美國面對日本呢種大規模經濟入侵並無特別阻止,反而傳媒更加 配合高唱日本時代已經來臨,呢股高漲氣氛一直持續到1989年12月29日,該年最後一個交易日。  


金融戰爭卑而驕之

當日,日經平均指數升到38957.44點,係歷史上會當凌絕頂一刻。38957.44點如曇花一現後,日本人就再冇見過呢組數字出現係交易板上。 1990年第一季日經跌穿30000點,同年末逼近20000點,到1992年已跌至近14000點。二十五年後嘅今日,日經指數仍然喺呢個水平上徘徊。 隨股災而來係樓市崩潰,日本從美國買下嘅資產,最後要斬倉賤價賣番畀美國。
個問題出喺邊度?用五段話你就能明白。
-1美元最初兌250日圓,拎住100億美元去日本,可以兌25000億日圓;
-25000億日圓炒日本股、日本樓,到1989年假使升值一倍,賬面值已經50000億日圓;
-《廣場協議》後美國要求日圓升值,為方便解說取其約數,假設日圓升值一倍,1美元只可以兌125日圓;
-最後外資開始拋售日本資產,股市、樓市見頂,50000億日圓可兌400億美元班師回朝;
-100億美元入場,拎400億美元走,完全空手入白刃。
美國呢場合法打劫,將孫武「利而誘之,亂而取之,實而備之,強而避之,怒而撓之,卑而驕之」發揮得淋漓盡致。
睇 到呢度相信你已明白,點解中國唔肯畀人民幣大幅升值,就係唔想重蹈日本覆轍。但中國經濟開始走下坡,人民幣有貶值壓力;呢個時候日圓大幅貶值,中國出口更 難做;同時美國停QE,準備加息,美元轉強;人民幣匯率如果唔能夠保持偏強態勢,美元萬劍歸宗情況下,容易引發外資離開中國;中國又怕人民幣太強重蹈日本 覆轍。可見每一着都係睇住中國關節位嚟打,見你每每想調轉嚟做時就專攻你之不得不救。
十七世紀意大利政治哲學家維科話歷史係螺旋形前進,意思係歷 史總係喺度重複,但每一次嘅高度都唔同。馬克思嘅歷史唯物辯證法有相同睇法,任何事物都存在矛盾,而呢種矛盾係推使人進步。歷史會因矛盾而從正、反、合嘅 形式進行,套用前述例子可理解為當出現一件事後,吸收教訓,為避免重蹈覆轍,會做相反嘅事;做相反之事又會衍生出其他問題,而令到事件走返去同原本非常相 似嘅地步,但情況經過正反相合,縱然相似,高度已唔同。
所以列寧話內容前進,形式復歸。西方人第一次聽可能會頴晒頭,但中國人一聽就明白。毛澤東點解咁多主義唔揀而要取馬克思為用,因為佢明白呢套嘢同中國人嘅太極觀太相似。
一 方面中國經濟有步日本後塵之虞,另一邊廂俄羅斯亦面對如八十年代油價崩潰嘅困局。石油係俄羅斯經濟命脈,52%財政收入來自石油同天然氣出口。近期油價不 斷破底,盧布不停貶值,俄羅斯央行10月30日公佈嘅外匯儲備已跌至4391億美元,終於10月31日俄羅斯一次過大幅加息1.5厘保匯率。歷史循環驚人 地相似,係巧合?(待續)

Mr. Tregunter



大棋局:2015大時代 (六) (2014年10月26日) 

四年前有一張CCTV「群眾喜迎油價上漲」圖名震天下,相信你都睇過。後來被證實係惡搞圖,但今日嘅惡搞圖如古代民謠,互聯網時代觀察呢啲比起睇乜乜民調更加有效。

呢 幅圖其實透視着中國將傳統經濟學調轉嚟玩。貨幣有外在值同內在值,內在值反映喺國內價格,外在值反映喺國際間價格,亦即滙率。近十年美國不斷催促中國將人 民幣大幅升值,表面理由係因為美國長期貿易赤字,講白啲,即係話中國貨賣得太平頂爛市。但根據J-Curve Effect同Marshall-Lerner condition,滙率係咪解決到貿易磨擦其實存疑,而且美國長期貿易逆差衍生出派籌效果,美元霸權更加穩固,所以呢個係偽命題。中國知道真正原因,唔 肯將人民幣一次過大幅升值,又礙於雙方合作關係,所以出現群眾喜迎油價上漲一幕。
當時中國諗,如果人民幣不得不升,提高外在值對自己冇乜好處,倒 不如調轉嚟做,提高內在值。所以中國一面加最低工資,一面減油氣補貼,藉住提高生產成本,而令最終售價提高。咁樣人民幣就算冇大幅升值,已達到美國表面上 要求中國貨唔好太賤價嘅要求,既塞住美國把口,亦將所需升值嘅部份留喺國內,稍為補貼平民。
呢個概念香港人應該特別容易明白,當經濟衰退時,一係資產價跌,一係滙率跌。97樓市爆煲但港元滙率唔可以郁,所以經歷六年通縮期。此即前述概念嘅反面。
點解中國要咁樣做?因為八十年代日本嘅教訓歷歷在目。  


人間五十年

日本神話傳說太陽神交咗三件神器畀天皇,分別係現存伊勢神宮嘅八咫鏡、熱田神宮嘅天叢雲劍,同埋東京皇居嘅八尺瓊勾玉。代代天皇相傳,意義就好比中國嘅傳 國玉璽,所以後來日本人好鍾意用「三神器」嚟形容當代重要事物。
二次世界大戰後全世界百廢待興,需求旺盛嘅背景下各地經濟急速增長,五十年代中日本正處於「神武景氣」時代,出現咗新時代嘅三神器:黑白電視機、洗衣機、雪櫃。現代漢語用「景氣」呢個詞彙形容經濟,係來自日文。
第 一波經濟增長由剛性需求帶動,第二波經濟增長就由提升生活質量嘅需求帶動。到六十年代中日本處於「伊奘諾景氣」時代,又出現新三神器:彩色電視機、冷氣 機、汽車。當時日本嘅GDP已經超過西德,成為世界第二。就算到今時今日,買電器好多人仍然講究要made in Japan。
可以留意,日本早 期經濟增長強勁,主要係靠出口起家,即係賺外滙。當出口需求飽和時候,就會出現轉型困局,尤其製造業。去到八十年代日本累積咗太多錢,而出口開始難做,轉 型成為內需嘅過程中就容易出現炒風。凡係生意難做,賭場就旺,呢一點同樣香港人特別感同身受。九十年代香港製造業越來越難做,漸漸地大量廠商發覺做咩生 意,不如賣廠賣地炒樓賺得仲快仲多,最終導致97樓市爆煲,日本都係一樣。
就喺呢個時候,美國提出似曾相識口號:美國嚴重貿易赤字,美元太強,日 圓、德國馬克太弱,日圓應該大幅升值。喺1985年,以美國為首嘅五大國,包括日本、英國、法國、西德喺紐約廣場飯店開秘密會議,檯底下講掂數返去一齊做 世界,喺外滙市場狂掟美元,做低美元口價。結果《廣場協議》後由原本250日圓兌1美元,三個月升到200日圓兌1美元,一年後更升到150日圓兌1美 元。
但美元跌得太快引起國際市場大幅波動,終於1987年各國頂唔順,五大國連同加拿大,又喺巴黎羅浮宮講數,要一齊制止美元向下碌。當時美國其 實可以用加息嚟緩和美元貶值,但美國又怕再加息影響經濟,所以就叫日本減息。同樣招數今日可能重現,歐洲已經開始買債,如果逼到中國減息,美國加息時間就 可能延後。
日圓大幅升值後日本人赫然發覺買嘢越來越平,法國蒙田大道高級奢侈品商圈成街都係日本人,個個一袋二袋咁掃;將當年偷襲嘅珍珠港夏威夷 買落嚟,島上八成商場、餐廳、酒店、度假村都係日本人開,年年去夏威夷度假嘆世界。日圓升值出口生意難做,加上減息,史無前例嘅全民炒樓狂潮湧現,無人相 信土地會貶值,將樓同地按完再按有賺無蝕,當時東京二十三個區嘅地價夠買起全個美國。散戶買名牌,大戶買資產,三菱買起紐約洛克菲勒中心一半、SONY買 起荷李活哥倫比亞電影公司、PANASONIC買起美國環球影業,剎那間日本人自信心返晒嚟,所有人都認為日本時代終於來臨,報紙頭版社論係要買起成個美 國一雪前恥。
一個恥字,羈絆一個民族嘅命運。好多人唔知道,靖國神社最深處密室其實係供奉一把武士刀。日本呢個民族對事情有無法言喻嘅執着,而呢種執着,往往容易被人引導去想你到達嘅目的地。(待續)

Mr. Tregunter



大棋局:2015大時代 (五) (2014年10月19日) 

如果香港樓價、物價同20年前一樣,而人工係現時水平,佔中仲會唔會出現? 八十年代日本出現「供樓供三代」現象,當然反映樓價太貴,但究竟有幾貴?呢句話其實點出咗時間性,係三代人嘅人生折現。直到日本中伏聽美國講將日圓大幅升值,樓市崩潰,日本人先驚覺貝魯嘉魚子醬撈壽司飯嘅時代,原來黃粱一夢。

黃粱夢醒日本經濟迷失20年,何謂迷失20年?用一句話你就能明白,20年前去日本食一碗叉燒拉麵800YEN,20年後再去食都係800YEN。而當地人工仲要跌。
你能唔能夠想像香港一碗牛腩河20年價錢不變?2014年嘅今日,全世界印咗五年銀紙,竟然話仍然面對通縮威脅。要衡量一個地方經濟有冇出現問題,睇佢嘅示威同騷動頻率,比起所有經濟數據都更加準確。
毫 無疑問香港同中國經濟出現咗問題,所以人民幣要趕住國際化,將內部問題轉化為外部問題。美國係呢方面能手,過去誰能想像一國地產泡沫爆破要全世界一同承 擔?去年日圓貶值、加大量寬就係美國收水先兆,情況如社團大佬拍下做細嘅膊頭:「上位靠呢次喇!」當日本拎住兩把刀衝出去時,發覺後面已經冇晒人。其實美 元已部署升值,準備包抄中國。  


美元萬劍歸宗

講美元同日圓問題前,可以先睇美債息同日圓的圖表走勢(見圖),這高度概括咗美日關係。雙者的關連度非常高,如果只係一次、兩次可以話巧合,但連續多年亦 步亦趨,就唔係巧合。日圓貶值時候,美債息就升;日圓升值時候,美債息就跌。留意其中有三次走勢行相反,分別係八十年代末,九十年代中同2000年,三次 都係股災時期。而最近,又有相反走勢迹象。
當街外人睇日圓升值,會買日圓沽美元,日本央行就要沽日圓買美元,結果央行揸住成手美元,焗住去買美 債,所以會影響美債價升,美債息跌。調番轉,當街外人睇日圓會跌時,會沽日圓買美元,日本央行就要買日圓沽美元,如果央行手上唔夠多美元,惟有沽美債換美 元,所以會影響美債價跌,美債息升。用一句話概括現時走勢,日圓繼續貶值美債息就會扯上。但美國欠債已經17萬億元,債息急扯等於自殺,所以美國非常大機 會用番97年同2000年招數:萬劍歸宗。
QE時,聯儲局(Fed)係美債最大買家,停QE就要部署沽債。沽美債,債息就上;日圓去年開始貶值,但始終谷唔出2%通脹,再加上走勢而言,兌美元應該要貶值到130,日圓貶值,美債息又要上。
兩 種情況美債息都會上,而美國唔想見到,惟有調轉嚟玩。只要美元轉強,持有美債嘅海外投資者,會出現債價蝕但匯價賺情況。而喺呢個時候日圓貶值一旦成為趨 勢,美元升值又成為趨勢,接近無風險嘅carry trade將會再次出現。借日圓買美債賺息賺匯,儲局可以沽債,日本可以邁向2%通脹目標,美債息唔會急扯。一步棋殺三個位。
咁仲未止,由於中國經濟已經走緊下坡,減息或人民幣貶值壓力大;當萬劍歸宗啟動之時,容易加劇外資離開中國;但此刻人民幣要國際化就唔可以大貶值;熱錢就算離開中國,只要經常賬有盈餘,仍然可保人民幣匯率;但日圓貶值,出口頂死中國。
上述只係貨幣層面,仲未計實體經濟戰層面嘅TPP同TTIP等貿易協定。
中國非常似要步八十年代日本後塵,但畢竟中國人比較蠱惑,而且有前車之鑑。過去兩年中國就曾經將傳統經濟學調轉嚟玩,所以一度出現光怪陸離現象,如「人民喜迎油價上漲」。
閼與之戰時趙奢話「猶兩鼠鬥於穴中,將勇者勝」。現時就係鬥大膽嘅時候。(待續)

Mr. Tregunter







 

 

大棋局:2015大時代 (四) (2014年10月12日) 

試想像一下,如果美元霸權嘅位置換成人民幣,共產黨就可以千秋萬世。
時代嘅騷動往往伴隨經濟衰退而嚟,因為當經濟唔係太差嘅時候,任何變革都容易引來抵制。大部份人覺得生活過得去,就會認為你嘅改變係多餘兼阻住佢搵食,最多前面 加一句「我認同你嘅諗法好崇高,不過呢……」。只有當連睇TVB嘅師奶都覺得生活艱難時,人心先會大規模思變。正如十八世紀如果唔係小冰河時期連年饑荒, 法國大革命未必會出現。
過去逃避經濟衰退嘅最好方法,就係搶掠他國財富。但時代進步咗,用槍炮直接搶演化為金融手段。八十年代日本就曾經中伏被美國打沉,日本中伏前以為靠炒地皮可以買起美國一雪二戰之恥,去法國蒙田大道買名牌都大聲啲。如此景象係咪似曾相識?
過去30年中國經濟平均年增長率超過10%,今年GDP預計7.5%,明年會更低。可以預期,人心思變嘅現象只會增大而唔會縮細,而美國所謂經濟復蘇其實亦步履不穩,所以人民幣要搶灘國際化。 



人民幣乾坤大挪移

一隻貨幣要登上國際舞台,首先要有人用,而且要好多街外人用,閂埋門只喺自己國內流通無意思。因為當貨幣處於封閉環境,過度印銀紙會造成惡性通脹,津巴布 韋就係咁樣。只有當貨幣成為國際級儲備並坐上莊家位置,印銀紙先可以打劫全世界。
貨幣要點樣先可以多人用?第一步當然係從貿易入手,所以人民幣國際化嘅三步係先做結算貨幣,再做貿易貨幣,最後做儲備貨幣。結算等於用人民幣計價,貿易等於人民幣滲透入實體經濟,儲備等於鎖死超印嘅銀紙。可見儲備貨幣係現代金融系統抽鑄幣稅最重要一步。
香 港嘅任務係先做離岸人民幣資金池,而且要養大個池。香港人民幣業務由2004年開始,十年過去,已累積超過1萬億人民幣存款。當資金池夠大,先可以推人去 借人民幣、發行人民幣債券、喺香港融資拎返去內地、賣人民幣計價理財產品等業務。所以人民幣過去長期升值,因為處於派籌階段,派籌嘅時候如果街外人投資人 民幣蝕錢,就唔會一窩蜂擁去換人民幣幫佢建立資金池。所以港紙雖然有升值壓力,但政府官員一定唔敢郁聯繫滙率,因為要成就人民幣大業。
當資金池建立得差唔多,第二步就係滬港通。
滬 港通嘅作用係加強人民幣喺兩地流通,旨在超出貿易層面,打入金融層面。人民幣就算成為全世界嘅實體貿易貨幣作用都唔大,因為以美國為例,美元對全世界嘅滲 透性,虛擬、電子、金融等層面嘅應用,比實體貿易多四十倍,所以金融先係主菜。其次係內地需要搞番旺A股個場,具體可睇番本欄以往的一文〈A股勿睇得太 淡〉*。
當資金池夠大,滬港通開波,如無意外就會取消港人每日兌換2萬人民幣嘅上限。下一步,就係引導內地資金出國,央行官員已表示同新加坡、英 國討論緊RQDII(RMB Qualified Domestic Institutional Investor),到時內地資金就可以投資離岸人民幣市場。
RQDII後,就會再推QDRI(Qualified Domestic Retail Investor),即開放內地人可以投資海外股市同地產。搞咁多嘢,最後係希望可以喺海外發行人民幣計價嘅股票、債券,而且用人民幣派息。講白啲,即係要你養成用人民幣習慣。
共產黨係信馬克思,所以要估計其部署,要先了解其思維。馬克思嘅唯物辯證法其中有一點好重要嘅,係認為世事會因量變導致質變。意思係任何事只要持續地做,當個量累積到一定程度時,臨界點就會出現,結果質都開始變化。
可以見到中國其實玩緊乾坤大挪移,人民幣去到唔同離岸市場雖然都唔係自由流通,但離岸市場同中國在岸市場之間嘅資金不斷流轉,如果離岸市場好似蜘蛛網咁不斷增加,最終雖無自由流通之名但已有自由流通之實。
就係呢個時候,美國停QE,美元轉強,日圓貶值。睇住你爭位坐,美國邊有咁順攤?(待續)

Mr. Tregunter 



大棋局:2015大時代 (三) (2014年10月05日) 

夏慤道發出催淚彈第二日,中國外匯交易中心宣佈人民幣兌歐元喺銀行間外匯市場可以直接交易。
人民幣要國際化,香港嘅角色非常重要而且係首位,因為人民幣唔可以自由兌換。外匯進入中國後要交畀央行,機構可以自己留部份,叫做「外匯留成」,一般可保留25至30%,部份如軍工部門可以留100%,後來改為結匯,但原理相近。
冇 上繳嘅外匯喺金融機構之間流傳,就叫銀行間外匯市場,中間要經過中國外匯交易中心交割。所以呢個係一個在岸市場,如果在岸嘅歐元唔夠多,實際作用就唔大, 定價或會因為交投太少而同國際牌價有差距。2014年上半年全球人民幣兌歐元交易額係1,104億元人民幣,兌美元則達到12.2萬億元人民幣,估計歐元 在岸交投量唔會大。
近年人民幣國際化嘅步伐越來越快,點解咁急? 



香港角色重中之重

一隻貨幣算唔算可自由兌換,《國際貨幣基金協定》有規定,港紙係其中一隻可自由兌換貨幣。於是出現一種情況,人民幣喺國際間唔可以自由兌換,但用嚟兌港紙 香港要硬食,所以只要經過香港,人民幣可以去到全世界。
喺咁樣嘅情況之下,香港嘅GDP雖然佔全國比例不斷下降,但對中國而言仍係重中之重。除咗呢樣,以下根據國際清算銀行、金管局、貿發局、路透社、《華爾街日報》等等簡單歸納幾點:
‧2013年香港吸納直接外來投資770億美元,全世界排第四(美國1,240億美元、中國1,240億美元、俄羅斯790億美元)。
‧香港係中國最大嘅海外直接投資來源地,截至2013年底,來自香港嘅實際利用外資總額為6,646億美元,佔全國的47.7%。
‧香港係中國最重要離岸集資中心,截至2013年底,797間內地企業喺香港上市,總市值1.8萬億美元,佔市場總值56.9%。
‧由1993年起,內地企業喺香港發行股票集資超過4,000億美元。
‧香港係僅次於倫敦同紐約嘅全球第三大金融中心。
‧香港係世界第五大外匯交易中心同最大人民幣離岸交易中心,人民幣每日交易量近500億美元,支付量佔全球72%。
‧香港銀行對中國貸款總額2.87萬億港元。
‧2013年,香港發行嘅人民幣計價債券達1,170億元人民幣。
‧香港係中國最重要嘅轉口港,2013年,香港62%轉口貨物原產地係中國,55%目的地係中國。
‧2013年,香港貿易總值9,770億美元,相當於全球貿易總值18.8萬億美元嘅5.2%。
‧香港法律同稅制建全,3,700間海外公司嘅大中華地區總部喺香港。
‧2014上半年,投資銀行喺香港獲得近5億美元佣金,相當於喺新加坡、韓國同馬來西亞同期獲得佣金嘅兩倍。
從 客觀數據可以見到香港對中國非常重要,而且中長期內都冇可能搵到另一個地方代替。中國面對最大嘅問題,係美元正在轉強,而中國經濟卻走緊下坡。在〈美國會 加幾厘息〉*一文內提過,美國加息幅度唔會多過6厘,所以真正威脅唔係加息,而係美元強勢。人民幣國際化時美元轉強,如果人民幣唔能夠保持強勢,外資就好 容易流出中國,香港喺呢個時候就顯得更加重要。除非中國準備鎖國或權力鬥爭引發其他問題,否則香港唔可能出現如六四鎮壓。
(待續)

Mr. Tregunter



大棋局:2015大時代 (二) (2014年09月28日)

執筆之時,紐約棉花破五年底,每磅61.4美分,幾乎跌返去QE前價格。睇住棉花口價係咁碌,耶倫𠵱家最擔心嘅相信係,如果QE退場同加息會影響資產價,呢幾年就白做。
事 實上,伯南克就曾經中伏。2008年10月聯儲局推出超額存款準備金利率(Interest Rate on Excess Reserves,IOER),旨在QE時控制市場上嘅游資,聯儲局自己都驚印錢太多會搞出惡性通脹。IOER顧名思義即係銀行將多餘嘅錢泊係央行戶口時 所得嘅利息,調高等同收緊銀根。
伯南克當時以為有計,出一招可以有兩個效果。事關IOER理論上亦會等同市場短期拆借息口下限,因為當存錢入央行 都有0.25厘又冇乜風險時,銀行梗係唔肯用平過呢口價借錢出街。但事實證明伯南克中伏,聯邦基金有效利率一直係IOER之下,所謂下限變左封頂。  


耶倫大玩凌波微步

點解會咁?伯南克計漏一條數。
QE係聯儲局買債,畀錢持債者。幾年過去,各大銀行同金融機構都錢太多,有錢冇碇使就泊係央行收息,結果單係呢筆錢已經有2.7萬億美元。
但呢個着數要銀行先有,非存款機構如兩房、Money Market Fund等唔可以咁樣賺息,就會將QE所得到嘅錢以低過IOER口價借出街,結果令現實嘅息口比IOER為低。講白啲,就係聯儲局息口睇場個位畀人搶咗去。
咁梗係唔得,聯邦基金利率分為目標利率同有效利率,目標利率指聯儲局希望達到嘅息口,有效利率指市場上實際行緊咩息口。過去聯儲局會用各種公開市場操作去調控息口,如果話聯儲局做完都控制唔到,咁好大鑊,所以明年開始耶倫會兩招一齊出。
第一係IOER。既然現實上IOER已變成市場上短期拆借息口嘅頂,不如順水進舟,就將其作為封頂,估計稍後聯儲局會將聯邦基金利率區間上限訂為同IOER一樣。
第 二係ON RRP。隔夜逆回購(Overnight Reverse Repurchase Agreement,ON RRP)簡單嚟講即係將QE調轉做,只不過時期短同規模細。逆回購意思係聯儲局畀債金融機構,金融機構借錢畀聯儲局,到期後再交換。美國逆回購係收水而內 地逆回購係放水,因為兩者角度唔同,美國從銀行角度睇,內地從央行角度睇。
由於回購協議要抵押品,而抵押品美國國債被視為無風險,所以逆回購嘅息口等同最低拆借利率,ON RRP打出嗰口息會成為benchmark,作為聯邦基金利率下限,即墊底。
可以見到,耶倫其實喺到玩緊凌波微步。曹植《洛神賦》寫伏妃「凌波微步,羅襪生塵」,「凌」即「係上面」意思,伏妃係水波上面慢慢行,靚襪下面泛起漣漪好似揚起塵咁。IOER同ON RRP一頂一底鎖價,加息步伐飄住嚟咁微步而行,水波不興,衝擊就細。
美 國退市同加息慎之又慎,其實反映心中無底,自己對所謂經濟復蘇都冇十分把握,怕稍有失誤就陷入二次衰退。其他國家唔係儍,過去幾十年硬食美國鑄幣稅,見你 𠵱家關鍵時刻,當然係搶灘最好時候,中國就將部署多年嘅人民幣國際化在呢段時期搶攻。
美國有凌波微步,中國都有乾坤大挪移。(待續)

Mr. Tregunter



歷史已經證明濫印銀紙會亡國,但當今世界有一個國家可以。舉一個例子你就明白。
我 哋去日本玩,要將手上嘅港紙換日圓,先可以喺當地買嘢。做生意一樣,入日本貨,要先換日圓,或者過一浸美金,然後再找數畀人。全世界所有國家都係咁,唯獨 有個國家唔係,果個就係美國。美國同日本做生意,係找美金畀你;同中國做生意,都係找美金畀你。全世界只有美國,喺入口資源嘅時間同時將自己嘅貨幣輸出, 於是佢就可以玩晒,可以印錢嚟買嘢,但其他人唔可以。
三十年代美元同黃金掛鈎,所以我哋叫美元做「美金」;七十年代布雷頓森林體系瓦解,美元同黃 金脫鈎,我哋嘅貨幣系統進入咗無錨貨幣時代。所謂無錨嘅意思係世界各國以美元為錨,講白啲,即係美元係莊,所以炒外滙九成都係以美元報價。
 

美元霸權拿揑技巧

美元雖然表面上玩晒,但美國對美元霸權嘅拿揑係十分有技巧,有一張圖表達得好清楚。
圖 中三條線分別代表美國嘅名義GDP、實際GDP同聯邦政府總債務。美國因為越戰赤字嚴重,終於係七十年代取消金本位,自此美國債務就開始飆升,但債務同 GDP亦步亦趨,而且債務一直比GDP略少。關鍵轉捩點係2012年,美國聯邦政府債務超過實際GDP,留下退市伏筆。(實際GDP以2009年嘅價格作 為基數,即QE前之價格)
貨幣系統講到最後,也就一個「信」字。美國一直保持債務唔超過GDP,用意十分明顯,就係表達畀其他國家聽佢信得過,情況好似做生意去銀行借一千萬,銀行話要審批,生意佬就話:「我年年營業額過千萬,借你一千萬點會還唔起呀。」
QE乃應急之策,而非長久之策,就算連坐鑄幣稅莊家位嘅美國都明白,無了期過度印錢最終只會引來反檯。大部份人對事情嘅判斷都只係將現況延續,今日股市 升,就覺得聽日多數都升;近兩年都QE,就認為將來都係QE。近幾年各國金融政策將價格曲線壓平,孳息曲線壓平,波動率壓平,用一句話概括就係buy time。事實上美國成功買咗五年時間,係時候再教育一下各國要分莊閒。
過去幾十年美國為咗可以印更多嘅錢保持一哥地位,不斷教育各國要儲美元。1997年索羅斯橫掃東南亞,教導我哋當國家嘅美元儲備唔夠多時就會有咁嘅下場。結果十七年過去,有一個大戶累積咗除美國外比所有人都要多嘅美元。
毫無疑問鑄幣稅係一種合法打劫。當美國着起西裝擔雪茄步出大門,掩住半邊咀笑以為人人中伏時,忘記咗眼前呢個將西褲揄上肚腩咬住口雲南小熊貓嘅大戶係咩出身。
棋逢敵手,就在2015。(待續)

Mr. Tregunter



大棋局:2015大時代 (序) (2014年09月14日)

10月開始,如無意外美國將會停QE。
人類史上最大規模嘅貨幣系統實驗將正 式進入第二階段。就係呢個時候,彭博大宗商品指數破五年低位,粟米、黃豆、小麥、大豆油全部破近四、五年底。冇嘢比呢個現象更具象徵意義,因為五年前係 QE時代之濫觴,所有人都信奉印銀紙應該令一切越來越貴,但五年過去,大宗商品破底,歐洲徘徊通縮邊緣。如果印銀紙可以解決一切,昔日羅馬帝國唔會滅亡, 國民黨唔會敗走台灣,津巴布韋應該係一流強國。  

鑄幣稅搶錢

要明白印銀紙帶嚟嘅問題要先明白鑄幣稅概念。舊時用硬通貨時代,皇帝發覺唔夠錢使就將錢偷偷回收,熔咗佢溝入其他平價雜質,得到嘅金或銀自己落格,呢個就係鑄幣稅。
又或者發行大面額貨幣嚟填數。三國時期劉備入川發覺唔夠錢使,劉巴醒條橋畀佢,就係鑄「直百錢」,意思係一個直百錢頂得上漢代一百個五銖錢。結果幾個月過去,劉備政權府庫充實。
無 論係溝淡貨幣嘅含金量定用大面額貨幣搞通脹,效果都係一個,就係掠奪百姓嘅民脂民膏。共產黨老祖列寧一早看透世事,連當今貨幣系統奠基人之一凱恩斯都要引 用列寧一番話:「顛覆資本主義制度最好嘅辦法就係令貨幣貶值,通過連續嘅通貨膨脹,政府可以靜靜雞咁沒收百姓嘅財富,加劇貧富懸殊……一百萬個人入面亦唔 見得有一個人睇到蠱惑所在。」
但隨住時代進步,平民百姓已經醒水,當聽到政府要印錢嘅時候,第一時間衝去擁抱實物同資產。大戶知道政府玩乜所以湧去買國債,平民見勢色唔對亦湧去買樓。
同樣係10月,歐洲好大機會開始歐洲版QE。有一種睇法認為,美國QE完後歐洲QE,歐洲QE完另一個大國QE,透過接龍嘅方法走數並逃避歷史嘅循環。
天下間有冇咁筍嘅事?(待續)

Mr. Tregunter


 

 




大棋局:恒指與濕猴理論 (2014年09月05日)

Wet Monkey Theory話五隻猴子被困喺籠內,籠頂有隻蕉,只要隻蕉被郁就會有機關噴水,結果幾次經驗後班猴子唔敢再去拎隻蕉。過去五年恒指天險都喺25000點, 市底雖然越來越高,但頂位都喺25000水平。我哋嘅行為會受過去經驗左右,無論個股或期指,當規律形成時散戶好多時都贏到錢,低揸高沽好輕鬆。輸錢通常 都喺破位時,行到規律低位揸,點知突然穿落去;行到頂位沽,點知爆上去。問題重點在,當規律橫行區時因波幅有限贏嘅錢少,破位時波幅卻往往好大,輸錢就 多。而且重要加埋人嘅心理,初初注碼通常較細,贏開有錢賺心雄注碼就會漸大,結果贏十次可能唔夠輸一次。
猴子實驗唔知真假,我哋剛巧處於實驗中。 今浪貼近25000時相信會有唔少人造淡或沽貨,又或者話25000點先開始追貨嘅相信好少。恒指早前升穿25000時回少少,然後星期三突然過千億元挾 500點上去,擺明大屠殺。大成交破頂好少一兩日玩完,就算係假突破都會挾一轉。滬綜指亦破位勢強,今浪可能只係大陸要炒返起個市所以香港跟。只要止蝕定 喺25000,再跌穿時走人,風險其實唔高。

Mr. Tregunter



大棋局:港樓市五年一閏 (2014年08月29日)

香港樓市大約每五年為一個周期,因過度借貸,1963年樓市見頂,1965年廣東信託銀行等細行擠提,爆發股災,1967年暴動,股樓跌到1969年見 底。混亂期華資地產大發圍,長實(001)、新地(016)、合和(054)、恒隆(010)、大昌(088)地產五虎上晒市,樓市升到1974年石油危 機見頂回落兩年;1976年政府起地鐵、搞居屋,樓市升到1981年,同年中英談判,中國要收回香港,出現股災及移民潮,樓市跌到1984年《中英聯合聲 明》後見底,聲明訂明50年不變,按揭由15年加長至30年,樓市升到1989年見頂。
90年代係香港人嘅股樓狂潮,由1990年升到1994年 才回調一年,然後就爆升到1997金融風暴,係唯一一次只有兩年嘅升市。1997年尾插到2003年,再升到2008年金融海嘯。可見香港樓市有五年周期 特徵,尤其升市多為五年,跌市則或短過五年。呢浪由2009年至今,亦已經五年。政府用鎖盤方法防止爆煲,卻衍生無盤下嘅亢奮。無論周期、市場氣氛、價格 升幅都顯示樓市處頂部水平,明年美國加息,會否再一次重演美元萬劍歸宗嘅金融殺戮?

Mr. Tregunter



大棋局:港樓進入真空期 (2014年08月22日)
現時開始到2015年尾,本港二手樓將進入史上最乾時期。最初嘅額外印花稅(SSD)會鎖盤兩年,原本SSD完結後會紓緩鎖盤,因每賣出一個樓盤,同時亦 有一個到期。兩者未必對稱,但會有紓緩作用。不過後來改咗例,2012年10月27日後買賣嘅盤,SSD鎖三年。即係話2012年10月27日之前買嘅 盤,最遲去到2014年10月27日已經放監;但2012年10月27日後買嘅盤,要2015年10月28日先放監。中間出現一年時間差真空期,會令到香 港二手樓史無前例咁乾。

鎖盤期間如果需求被壓(例如雙倍印花稅DSD),價錢不易上;但早前放鬆DSD,稍為釋放換樓需求,樓價即扯上。 今次小陽春尚未進入上述真空期,一進入真空期而需求無法遏止,樓市隨時破頂。炒市睇最貴,用家市睇最平,現時發展商上車盤開價350萬左右,稍貴清貨就 慢,稍平就有人搶。呢口價反映上車客嘅負擔能力,比政府公佈嘅入息中位數更加準。當進入真空期後上車客更加恐慌,會以為再唔買永遠都買唔到,睇嚟要確實升 到啲人完全負擔唔起先會停。但要特別聲明一點,近兩年我都係淡友,淡友轉軚可能係見頂凶兆。

Mr. Tregunter



大棋局:中俄擬貨幣互換 (2014年08月15日) 
因烏克蘭、敍利亞等地緣政治問題,美國同歐洲對俄羅斯越來越多制裁;另一邊廂,反而造就近年中國同俄羅斯越行越近。上個禮拜俄羅斯公佈咗反制裁措施反擊歐 美,禁止由美國同歐盟入口蔬果、肉類同乳製品一年。歐盟嗱嗱聲搵拉丁美洲國家傾,想佢哋一齊唔好向俄羅斯出口農產品。但據周二《今日俄羅斯》報道,中國將 會向俄羅斯直接出口生果同菜,係黑龍江省東寧縣設立跨境貿易區。
東家唔賣就買西家好正常,但關鍵在今次嘅跨境貿易區剛喺中俄邊境,呢單deal應 會放棄用美元定價同結算。而俄羅斯央行同中國人民銀行已傾緊貨幣互換,具體嘅數額、實行日期未定,但方向如此。30年代大蕭條嘅教訓係經濟衰退時,各國唔 可以玩貿易壁壘、制裁同鎖關,故2008年金融海嘯後各國遵守教訓,但中俄卻趁機坐大。現時歐美想壓制中俄,令國際環境有重複冷戰格局嘅發展傾向。黑格爾 嘅唯物辯證法認為歷史係「正、反、合」咁演變,意思係要汲取教訓,改變做法避免重蹈覆轍,但新做法會衍生出新問題,令事件走返去同原問題非常相似嘅地步。 呢個就係循環。歷史,有時唔到你唔信邪。

Mr. Tregunter 



大棋局:搞旺A股勢必行 (2014年08月08日) 
近日《人民日報》話A股市場最壞時候過去,新華社則話A股回暖引領資金回流。係人都知中國乜嘢都政策主導,官媒出嚟唱雙簧,反映已去到好急嘅地步,但急乜 嘢?中國經濟嘅逼切問題,係美國明年好大機會開始加息,但內地經濟卻走緊下坡,美國一旦加息,歐洲又幫拖壓歐元落去,美滙抽上;而內地經濟下行,唔好話加 息,唔減息已偷笑,咁情況下好容易會令資金外流離開中國。當務之急就係唔郁央行利率前提下,盡量將街外嘅借錢利率降低,亦即壓低融資成本。
利息係 資金嘅成本,中國因金融制度落後同A股個場被玩謝,股市融資渠道斷纜,借貸集中晒銀行體系,利率就會偏高,具體可睇返早前本欄「A股勿睇得太淡」一文。故 搞番旺A股個場係必然做法,恢復股市融資功能可減輕央行減息壓力。近期央行推抵押補充貸款同定向降準亦都係指定領域內壓低融資成本,但盡量唔郁宏觀貨幣政 策。根據EPFR統計,上周有21億美元流入內地股市,創2012年底以來最大單周淨流入量,加上早前MSCI唔肯納入A股,即係外資未收夠籌。今次呢波 外資流入如果持續長時間,就可以確定A股見底。



大棋局:加息樓市跌唔跌 (2014年08月01日)
討論息口同樓價關係時,好友話90年代10厘息,樓市照升;淡友會話千禧年後一路減息,樓市照跌。如只割某一時段睇,隨時都可以搵到加息時樓市升,亦搵到 樓市跌,因息口只係影響樓市眾多因素之一。又會有人話唔可以用息口去估樓市。以上三論係近年最常見嘅,但都犯咗一個毛病,就係欠缺程度。息口對樓市影響有 程度之分。討論1997年樓市講息口係儍嘅,因冇王管任炒,朝早買完晏晝已摸貨出去,10厘息關我乜事?當時炒嘅力比息口嘅力大,人人預期炒一轉所賺多過 畀息。當時息口對樓市嘅影響程度較細。
今時環境唔同,而家冇得炒,追貨以用家同長線投資者為主。用家追貨要睇收入同供款比例,投資者買貨要睇回 報,呢兩項都係對息口敏感,故可以推斷此時息口對樓市嘅影響程度較大。有人會話自住用家跌一半都唔賣,咁邊有得跌?某富豪曾經講過價格係由市場參與者決 定,但同樣原理,跌一半都唔賣嘅人亦非市場參與者,因為任何商品嘅價格都係邊際價格,即最後一口價就係市價。所以要估加息時樓價跌幾多,唔係睇有幾多人唔賣,而係睇有幾多人賣。

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留意近期美國傳媒風向有輕微轉變,就係由聯儲局退市後會唔會加息改為討論要唔要提前加息。西方先進國家嘅政府宣傳比較高章,藉着不斷扮討論要唔要提前加 息,已經令人潛移默化咁認同「原來會加息嘅」。最後就算冇提前加息,但腦已洗,按正常時間加息時市場波動都冇咁大,達到管理預期效果。
金融市場向 來是升得狠,插得勁,時間就短;唔上唔落,陰升陰跌,時間就長。2008年後所有國家嘅金融政策都係做緊後者,價格曲線壓平,孳息曲線壓平,波動率壓平, 用一句話概括就係buy time。但buy time都有盡時,由零厘利率時代回歸正常,美國可以加幾多息?QE低息時代,美國政府債務利息支出佔財政收入徘徊11%至15%,如取其平均,每加1厘 息財政支出就會增加7%。當息口上到6厘,單係利息已佔美國財政支出四成以上。一個國家如果還息佔收入超過四成已準備亡國,所以美國會用盡方法令息口控制 6厘以下,耶倫上場主力要谷大個分母(國人收入),亦因此香港金管局壓力測試係加3厘計。如果加息唔多,對樓市係咪就冇乜影響?下期再談。

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無論係樓市定債市,近幾年都係垃圾級別橫行無忌。上星期提到,歐洲負利率乃虛晃一招,除負利率外歐洲央行(ECB)另外一招較重要,就係取消咗證券市場計 劃(SMP)沖銷。SMP其實即係買債,原理上同美國QE一樣,但ECB用唔同方法收番流動性去沖銷。取消SMP沖銷,流動性自然增加,結果歐債孳息拾級 而下,西班牙10年債息一度低過美國,有冇搞錯?息口原本係反映風險,西班牙國債比美國唔穩陣,所以孳息要高過美國;做散工去銀行借錢,息口一定比做政府 工高,原理一樣。但自2008年後各國用唔同方法去扭曲市場,垃圾資產變得橫行無忌。
香港樓市亦一樣,垃圾樓嘅租值回報向來都較高,因價升唔起; 劏房呎租貴過半山,因業主要承擔租客走數風險。但現時港樓市同外圍債市一樣,垃圾樓同稍好嘅樓已接近無價差,大部份人已忘記本來嘅規律。追垃圾債係賭政府 會企出嚟孭飛,既然任何情況下都包底,高風險就不存在風險。樓市唔同,樓市冇人話過包底。人為扭曲係一時唔係永遠,遲早都要還,所以現時追逐垃圾資產嘅人 要特別小心。

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大棋局:歐洲負利率呃人 (2014年07月11日)
而家先講歐洲負利率可能有點out,但因為要觀察一組數據。歐洲今次負利率係指銀行擺錢入ECB(European Central Bank)個隔夜存款戶口,銀行要畀0.1厘利息ECB。話咁樣可逼銀行擺少啲錢落ECB戶口,借多啲錢出街。其實根本呃人,我哋從兩部份睇。首 先,ECB今年6月實行負利率時,ECB隔夜存款的確由390億(歐元.下同)跌到135億元。一個月過去,截至7月8日為止,隔夜存款又彈番上297億 元。其實由年初至今,ECB隔夜存款大部份時間都徘徊係150億至400億元,偶爾先係5,600億元以上。近年QE又好LTRO又好,郁下都過萬億元, 咁都搞到話歐洲處於通縮邊緣,呢幾百億元就算銀行拎晒出嚟借出街又有鬼用咩(詳細列表請參考網上版)。
其次,2012年歐洲實行LTRO時,各大 銀行擺錢入ECB,一度逼爆倉達7.8萬億元。該年7月ECB已將隔夜存款利率由0.25厘減到0厘,隔夜存款減少。當時已係負利率,因為銀行收散客存款 無論畀幾多厘,擺入ECB都係0厘,已經係倒貼。金融政策好多時都係扮做嘢,引導市場預期。但傳導性有冇實效仍存疑,有機會再談。


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今日想借呢個欄位講兩個故事。端木賜見到孔子,問佢:「大佬,國家要點樣治理?」孔子有型簡短回答:「足食,足兵,民信之已。」端木賜追問三樣要減一樣, 減乜?孔子:「減兵。」端木賜再問要減多樣呢?孔子:「減食,係人都會死,但人民唔信任政府就玩完。」呢個就係「自古皆有死,民無信不立」嘅出處。孔子睇 透,人民唔信政府,政府好難運作,做每樣嘢都要解釋,解釋完人民都唔信,覺得你有hidden agenda,個交易成本就係幾何級數咁上。因為一來一回就兩次,解釋點解來、點解回、點解唔來、點解唔回就四次,然後每一點再各分裂四次,幾何級咁上, 政府根本無法負荷。
第二個係列子嘅故事。有個阿叔唔見咗把斧頭,懷疑係隔籬屋個細路偷,一路觀察佢幾日,覺得佢行步路都似係賊。後來個阿叔係後山 搵番把斧頭,再望個細路,點睇都唔似係賊。就好似初戀時覺得對方做乜都係甜美,結婚40年後覺得對方做乜都乞人憎。香港已進入咗民不信嘅境地,爭持消耗係 死局,要搵一個方法立信防止經濟癱瘓,公民提名普選係最立竿見影嘅方法。

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近幾年因為額外印花稅(SSD)造成鎖盤現象,外圍環境冇大變前提下,鎖盤會造成乾升,此其一;市場變為用家市,故要特別留意上車盤,此其二。第一次 SSD是2010年11月20日,兩年為限;第二次SSD是翌年10月27日,三年為限,中間有一年時間差。即2010年尾買嘅鎖兩年。原本2012年尾 會冇咗鎖盤效應,因每賣出一個單位,同時亦差唔多有一個到期。但而家有一年時間差,2012年尾買嘅要2015年尾先有得放。時間差會體現係2014年尾 至2015年尾,呢段時期個市係最乾,如我係發展商當然揀呢段時間推一手盤。

香港樓變成港式operation twist,會出現如美債息曲線壓平現象,即靚樓同垃圾樓之間價差會收窄。價格曲線被壓平得越耐,上述現象越明顯。故你會見到今年小陽春破頂嘅都係垃圾樓 同傳統差地段。特別係嘉湖山莊,嘉湖係反映最平屋苑式上車盤口價,以現時香港人入息同息口計,300萬大約係上車客嘅margin邊,如嘉湖兩房都升到 300萬元,上車客就接近冇嘢揀。呢種狀況會加劇上車客自我催逼入市。我大膽估計,今次小陽春嘉湖兩房見300萬元就會停。

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大棋局:A股勿睇得太淡 (2014年06月20日) 
對散戶嚟講,股市係用嚟炒上落;對莊家嚟講,股市仲有一個功能,就係借錢。中國點解咁想引入外國勢力,要A股納入MSCI?事關中國股市由2007年開始 被玩謝,成個場只為坑殺股民同圈錢,過咗咁多年內地股民仍然每日媽媽聲。「中國轉捩點(二)」提過中國要谷M2,唯有將融資集中喺銀行借貸,其中一個原因 就係股市個場被玩謝,呢條融資渠道斷纜,所以有能力嘅公司都嚟香港買殼搞隻H股。但齋靠銀行借貸谷M2人民幣遲早變陰司紙,所以搞旺A股個場係必然嘅一步 棋,搞註冊制亦為執靚佢,因此A股不宜睇得太淡。
另一步棋係放寬控股權。熟悉近代中國史嘅應知內地字面上國家資源公有制。公有制兩大弊端,一為效 率,二為賺錢自己袋蝕錢國家揹。中央又唔敢完全市場化,所以放控股權,自己繼續揸莊。中國經濟放緩,放控股權整頓國企,就係釋放生產力,所以中國唔易爆 煲。現時太多制度關節位壓抑生產效率,每次經濟危機只係逼共產黨進一步市場化。今次A股唔能夠納入MSCI,只係未講掂數。要大行和基金接貨,當然要俾人 賺。問題唔係指數高低,癥結只在資本賬一事上。

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大棋局:天利苑買唔買好 (2014年06月13日) 
大澳居屋天利苑開賣,前身作為公屋得14戶人住,如果早兩年賣相信街外買家隨時得十個八個。但現時上車盤越來越貴,好多人聽到64萬元起都心郁郁。不過始終太偏僻,出市區差唔多要兩個鐘,唔少人都話不如用嚟收租,自己再出去租樓,將來退休又有層樓仔。
居 屋放租前一定要補地價,天利苑定價64.1萬至89.7萬元,有三成折讓,即係話樓市冇大變嘅前提下,補地價後市值91.5萬至128萬元。現時豪宅租金 回報約2.5厘,一般住宅回報約3.5厘,假設天利苑租金回報有4厘,租金介乎3,050至4,267元。百零萬收3,000至4,000元唔係差,不過 要留意租管比例唔對稱。天利苑得一棟85伙,伙數太少管理費通常都貴。旁邊嘅龍軒苑有4棟179伙,平均管理費要884元,如果收3,000至4,000 元租但管理費去咗800元,從收租角度睇就唔值得買;自住的話各種生活費都較高,實際係平買貴住。另居屋任何買賣、放租要先住滿兩年,頭兩年如果唔自住只 有丟空。
不過醉翁之意不在酒,據聞呢個盤係因為某官員就退休,想留點政績,個政績就係開價8964,刻意6月3日公佈,6月4日上報,明㗎喇。


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大棋局:長實賣樓有辦法 (2014年06月06日) 
荃灣環宇海灣開賣,折實最平呎價7,634蚊起,平過隔離廿幾年舊樓海灣花園同海濱花園,成為近期一手樓吸票王。但係咪真係咁平?
長實(001) 今次開盤其實呎價唔低,由9,000幾至14,000蚊都有,但折扣多,即供最多減15.75%,建期減14.75%。如果諗住入場買8,000蚊呎嘅盤 都中伏,事關頭兩張價單未折前1萬蚊呎以下嘅單位得21個,佔開賣單位唔夠4%。未有一手住宅物業銷售條例前,呢種盤散客幾乎買唔到,因為坊間流傳發展商 會留貨畀特定代理,例如賣得多單位嘅代理,就獎佢再帶客買較筍價嘅盤,令代理更加落力。係真係假唔重要,一手新例立法後,呢種現象已冇法出現。現時入場買 一手樓要抽籤,睇你好唔好彩。不過,環宇海灣三房單位普遍屬略低水,點解會咁?因為環宇海灣嘅開則比例,大約係兩房佔30%、三房50%、四房20%。呢 個盤對長實嚟講,三房先至係膽,三房嘅開價就要穩陣;兩房、四房係bonus,會有較多溢價,係用嚟跑業績。所以7,634蚊呎設係最差果間三房度,兩 房、四房口價定高少少做對比,再用最平唔使8千蚊嚟做口號吸引客人,乍聽之下就覺得抵。

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大棋局:中國轉捩點 (完) (2014年05月30日)  
人工6,000蚊每年以8%複利率增長,10年後變12,954蚊,多咗1倍。6,000蚊變12,000蚊容易,60萬億元變120萬億元難,因為基數 唔同。1995年中國GDP6萬億元(人民幣.下同),而家近60萬億元,如果GDP要繼續以8%增長,睇嚟未來要去火星起高鐵。GDP呢類指標只係數字 遊戲,何苦中國必要保七保八?因為中國六四後實際上行一套上壓右疏政策,政治上一切打壓,但人需要宣洩渠道,所以要右疏,即引導全國上下所有精力都只為搵 錢。久而久之,社會上不公義之事冇人敢再講,但敲詐扶阿婆者係商機,整膠粒鹹蛋係商機,煉油由南海煉到樓下個坑渠係商機,真係商機處處。

戰國時期 魏國李悝落咗道命令,凡有官司解決唔到用射箭了斷,判中的者勝,結果秦國入侵魏國時被射到走夾唔唞。在上者嘅引導一旦積習成形,影響好大。今日中國凡事以 錢了斷,有人被車撞扮睇唔到,因出聲成本太高。如果中國經濟唔再一支箭咁上,25年嘅積壓會如何爆發?呢個先係中國GDP唔可以跌嘅原因。《中國轉捩點》 描述一個框架,此框架如何影響股樓滙債,容後分述。

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大陸今次打貪同過去唔同,因為今次多一層經濟含意。乾隆死後嘉慶將和珅抄家,呢個十八世紀嘅首富,一生人刮咗白銀11億両。11億両係咩概念?當時清朝一 年稅收7,000萬両,抄和珅一次家夠清朝用15年。前兩篇提到,內地因為有中國特色嘅樓市問題同金融制度落後令貨幣流速太低,於是要靠谷M2去頂住 GDP。但無止境搞基建、起高鐵、玩借貸去谷M2,人民幣遲早變陰司紙。所以今次打貪,實際上係一次釋放貨幣嘅行動。
內地一但打貪,貪官會將老婆 仔女身家財產全部送出國。剛過去嘅4月,人民銀行公佈人民幣存款減少6,546億元。存款離開銀行,有部份當然係着草。喺咁樣嘅情況下,共產黨當然要人民 幣跌,人民幣跌,貪官着草都要蝕住走。所以從另一角度睇,人民幣何時回升,就係打貪行動何時結束。打貪嘅時候內地樓市出貨壓力大,所以要留意內地樓市係咪 真跌。當經濟下行時一係資產價跌,一係滙價跌,經歷過97嘅香港人特別明白。大陸會揀邊樣?如無估錯,今次最終係要保滙價,因為共產黨想食另一樣大茶飯。
(待續)

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大棋局:中國轉捩點 (三) (2014年05月16日)
 
前兩篇以經濟角度睇人民幣,但人民幣仲有冇得升,卻係政治多於經濟。中國嘅經濟事實上已經被地產騎劫咗,今年第一季內地地方收入55.4%係靠賣地。地方 政府煲起地價,發達;發展商將土地抵押畀銀行並煲起樓價,發達;銀行貸款,無端端就創造出貨幣。邊個買?一般平民接唔到幾多,當然要靠富豪權貴。從朋友口 中聽到一個故事,話說朋友嘅朋友去內地傾嘢,地方官辦公室旁邊有間士多,而間士多竟然賣Extra。朋友嘅朋友心諗買份見面禮喇,叫老細整支Extra, 點知拎出黎個盒殘到爆,老細仲話呢度係得一支。後來有個地膽解釋,如果你以為支酒係拎黎飲就傻仔,支酒賣四千,送完禮呀邊個拎番落去退三千九,所以成間舖 只需要一支酒。
其實支酒只係載體。中國樓,就係一個載體。佢嘅作用唔係畀你住,而係畀某些人士用黎泊車。但我哋都知中國係幾個百分比嘅人揸逾 90%財富,所以中國嘅貨幣流速係被鎖起而特別低。如果中國樓繼續鎖起貨幣流速,政府又要谷M2以13%速度增長,人民幣就會貶值,但共產黨唔想人民幣大 跌,於是諗左條新橋出嚟。(待續)

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大棋局:中國轉捩點 (二) (2014年05月09日)
 
人民幣長期單邊升,好多香港人都將部份儲蓄轉成人民幣,最近回軟多波幅,相信最多人關心人民幣走勢會點。估人民幣點走要先解決係咪濫發嘅問題。上一篇提過 可用貨幣角度睇GDP,亦即MV=PT=GDP。2013年中國GDP增長7.7%,56.8萬億元(人民幣.下同);M2增長13.6%,110.6萬 億元。M係貨幣,V係貨幣流速,PT係總價,從上述數字可以計到中國嘅V大概係0.5至0.6。貨幣流速嘅意思就係錢嘅轉手速度,如果貨幣轉手速度好快, 即經濟活動頻繁,咁經濟通常好。美國嘅貨幣流速破緊底,但都有1.5至1.6,相比下中國貨幣流速太低,係中國要印特別多錢嘅真正原因。讀銀行制度比較知 道英國最領先,美國落後英國3至5年,日本落後美國5至10年,中國落後幾多?中國過去30年經濟爆上,融資渠道太少,所以集中晒喺銀行借貸上。當然另一 個原因係有中國特色嘅樓市問題。如果經濟活動減低,錢嘅轉手次數少咗,GDP自然就跌。V通常被當作常數,咁就產生一個問題,如果GDP要保持7%,即係 M2要每年13%增長,係咁印錢人民幣仲有冇得升?(待續)



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大棋局:中國轉捩點 (一) (2014年05月02日)
中國幾時爆煲呢個問題之所以引人入勝,係因為一個連街邊買隻咸蛋都可以假嘅國家,竟然有經濟學家跳出嚟同你講今後15年中國GDP平均增長8%。講呢樣嘢 前,讓我哋重溫舊年兩單好誇張但被低調處理嘅新聞。一單係新疆建設兵團走去買起烏克蘭5%領土,另一單係中國承諾對烏克蘭提供核保護。第一單官方已經否 認,但我哋嘅疑問係如果背後冇大deal,點解中國會拎番94年嘅聲明出嚟並用到核保護?要明白呢單大deal要先明白我哋嘅世界有三大黑土區,用嚟種野 特別爽,一個係美國密西西比河沿岸,一個係中國黑龍江一帶,重有一個就係烏克蘭平原。你可能會有疑問,中國係一個全世界國土面積排第三嘅國家,一個農民同 土地特別多嘅國家,因乜要去買起人哋300萬公頃土地嚟耕田?中國GDP嘅組成,已持續多年投資佔GDP50%。GDP有幾個睇法,最原始係睇 C+I+G+(X-M),I即係投資。如果中國要維持GDP唔畀跌,而其他構成部份唔係一時三刻可以拉起,換句話要繼續起公路、起高鐵同炒樓。咁搞法,唔 怪得要去人哋到買田。GDP另一個睇法係從貨幣角度去睇,好多人都話人民幣印得太多,最近人民幣又回軟,人民幣應該點睇?下期待續。

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